星盛商业分析
星盛商业是一家商用物业运营公司，CoCo Park就是其运营的商业物业品牌，在深圳较为知名。我之前待在深圳的时候，去过多次福田的CoCo Park，印象就是面积不大，但是运营的商铺数量较多，人气还算旺。前段时间在看物业股，虽然是以住宅物业为主，但也注意到了这家商业物业公司。
虽然近年来地产大环境恶劣，但星盛商业依然可以称得上是一家不错的公司，主要有以下几个原因：
（1）优秀的大股东：公司的股权高度集中，实控人黄楚龙及其家族持有了74%以上的股份。而之所以说大股东优秀，是因为公司的股权激励计划，竟然是大股东自掏腰包用自己持有的股权来做激励！这意味着完全无损小股东的权益，甚至不需要花费公司账面现金回购，实属罕见。此外，公司的股利支付率连年增长，由2020年的41%提升到了2024年的80%。同时，公司此前回购的股份全部注销，虽然金额不大，但也体现了大股东的善意。
（2）公司轻资产运营，资产负债表干净。公司和其他的物业管理公司一样，都是轻资产运营。从2025H1的资产负债表来看，总资产23亿元，其中14亿元现金，另外7.8亿元是投资物业（实际就是签的物业租约，和其整租经营模式相关）。负债基本就是3亿元的各类应付和6.7亿元的租赁负债。没有任何有息负债。公司应收账款也仅有2000余万，住宅物业在这方面完全不能比。
（3）公司业务毛利率高。公司的业务分为三类：一是委托管理服务模式（主要是关联方星河控股给的物业资源）；二是整租服务（从业主处租赁然后再运营并且租给商户）；三是品牌及管理输出（帮助业主做方案及运营咨询）。委托管理服务是营收主力，占据了65%的营收。整租服务的占比在不断提升中，占营收的23%；品牌及管理输出占比最小且在不断萎缩当中。总的来说，主要营收来源的委托管理服务的毛利率较高且持续性较好。当然，随着整租服务的占比提升，毛利率可能会逐渐下降。
（4）出租率暂时止跌。疫情以来出租率一直下跌，从超过95%下跌到最低点的92.4%，2025H1已经止跌，回升至92.5%。·
公司的主要问题有以下几点：
（1）部分委托管理服务项目已经解约：从2025H1的表现来看，委托管理服务的收入下滑明显，下降11%，主要是因为项目经营不善而解约影响营收。纵向来看，2025H1是公司委托管理服务业务首次出现营收下滑。虽然下半年公司又会有3个项目开业，有希望能够弥补部分上半年的委托管理服务营收下滑，但并不是一个好兆头。
（2）如上文所说，随着整租服务的占比提升，公司的毛利率可能会下降。同时，公司的运营成本和运营风险会明显提升。不过从管理层的行动及态度来看，他们相对还是偏保守的，并且以前吃了快速扩张最后解约的亏，短期内应该不会冒太大的风险。
整体来看，风险还是在于主业的经营上。核心地段的物业签约无虞，因为是关联方输送的项目，但关键在于商业地产的大环境和公司的经营；同时，新开业的项目能否逐步贡献营收和利润，也要打上问号。
具体到估值的问题，2025年中期分红相较于2024年甚至有所提升，所以全年分红率维持80%完全是可以期待的。如果全年利润按下降5%计（大概率不会下跌这么多），则每股分红约为0.1448，当前股价1.39，则股息率约为10.4%。内生增长不报希望，或者设为-2%至0，仅凭股息，也有8.4%-10.4%的年化收益率。
从PB的角度来看，近三年PB分位数为59%，几乎是中位数；近五年偏低，约为22%，主要是因为上市初期也恰逢2021年牛市且当时物业股估值较高。当前PB为1.04，考虑到公司的净资产中大部分为现金，且ROE仍能保持在12%-14%之间，当前估值算不上贵。
结合股息率来看和其优劣势来看，我认为星盛商业在当前市场仍然具有吸引力。
