海信家电：捡便宜的备选标的

海信家电可能是一个捡便宜的机会，以下主要说重点。

（1） 海信家电有接近一半的营收来自于空调业务，而海信空调营收的主要构成是中央空调。旗下有日立、海信、科龙、约克，主要贡献中央空调市占率的品牌是日立。冰洗（冰箱、洗衣机）占比第二，超过30%；两项合计超过80%。

（2）中央空调业务受地产影响很大，60%以上的需求来自于新购（我怀疑甚至比例会更高）；而传统的家用空调则恰恰相反。

所以，如果从国内市场来说，中央空调和地产的相关性远高于传统家用空调，这也是为什么即使在国补的环境下，海信家电境内营收近两年仍为负增长。

但与此同时，海信在海外市场的营业额增速很快，2024H1高达37%，2025H1为12%，虽然增速下滑，但是从公司披露的数据来看，空调的海外各区域（欧、美、东盟）营收增速仍然较高（在20%-30%不等），唯有亚太区公司未直接说明中央空调增速，所以可能是亚太区的中央空调增长出现了明显下滑，这是一个隐忧。

此外，虽然海外中央空调市场与国内不同，欧美已经进入了更新需求为主的阶段。问题在于：海外营收的毛利率（约12%）低，甚至不到国内营收毛利率（约30%）的一半。所以，海外增速越快，整体毛利率水平下降越多。从近两年的空调业务毛利率和整体毛利率都能发现这个趋势。

（3）从资产负债来看：一方面，账上趴着36亿的现金和210亿的理财产品；另一方面，海信大量占用了供应商的货款，虽然资产负债率看着有70%，但其实500亿负债中只有35亿是短期借款，其他主要都是各类应付款项，有息负债率极低。

不过，虽然理财产品主要买了各类信托，也写明了主要投资的是国债、地方债和央行票据，看起来风险很小，但是信托近年来和地产暴雷的相关性极强，底层资产地产非标数量非常多。多少还是有点不放心，但大概率是没什么问题的。

（4）从估值来看，当前PE基本是历史最低位水平（3年和5年），PB（1.85）也在20%的分位数以下。ROE已经开始下滑，2025Q3的ROE下滑明显，但是2025全年维持在20%以上应该不成问题。长期来看，如果出海部分毛利率持续保持低位，则ROE会持续下滑。从股息率来看，如果维持2024年1.23元/股的派息，则股息率为5.47%，股利支付率50%。股息率的分位数已经在历史95%分位以上。

海信的利润增速不能抱希望——除非国内房地产回暖，国外业务继续向好。所以预期收益率看起来并不高。

但是，海信从估值来看确实便宜。美的PB是2.65，海尔智家的PB是1.97，即便这两家的估值也处在历史低位，仍然比海信贵。虽然贵有贵的道理，但是对比海信的1.85倍PB和更高的ROE（是的，目前海信的ROE高于美的和海尔），海信的便宜货属性让其优势明显。

自然，格力的估值比海信更低，仅有1.5PB；但是海信有空调和冰洗业务，而且出海占比远高于格力（格力外销营收仅17%且没有收购知名的海外电器品牌，海信日立在这方面明显优于格力），所以我认为对比下来海信和格力都很便宜。

总的来说，海信经营确实面临地产端的压力和出海利润的问题，但是足够便宜；而且家电出海仍具有相当的可能性。所以海信不妨成为一个捡便宜的备选标的。