巴维周刊：专注王道（62）

王朝雄

2026-02-07 23:10 · 湖南

全球的银行、保险、证券、信托、资管、地产等金融企业，不计其数！金融企业唯一进入万亿美金俱乐部的企业，只有巴菲特控制并管理的伯克希尔，到2026年2月6号收盘总市值为1.1万亿美金，排在万亿俱乐部11家企业的第11位。

巴菲特的职业起点是1956年5月1号，成立巴菲特合伙公司，总规模10.51万美金，巴菲特自己投资100美金，其余来自家人和朋友。到2026年2月7号止，持有伯克希尔A股19.80万股，还有伯克希尔B股1144股，合计总市值为1503亿美金，同时到2026年2月7号止累计捐赠613亿美金，那么实现财富为2116亿美金。那么增长了21.16亿倍，年化增长率为36.05%，也就是投入1美金变成了21.16亿美金。

还有另外，一种计算方法，1965年1月底伯克希尔A为19美金，到2026年2月7号为76.26万美金，合计增长4.01万倍，年化复合增长率为18.98%。

伯克希尔是唯一进入万亿美金俱乐部的金融企业，也是唯一依靠资产管理进入万亿美金俱乐部的金融企业，所以伯克希尔值得我们学习，值得我们融入血液中。我们学习伯克希尔，就是要学习伯克希尔的底层逻辑，学习伯克希尔的文化精髓。

那么，我们就深入到伯克希尔，伯克希尔的灵魂人物就是巴菲特，巴菲特在1985年接受PBS电视专访，明确其投资哲学的核心：投资第一条规则就是不要亏钱，投资第二条规则就是永远不要忘记第一条。并且在1988年股东信中，再次强调该原则。

巴菲特管理伯克希尔如何做到不亏钱呢？并能够高增长呢？他遵循了那些底层逻辑呢？我们看看他在中国投资的两个案例：中国石油和比亚迪。

2003年非典时期，以每股1.62港币买入23.39亿股的中国石油，投入美金4.88亿美金。到2007年全部抛售中石油，获得40亿美金现金，还有2003-2007年的现金红利3.72亿美金，合计为43.72亿美金，那么4.5年获得8.96倍，年化为62.80%，这是非常了不起的。

抛售中国石油之后，在2008年7月份买入比亚迪2.25亿股，每股8港币，投入现金2.30亿美金，持有9.89%的股权。到2025年9月份全部抛售完毕，获取390亿港币，以及持有过程中获得的现金红利为11.50亿港币，合计为401.50亿港币，折合美金为52亿美元，增长了22.61倍，年化为23.11%（按照15年进行测算结果）。

通过对比巴菲特投资中国石油和比亚迪：中国石油年化62.80%，而比亚迪只有23.11%！那么我们应该重点聚焦在巴菲特投资中国石油的案例上。巴菲特在2003年买入中国石油时，中国石油有着如下特征：低估值+高股息+高成长+高确定。

1 低估值：2-4折肯定赚钱，4折赚钱，3折赚大钱，2折躺着都赚钱。

巴菲特2003年买入时，对中国石油的内在价值估值为1000亿美金，而但是中国石油的总市值为350亿美金左右，那么安全边际就是0.37折，属于严重低估严重低估。

进行企业估值，第一就是企业的资产到底值得多少钱！当然，企业净资产是个非常重要的指标，但是需要进行修正，不能生搬硬套。例如，2003年中国石油每股净资产为2.20港币，巴菲特买入价格为1.62港币，这样看只有0.73折，实际上是0.37折。还有中国石油2003年每股利润为0.40元（0.43港币）那么市盈率为3.77倍。

2 高股息：买入时股息率为12.35%，当时十年期国债收益率为3.20%。

先我们统计2003到2007年，中国石油的分红情况：2003年0.19元、2004年0.26元、2005年0.36元、2006年0.37 元，2007年中期为0.21元。如果把2003年0.19元股息折合为港币，那么就是0.20港币，那么现金红利比率为12.35%。

同时，我们高度关注到，2003年中国十年期国债收益率为3.20%，此时国内的通货膨胀率也是比较低的，大概为3.20%左右，所以12.35%的现金红利比率是非常有诱惑的。

3 高成长：每股利润年化增长率为30.83%，现金红利增长率为32.48%。

我们还是进行统计，中国石油从2002年到2006年每股利润分别为（因为在2007年上半年开始大批量抛售，所以统计2002-2006年）：0.27/0.40/0.59/0.75/0.79元！增长2.93倍，年化为30.83%，这是典型的高成长性企业了。

中国石油的分红情况：2002年0.12元、2003年0.19元、2004年0.26元、2005年0.36元、2006年0.37 元，2007年中期为0.21元。从2002年的0.12元到2006年的0.37元，增长了3.08倍，年化为32.48%，这是非常了不起的增长率了。

4 高确定：缺口较大，需求爆发，美元贬值，导致石油价格上涨的确定性！

巴菲特2002-2003年买入中石油H股时，看好油价上涨的核心逻辑如下：（1）中国需求爆发，中国经济高速增长、汽车保有量与城镇化率快速提升，能源需求年增速显著高于全球均值，构成油价上涨的核心推力；（2）低油价与供给约束，当时油价处于20-30美元/桶低位，且长期资本开支不足、勘探放缓，供给弹性有限，供需缺口预期明确；（3）地缘与货币因素，伊拉克战争等地缘风险扰动供给；美元走弱推升以美元计价的大宗商品价格，形成油价上涨的外部支撑；（4）估值与安全边际：中石油市值约370亿美元，远低于巴菲特估算的1000亿美元内在价值，油价上涨将直接抬升其储备价值与盈利，兑现空间充足；（5）垄断与成本优势，中石油拥有国内油气勘探开发的垄断地位，成本可控，油价上涨带来的利润弹性更大，并国内加大国企改革控制成本。

西格尔教授在《投资者的未来》中给出了一个长期也具代表性的例子，假设1950年开始两位投资者分别以100万美元的本金买入IBM公司股票和新泽西标准石油公司股票，都采用股利再投资的策略，到53年后的2003年，哪个投资者的收益更高呢？一个是新兴高科技产业的成长先锋，另一个是化石能源领域的传统势力代表。结果竟然是后者赢了前者。53年的时间里，IBM的每股利润复合增长率为10.94%，高于新泽西标准石油的7.47%，这意味着双方的累积利润增长幅度相差了5.5倍。但股票的实际收益率却是IBM年化复合13.83%，标准石油14.42%，这一差距看似不大，53年的累计效果却是前者的100万美元初始投资增值为9.6亿美元，而后者为12.6亿。

1950 年市盈率对比（PE）

新泽西标准石油： 8.0

IBM： 18.0

1950–2003 每股利润年化复合增长率

新泽西标准石油： 7.47%

IBM： 10.94%

1950–2003 分红再投资年化复合回报率

新泽西标准石油： 14.42%

IBM： 13.83%

为此，西格尔教授在《投资者的未来》中进一步对比了通用电气和可口可乐，结合标准石油和IBM进行对比研究：

西格尔《投资者的未来》核心案例对比表（1950-2003，初始1000美元投资）

对比维度 IBM vs 新泽西标准石油（埃克森美孚前身）以及通用电气（GE） vs 可口可乐标的-终值（美元）： IBM：96.1万；新泽西标准石油：126万； GE：51.2万；可口可乐：149.3万！

年化复合收益率 IBM：13.83%；新泽西标准石油：14.42% ；GE：12.71%；可口可乐：14.68% ！

每股利润增速 IBM：10.94%；新泽西标准石油：7.47% ；GE：10.58%；可口可乐：10.22% ！

平均市盈率（PE） IBM：26.76倍；新泽西标准石油：12.97倍； GE：20.20倍；可口可乐：18.67倍！

平均股息率 IBM：2.18%；新泽西标准石油：5.19% GE：3.17%；可口可乐：3.03% ！

股利再投资股数累积 IBM：约3倍；新泽西标准石油：约15倍 GE：约5倍；可口可乐：约12倍！

核心估值/增长特征：高增长+高估值 vs 低增长+低估值+高股息高估值（微差）+ 周期增长 vs 低估值（微差）+ 稳健增长终值核心差距原因高股息复利+低估值未透支增长低估值无损耗+盈利/分红稳健，复利更顺畅

两组案例统一核心结论：高股息+股利再投资带来的股份翻倍，是长周期终值拉开差距的关键，低股息标的再投资效应大幅弱化！

1. 高增长≠高回报：增速领先的标的（IBM/GE），因估值透支增长预期，长期收益均落后于低增速/同增速标的，增长本身不决定收益； 2. 股息是复利核心引擎：高股息+股利再投资带来的股份翻倍，是长周期终值拉开差距的关键，低股息标的再投资效应大幅弱化； 3. 估值是收益安全垫：低市盈率避免“定价过高”的损耗，哪怕估值仅存在微差（如GE与可口可乐），长周期下也会被复利放大为终值的巨大差距； 4. 稳定性放大复利效果：消费/能源类稳健型标的，盈利和分红波动小，股利再投资的“滚雪球”过程无中断，远胜周期型高增长标的。