$巨子生物(02367)$ 自上一篇巨子生物文章以来已经一个多月，巨子生物股价虽有小幅反弹，但依旧喋喋不休。我还在持仓并不断加仓中。今天主要结合自己了解的一些信息，从2025年业绩预测、公司合理估值及做空情况做一些分析。
一、巨子生物2025年利润测算
测算巨子生物的2025年利润情况:
第一步：2024年基线
2024年下半年总营收为31亿元。
线上收入占比约75% → 31×75%=23.25亿元
线下及其他收入占比约25% → 31×25%=7.75亿元
第二步：估算2025年下半年各板块增长
线上可复美占比80%=23.25×80%=18.6亿元
按网上传言，若2025年下半年可复美线上营收下滑30% →
则2025年下半年线上可复美营收 18.6×(1 - 30%) =13亿元
线上可丽金及其他：占线上收入20%，即23.25* 20% = 4.65亿。
若整体线上其他部分增长5% →
则2025年下半年线上可丽金及其他营收4.65×1.05=4.88亿元
线上总收入：13+4.88=17.88亿元
线下收入：2024年下半年为7.75亿，若2025年下半年增长5% → 7.75×1.05=8.14亿元
第三步：计算2025年下半年估算总收入
17.88+8.14=26.02亿元
第四步：估算2025年全年营收及利润
2025年上半年营收为31.13亿元。
则2025年全年估算营收 = 31.13+26.02=57.15亿元
考虑到渠道调整和投入，假设净利润率微降至35%左右（2025年上半年约38%）。
估算2025年全年净利润 57.15×35%=20亿元
二、公司合理估值
从保守角度估算一下公司的合理估值。
1、传统护肤业务
按照上面测算2025年公司这块传统业务净利润约20亿元，假设未来不再增长，保持20亿元利润水平。估值安排传统消费品估值15倍，这块业务估值约300亿元。
2、新增医美业务
2025年10月和今年1月，公司拿下了2张三类医疗器械，这为以后医美业务打开了局面。仅展望2026年，假设2张三类医疗器械分别贡献5亿营收。按照10倍PS估值（锦波生物PS约16倍），这块业务估值约100亿元。
仅这两块业务，保守估计公司的合理估值也在400亿元，约440亿港元。这还未考虑公司账面88亿元的货币资金及交易性金融资产。截止2026年1月28日，目前公司市值359亿港元。
三、做空情况
公司股价跌幅超60%，一方面是下半年业绩不及预期，但更重要的是做国际机构大规模做空。
公司被大规模做空起始时间是2025年6月初，从5月底的约2000万股到7月初的8000万股，后小幅增加后开始减少，9月19日减少到7100万股。
后面又持续增加，在12月5日达到峰值1亿股，之后开始逐步减少，至2026年1月16日减少了约2000万股至8100万股。再结合1月21至28日卖空数据300万股，目前合计卖空数约8400万股。
在此过程中最核心的做空机构分别为汇丰银行、花旗银行和摩根士丹利。
目前公司股权中大股东持股约55%，流通股45%，10.7×45%=4.815亿股，做空比例0.84/4.815=17.44%。流通股45%中港股通22.5%，剩余一半为汇丰银行5.92%、花旗银行2.23%、富途证券1.89%，中金香港1.1%以及其他机构。
所以可以发现未来，空头方要平仓，唯一能拿到这么多筹码的只能是港股通的广大散户。
因此也可以看到，这几天公司持续下跌，就是花旗银行一直在卖出，而且每次都用机器在卖1自动挂单，每次几千或几万股，就是要压着不让涨，一直耗，耗到散户熬不住交出筹码为止。
这场持续做空已经持续了快8个月，虽然空头收获颇丰，但他们也不得不考虑融券成本以及未来下来的空间。如果未来公司没有大的利空，相信在359亿港币的基础上再下台阶的可能性较小了。
因为时间对多头是友好的，关键是是否能拿的住，但对空头来说时间则是煎熬毒药。
大喵自学笔记:
注册会计师、律师，从事股权投资8年，主要分享一些投资感悟及公司研究，感谢关注。