安琪酵母：深度解析三季报业绩与11月5日调研

前言，很惊讶都快双12了，还有人在质疑三季报，然后骂投关，我之前以为安琪已经在调研里把这事讲的很明白了，股价也从37涨回来了，市场应该已经把这些信息消化了啊？但转念一想，其实还是不够明白，或者说安琪管理层的立场没法把这事讲得太明白，好，那我来把这事完完全全讲明白。

首先我直接复制两段11月5日投关活动记录表的内容：

问题 2：三季度收入增速放缓的原因是什么？ 答复：主要原因是公司缩减了与主业关系不大的贸易业务。

问题 3：四季度收入公司会有压力吗？ 答复：根据往年情况来看，四季度是公司业绩最好的季度，全年整体收入目标还是维持10%以上的增速。

这里指的贸易业务是什么？答案是贸易糖，安琪的贸易糖规模不小，虽然根本不赚钱但是包含在主营业务之内，占营收的比例不小，具体占多少呢？下面开始计算：

1.首先我们参考中粮糖业的24年报，它的自产糖销售额约64亿，销量约119万吨，计算得到平均销售价为5403元。由于糖是大宗商品，中粮和安琪面对的是相同的市场，我假设安琪的糖的平均销售价也是5403元。

2.回到安琪的24年报，其产销量情况分析表显示，糖产品销售量约为10万吨，计算得到销售额约为5.43亿。（注：现行规定要求不同生产和销售模式必须分开披露，中粮的产销量情况分析表只有自产糖，同理，安琪的贸易糖也进不了表）

3.同时，安琪的制糖产品的销售额为12.65亿，于是可以得知，以我的假设，估计安琪在24年的贸易糖营收约为7.22亿。

安琪的贸易糖赚不赚钱呢？答案是不赚钱。以中粮为例，其自产糖毛利率可以接近15%，但它94亿规模的贸易糖毛利率只有1.57%，安琪的贸易糖和自产糖混一起很难分辨各自的毛利率，但我们知道安琪在24年糖业的毛利率是负的，我认为原因就是贸易糖变得不赚钱。

安琪制糖规模小，利润比中粮糖业差得远，20年的时候比24年亏的还多，公司制糖和水解糖出于确保上游供应的战略考量，毕竟公司成本主要就是糖蜜这个制糖副产品，可贸易糖就完全没有这个必要，不赚钱的时候就要砍掉。贸易糖据我所知特别依赖进口糖配额（我国糖关税是配额制，配额内关税低利润高），以中粮糖业为参考，20到23年贸易糖毛利率从9.09%逐年下降，到23年只剩1.58%了，但贸易糖可以撑营收，一下撤了肯定有人像现在一样问为啥负增长，也没敢砍太狠，同样的估计方法，我估计安琪贸易糖在2023年收入约为12.51亿，24年已经比23年少不少了，然后股权激励就来了。

因为24年安琪推出了股权激励，直到26年度对安琪的净资产现金回报率和主营业务收入增长率都有要求（10%的目标就这么来的）。股权激励目标既是对股东的承诺，也是对员工的承诺，所以贸易糖更没法砍了，砍了不满足解禁目标了怎么办？但股权激励计划对利润也有要求，公司总是要赚钱的，所以从理性角度，安琪现在对贸易糖业务的策略应是，在满足股权激励的营收目标的基础上，尽可能削减贸易糖的规模。

安琪的股权激励计划是以21-23年主营业务收入为基础的，计算得到，25年的主营业务收入目标是163.8亿，24年是151.3亿（24年总营收是152亿），股权激励计划的目标不难实现，总营收增长10%的目标是167.2亿，今年已经有了117.9亿了，需要再做49.3亿出来，去年是42.85亿，单季度同比增长要达到15%，这个目标我相信安琪有能力实现，管理层敢砍贸易糖就证明了他们的底气，要是有缺口就再做点贸易糖嘛。

解释完这些后，我翻译一下11月5号的原文，来个中译中：

问题2：三季度收入增速放缓的原因是什么？ 答复：主要原因是公司缩减了与主业关系不大的贸易业务。

翻译：主要原因是公司缩减了不再赚钱的贸易糖业务。

问题3：四季度收入公司会有压力吗？ 答复：根据往年情况来看，四季度是公司业绩最好的季度，全年整体收入目标还是维持10%以上的增速。

翻译：公司对四季度业绩有信心，目标还是10%，所以才敢砍贸易糖，不行就再做点贸易糖。

问题6：请问公司明年销售规划？ 答复：公司未来还是计划保持着10%以上的收入增长。

翻译：股权激励的目标直到26年，公司不会改。

看到这大家应该能理解我前言所说的，安琪真的把话讲的挺明白的了，但因为安琪管理层的立场还是没法把话讲的太明白。

最后我评价一下安琪的股权激励，就是让一千名管理层和员工以15块的价格买安琪平均35块回购来的股票，总量一千多万股，约等于一个持续三年成本两亿多，覆盖千人核心员工的薪酬计划，解禁有营收和利润增长承诺，管理层一人拿3万股，员工拿1万多。我认为给核心员工激励有利于留住人才和公司的长远发展，公司管理层拿的也不多，实现解禁目标是对员工负责的体现，实现业绩承诺也是对投资者负责的体现。

总之，投资者可以去质疑安琪的其它地方，比如安琪要在俄罗斯加码，政府补助（非经大头，这个大家可以查查，挺有意思的，安琪曾在埃及一次拿了四千多万人民币的出口补贴），但就股权激励、贸易糖以及安琪的投关部门回复这块，安琪做得对，没毛病。

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