【17】西典新能简析

免责声明：此文是笔者为训练研究技能而做的公司简析，可能存在诸多谬误和盲点，不构成任何投资建议。本篇资料来源主要是招股说明书、历年年报、25年三季报和年报纪要等。

一、公司简介

苏州西典新能源电气股份有限公司（603312）的前身——苏州西典机械有限公司系由 SHENG JIAN HUA 和 PAN SHU XIN夫妻二人于2007年共同出资设立，2021年成立股份公司，2024年1月上市。

公司是国内电池连接系统（CCS）细分龙头，产品是电池连接系统、工业电气母排、电控母排，产品覆盖新能源汽车动力电池与储能系统两大高增长赛道，深度绑定宁德时代、特斯拉等头部企业。

上市以来募集1次，募资净额10.73亿，其中超募约2亿。2025年4月拟向实控人定向增发1.2亿元补充流动资金，尚未实施。每年均分红，累计分红2.89亿。

二、股东和管理层

总股本1.6亿股，其中流通股本5000万股，按3月30日收盘价40.17元算，流通市值只有20多亿，其中机构持仓3成多约7亿元市值。2027年7月解禁1亿股。上市前搞了员工持股平台和股权激励。

实控人为加拿大籍SHENG JIAN HUA、PAN SHU XIN夫妇，合计控制68.18%股份，股权高度集中，机构股东包括广州工控产投（1.72%）、长江晨道（1.54%）、法拉电子（1.52%）等，前两者开始减持了。

大股东SHENG JIAN HUA1968年12月生，加拿大籍，硕士学历，加拿大注册工程师，拥有中国永久居留权。拥有30余年电气/汽车行业经验，先后在中国汽研、施耐德电气（天津）、施耐德电气（加拿大）、新美亚通讯设备（苏州）等公司任技术类岗位，应该是在施耐德期间学习到技术，2007年创办西典新能。PAN SHU XIN也拥有20余年电气/汽车市场经验。

当前管理层除了创始人夫妻二人，还包括高宝国等，其中一位独立董事是施耐德中国区高管。

第二期员工持股计划2025年8月设立，受让价格为23.2元，2025-27年分别摊销费用300万、715万、276万，解锁要求是营收、归母净利润均比前一年增长10%。

三、主营业务

先看看公司产品是什么样的，有个直观印象。

母排也称母线排，是配电供电装置中的主供电线路，通常由铜板或铝板构成，各分支线（支排）由母排引出。母排表面通常做绝缘处理，起到导线作用。复合母排是一种多层复合结构连接排，一般采用铜板或铝板等金属做为导体，在导体之间配置绝缘层，通过压合技术将母排压合成型。

感觉产品跟PCB板类似，不过印刷电路板是用在手机、电脑、家电等小型设备里，而复合母排是用在新能源汽车、风电设备、轨交等大型设备和大功率产品里。

公司复合母排先用在工业领域，2014年拓展至新能源汽车领域，也就是电控母排，成为法拉电子、比亚迪的供应商。

电池连接系统/CCS 将铝巴、信号采集组件、绝缘材料通过热压合或铆接等方式组合在一起，实现电芯间串并联，同时采集温度、电压等信号。2017 年，公司推出热压合方案电池连接系统，创造性地将复合母排热压合工艺应用于电池连接系统的生产制造过程中。2020年FPC工艺产品量产并供应宁德时代，2020年不到1亿，2021年飙涨到5.88亿，2022年使用FFC信号采集组件，降低成本，当前FFC良率已经达到98%，具备大规模上量的基础条件了。

公司的产品均属非标定制产品，以销定产。分产品看：

（一）电池连接系统（CCS）

营收：2025年23.15亿元（+38.73%），占总营收83.22%，这是公司的基本盘。其中，新能源车领域前三季度10亿，全年13亿+，同比+34%，热压和吸塑工艺6、4开；储能领域前三季度不到7亿，全年不到10亿，同比+45%。

销量：达866万件，同比+41%。

毛利率：12.63%，-1.56pct，受下游降本压力传导影响。其中，储能领域毛利率15pct左右，新能源车领域稍微低一些。

应用：25年新能源汽车（60%）+储能（40%），储能业务2025年同比+45%，2026年占比有望超60%。

客户：新能源车领域主要客户为宁德时代、蜂巢能源、上汽时代、一汽等，产品已批量应用于特斯拉、蔚来、理想、长城、赛力斯、大众、福特、智己等众多热销车型。2025年车的大头是大众，特斯拉不到4亿，同比少了1亿。

储能客户主要是特斯拉和阳光电源，特斯拉大概6亿+，阳光3亿+。

（二）工业电气母排

公司的工业电气母排主要应用于高电压大电流行业，例如轨道交通、光伏、风电以及电力、冶金、石油、化工、中央空调等各类工业领域。主要客户为中国中车、西屋制动、罗克韦尔、阳光电源、东芝三菱、富士电机等。

营收：1.96亿元，同比+13.84%，占比7.06%。

毛利率：约18%，高于CCS，定制化程度高、竞争稳定。

（三）电控母排

公司的电控母排产品主要应用于新能源汽车以及搭载48V 微混系统的燃油车的电机控制器之中。主要客户为比亚迪、 阳光电源、法拉电子、基美电子等。

营收：前三季度1.4亿，第四季度只有3000万，全年同比-29.39%，占比6.44%，业务收缩。主要是特斯拉25年开始自制。产能用来做铝巴这一原材料，提高自制率。

毛利率：约15%，下游传统工控需求疲软。

（四）其他业务

营收：0.96亿元，占比3.43%，配件与技术服务，影响较小。

整体来看，2025年营收27.38亿，同比+29.14pct；扣非2.58亿，同比+18%；营业成本+31.77%，带动毛利率同比-1.68pct至15.71%，带动净利率也下降了1个多点。

单看四季度，营收6.88亿，同比-8.2pct；归母净利润4900万，同比-31.8pct；毛利率12.91%，同比-3.86pct，环比-3.69pct。四季度业绩表现不尽如人意。

公司解释是：（1）营收下降主要是电控母排导致的，该产品全年同比少了6000万；（2）原材料铜铝涨价还没有传导下去。直接材料占营业成本比重达87.6%，同比+32.54%。跟客户有传导机制，每3个月调整一次。但是算成本是按照实时价格计算的，所以大概会滞后一个季度，后面会调整，有点多退少补的意思。需要观察一季度的毛利率修复情况。（3）计提了1000多万的资产减值损失。

从公司增长逻辑看，从20年的2.5亿暴增至21年的8.2亿，然后到22年的16亿，3年符合年华增速高达85%，主要是公司热压工艺出来后，切入了宁德时代供应链，成为主要供应商（份额35%），后来又进入储能领域，逐步爬坡到20多亿水平。

四、资产负债表分析（2025年末）

（一）资产端

总资产28亿，流动资产21.89亿，主要科目包括：

货币资金3.5亿，加上交易性金融资产2亿，合计5.5亿。

应收类：13.5亿，占资产总额接近一半，高出应付类9.45亿4个亿，产业链地位比较弱势，都是得罪不起的大客户。跟营业收入比差不多一半了，也就是被欠款6个月。结合前面毛利率偏低的状态，商业模式不咋地。

这里要特别关注应收账款坏账计提情况，好在公司的应收账款基本都是一年以内的，24、25年分别计提了900多万和700多万，占归母净利润比重分别是4%和3%，还是有一些影响的。

3.存货：1.87亿元，存货周转率逐年提高。

4.固定资产：3.1亿元，主要是设备与厂房。在建工程1.34亿元，成都基地（投入2.02亿元，进度52.39%）。

（二）负债端

总共负债10亿，其中应付类9.45亿元，无有息负债。

总体看，公司资产较为实在，应收类虽大但减值风险较低，无有息负债，没有大的漏洞。

五、未来2年的边际变化

（一）产能扩张释放增长动能。现苏州基地产能800万件，成都基地总投资21.5亿元，2026年Q1搬入自建厂房，新增年产能800万件，2026年达产50%、2027年满产，预计2026年贡献营收增量5亿元、2027年8亿元。泰国基地2026年Q2租赁厂房投产，2027年底自建厂房竣工，布局东南亚+北美市场，预计2026年贡献海外营收1亿元、2027年3亿元，降低供应链风险。

新产能正好匹配储能行业发展，公司大尺寸CCS批量供应特斯拉Megapack，2026年储能业务营收占比超60%，成为第一大增长极。同时，客户也有可能会更加多元化。

（二）毛利率提升。21-22年营收从2亿到8亿是因为热压工艺方案出来，然后爬坡到16亿-20亿，实现了爆发式曾长。毛利率提升有三个基础：一是原材料价格顺价成功。二是储能CCS毛利率是15%，收入占比提高。三是设备自制，FFC工艺渗透率提升，竞对也基本到量产阶段，必然会切入，只不过节奏还不太确定，2026年有望放量。三重因素有望拉动2026年综合毛利率回到17%的水平。

拍一下，产能释放带动2026-27年营收增速有可能超过35%，技术降本+储能高增，有望带动净利率回升到10个点。期待公司早日营收达到50亿、归母净利润达到4.5亿。

六、股价及估值情况

以股价40.4元、总市值64.7亿元算，PE25倍，上市以来历史分位50分位值以下。PB约3.64倍，上市以来历史分位50%。PE、PB处于上市以来中值。

2025年4月11日极限估值PB是3.3倍，如果以此为基准看，当前从PB看还行。年报发布后，回调了8%，可以密切观察。

七、总结

（一）西典新能是国内电池连接系统细分龙头，实控人团队深耕行业30余年，技术、客户、产能优势显著，深度绑定新能源汽车与储能两大高增长赛道。

（二）未来2年公司产能集中释放、FFC技术规模化、储能与海外业务爆发，业绩进入高速增长期，毛利率有望修复，长期成长动能充足。

（三）公司业务、财报相对简单，当前PE、PB处于历史中位，面临着较大变化，有一定投资价值，需密切跟踪。