曼恩斯特 从锂电到钙钛矿，光伏卖铲人迎价值重估
核心结论：曼恩斯特作为国内钙钛矿涂布设备绝对龙头，当前处于转型关键期，2025年业绩亏损系短期阵痛，不影响长期价值。参考券商一致预期，2026年扭亏并实现盈利放量、2027年进入高速盈利释放期，2026年末合理市值120-160亿元（截至2026年2月6日数据76.25亿元，估值提升空间57.4%-109.8%），长期市值有望突破300亿元，核心跟踪钙钛矿订单与业绩扭亏拐点。
一、公司概况与业务布局（核心基础）
曼恩斯特是国家级专精特新“小巨人”，聚焦高精密狭缝式涂布模头及设备，从锂电涂布模头发家，拓展至“锂电涂布+储能系统+钙钛矿涂布”三大业务，形成“锂电稳基本、储能扩规模、钙钛矿促增长”的格局
锂电涂布
市占率、毛利率、核心客户
储能系统
收入占比、毛利率、盈利预期
77.92%、22.8%、2026年有望升至25%+
钙钛矿涂布
市占率、毛利率、核心优势、订单进度
20%-25%、45%+、国内唯一2.4m GW级量产；绑定清陶能源/纤纳光电，已交付多台GW级设备
二、行业分析（估值前提）
公司估值核心依托三大赛道协同，钙钛矿是核心成长变量，锂电、储能提供安全垫。
2.1 钙钛矿行业（核心成长赛道）
钙钛矿为第三代光伏技术，2025年量产元年，2026-2027年进入扩产高峰：2026年国内产能25-30GW，涂布设备市场规模100亿元；2027年国内产能50-60GW，市场规模200亿元。狭缝涂布为当前量产主流工艺，国际巨头价格高、交付周期长（6个月+），公司具备高性价比与快速响应优势（交付1-2个月），国产替代加速。
2.2 锂电+储能行业
锂电行业2026年有望回暖，带动设备需求回升，为公司提供稳定现金流；储能行业快速发展，规模效应逐步显现，盈利持续改善，丰富收入结构。
三、核心竞争力（估值支撑）
公司核心优势集中在钙钛矿涂布领域，形成四重难以复制的壁垒：
技术壁垒：精密制造能力比肩国际，国内唯一实现2.4m幅宽GW级量产，具备全流程涂布解决方案，技术迭代周期6-12个月。
客户壁垒：绑定10+钙钛矿头部企业，GW级订单占比超50%，可依托锂电客户资源延伸拓展。
协同优势：三大业务互补，锂电供现金流、储能扩规模、钙钛矿提弹性，降低转型风险。
成本优势：设备价格较国际巨头低30%-50%，交付周期缩短70%以上，契合国内企业降本增效需求。
四、财务分析与业绩预测
4.1 2025年复盘（转型阵痛期）
归母净利润亏损0.9-1.1亿元（上年盈利3069.92万元），核心因锂电业务下滑、储能毛利率偏低、研发费用增加及资产减值；核心数据：营收18亿元，综合毛利率25%，钙钛矿收入<1亿元（基数低）。
4.2 2026-2027年预测（保守版）
核心假设（参考券商一致预期）：钙钛矿产业化加速推进（2026年国内产能超30GW），锂电行业回暖超预期，储能规模效应凸显、毛利率稳步提升；关键预测：2026年营收32-38亿元（增速77.8%-111.1%），归母净利润0.8-1.2亿元（扭亏放量，同比大幅增长）；2027年营收60-70亿元，归母净利润3.5-5.0亿元（增速275%-525%），核心受益于钙钛矿订单爆发式增长。
敏感性结论（参考券商测算）：钙钛矿收入每增1亿元，2026年净利润增1500-1800万元，2027年净利润增4000-5000万元，随着钙钛矿产能释放，利润弹性持续放大。
五、估值分析（核心章节）
采用“分部估值法”为主、“对标估值法”验证，2026年末视角：
对标验证：与迈为股份、捷佳伟创等可比公司对比（捷佳伟创作为光伏设备龙头，2025年12月滚动市盈率8.56倍，侧重成熟业务；公司钙钛矿业务属高成长赛道，PE估值更高具备合理性），当前市值处于低估区间。
估值触发条件：下修（钙钛矿产能不及25GW、市占率<20%）；上修（产能超40GW、市占率>30%，对应2026年合理市值上调至180亿元+）。
六、投资逻辑与催化因素
6.1 长期核心投资逻辑
钙钛矿产业化加速（赛道）+ 国产替代（份额）+ 业绩反转（盈利）+ 业务协同（安全垫），四重逻辑共振。
6.2 催化因素
短期（1-6个月）：GW级钙钛矿订单落地（目前已交付多台，核心客户订单推进顺利）、Q1亏损收窄、Q2净利润转正（契合券商预期）、钙钛矿效率突破；中期（6-12个月）：钙钛矿收入增速超200%、综合毛利率升至33%+、市占率达30%+，带动净利润超预期增长。
七、风险提示
核心风险：钙钛矿产业化不及预期、锂电复苏滞后、储能竞争加剧；公司层面：竞争加剧、技术路线替代、客户集中、业绩扭亏延迟；其他：研发不及预期、资产减值、宏观经济波动。