中化化肥投资记录（一）

一、基本情况

1.主营业务

基础业务分部：主要负责战略集采钾肥、磷肥与硫磺的国内分销业务以及出口贸易业务。

成长业务分部主要负责生物复合肥料、特种肥料的研、产、销一体化运营业务，以及与先正达集团内部协同的植保、种子国内分销业务；

生产业务分部主要包括中化云龙（农用饲钙）、中化涪陵（精细化磷酸盐等）以及中化长山（合成氨与尿素等）的生产与销售业务。

2.发展情况

（1）总量衰退，产品结构调整

化肥总销量从20年的1217万吨，逐年减少到2024年721万吨，年复合下降11.3%。但在化肥总销量大幅下滑的同时，营业收入基本保持稳定，主要原因是产品结构变化，如差异化复合肥等高单价产品占比快速提升。

（2）基础业务

营收逐年下滑，年复合下降5%左右，但净利润率逐年增长，贡献的税前利润年复合增长5.8%，近年稳定在6-7亿元（占比40%以上），是公司的最重要的业务。

（3）成长业务

主要依靠“生物+”产品的结构优化，分部收入五年复合增速5.3%，利润复合增速23.6%。2024年税前利润率提升至4.38%，仍然是一个较低的净利润水平，具有进一步提价的潜力。

（4）制造业务

近几年营收和利润总体呈一个周期波动的趋势，符合化工行业的特点。26年中化云龙预计会有220万吨磷矿投产，是公司未来可预见的最大利润增量。

二、化肥进出口贸易利润能否维持？

正面因素：

（1）联合谈判的价格优势。为应对国家钾肥寡头的垄断优势，依靠集体议价来对抗卖方垄断，国家组建了“中国钾肥进口谈判小组”，统一与国际供应商谈判年度大合同价格。中化化肥长期与中农集团、中海化学共同代表中国企业参与年度大合同谈判。这种体制实质上赋予了中化化肥某种程度上的“特许经营权”，使其在国内市场形成了稳定的分销溢价和规模壁垒。作为进口商，通过大合同价格与国内现货价格之间的利差获利。

（2）战略储备的政策红利。作为国家钾肥战略储备主要承担者，享有政策支持，在市场波动时通过国储投放调节市场，同时获取稳定的代储代销收益。

（3）联合谈判机制短期难以撼动。该机制是中国应对国际钾肥寡头垄断的重要手段，符合国家粮食安全战略，短期内不会轻易改革。中化作为核心成员的地位稳固，将继续享受规模采购带来的成本优势。

负面因素：

（1）老挝钾肥项目的冲击。2024年老挝回运钾肥占进口量16.4%，预计未来数年老挝产能仍将有大幅提升，老挝钾肥通过中老铁路直达中国内陆，避开了中化化肥传统优势的沿海港口分销体系，直接分流传统进口渠道份额。虽然大合同谈判仍由中化化肥等三方主导，但老挝钾肥产量实质上增加了国内非大合同货源的供给，弱化了配额的稀缺性。

（2）化肥国家储备制度变化。最新的《国家化肥商业储备管理办法》规定，钾肥储备每轮责任期为4年，承储企业资质不仅涵盖了进口国营/非国营贸易企业，还包括了年产能100万吨以上的资源生产企业。盐湖股份、藏格矿业等国内钾矿企业获得了与中化化肥同等的政策地位，削弱了中化化肥在宏观调控总量中的权重。

总体结论：预计未来3-5年基本业务的利润仍然可以保持大体稳定，但5年后不可预知因素增大。

三、“生物+”产品（生物肥料）的潜力

1."生物+" 肥料是什么

“生物 +”化肥就是在普通化肥（氮、磷、钾等养分）里，加入了有益微生物（比如能帮作物吸养分的细菌、真菌）或生物刺激素（比如从植物、微生物里提取的活性物质），让肥料效果更好、对土壤更友好。传统化肥只负责给作物补养分，但“生物 +”里的“帮手”能帮作物“消化吸收”（比如把土壤里作物吸不动的磷、钾转化成能直接用的），还能改良土壤（比如缓解长期用化肥导致的板结）、增强作物抵抗力（比如抗干旱、抗病虫害），最终实现少施肥也能高产，还能保护土壤。

2.行业空间有多大？

由于我国钾矿储量较低，对外依赖度高，以及传统化肥施用后导致土壤退化的原因，国家政策一直在支持鼓励传统化肥的“多元替代”，即通过生物固氮、微生物活化等技术激发土壤养分，减少化学肥料用量。2025 年中央一号文件强调“发展绿色农业，推广生物肥料”。国内整体生物肥料市场规模约350亿元，年增长15%-20%，是一个快速增长的行业。从应用场景看，经济作物（蔬菜、水果、茶叶）是主要需求端，这些领域的生物+化肥渗透率已突破40%，远高于粮食作物的25%。

中化化肥2024年生物肥料销量135万吨，同比增长24%，收入43亿元，同比增长19%，占公司营业收入的22%，毛利占比36%。

3.公司的优势

（1）先发优势。自2016–2017年起就布局差异化研发，目前我们在国内化肥行业中的研发平台、团队实力和硬件条件处于领先。在中国化工情报信息协会发布的"2025中国生物肥料企业影响力Top50" 排第一名。

（2）与先正达的协同。作为中化集团成员企业，可以集成先正达生物激活剂等国际先进技术，以及通过先正达现代农业技术服务平台（MAP）来搭售公司的生物化肥。但近期先正达将中化化肥股权转移给

（3）销售网络优势。已建立5万家门店和2100家分销中心，覆盖了全国95%的（约2800个）农业县。

4.结论：方向是个好方向，看起来潜力也不错。但从4.38%这么低的税前利润率来看，是否真的有技术含量和竞争优势需要打个问号。且2025年上半年增速下滑至约5%，出现了增长降速，值得警惕。

四、中化云龙的磷矿扩产进度

根据公司25年7月公司交流（来源于雪球@股市老奴才）披露的信息：目前自有磷矿年产 60 万吨，矿体逐步枯竭，因此计划启动一个年产 220 万吨的新矿：建设周期 3–5 年，一期先投放100-120万吨，二期再爬坡到220万吨。老矿逐年关停、与新矿完全替代。磷矿原矿含量23-25%，经浮选可提至28-30%，部分批次甚至33%，是生产高品位饲钙的优质原料。

可知增量为220-60=160万吨，全部投产后磷矿产量为原来的220/60=3.7倍。简单拍脑袋算下，中化云龙目前常态平均年税前利润3亿左右，220万吨全部投产后，利润可能达到3×3.7=11.1亿元。实际中还需要考虑产能利用率、外销比例等因素，保守考虑再打个八折，可以增加6亿元左右税前利润。

根据公司2025年中报披露，磷矿目前还处于探转采手续办理和项目建设前期准备阶段。根据2025年11月中化化肥电话会议信息（来源于东方财富股吧，真实性无法核实）：该项目手续已进展至云南省相关部门，行业普遍较慢，但公司已属最快，计划2026年二季度前完成手续办理并开始贡献利润，初期计划年产30万吨，后续逐步提升至220万吨/年。

为什么手续办理后就可以开始贡献利润，这与7月公司披露的建设期3-5年存在矛盾，要么信源有误，要么是有未批先干，只等批文到手就开卖。