联合健康：巴菲特15亿美元抄底，投资陷阱还是黄金坑？
联合健康作为美国最大的医疗保险商之一，通过联合保险（United Healthcare）与医疗服务（Optum）构成的“保险+服务”整合模式，为超过5,000万名用户提供从保险保障到医疗服务的一站式体验，奠定了其在行业占有率与运营效率上的显著竞争优势。
布莱恩·汤普森作为United Healthcare 部门 CEO，直接向集团 CEO 安德鲁·威蒂汇报，是其最核心的业务负责人之一。2024 年底汤普森在纽约遭遇枪杀，引发市场与舆论震动。随后2025年5月威蒂本人也突然辞职，由前任CEO斯蒂芬·海姆斯利紧急回归接任。短时间内接连发生的人事巨变，成为联合健康管理层动荡的集中体现。2024年联合健康的营收达到4,002.78亿美元，较2023年的3,716.22亿美元同比增长7.71%，净利润却从2023年的223.81亿美元大幅下滑35.64%至144.05亿美元。
2025年以来，联合健康受到医疗成本飙升、CEO离职、网络攻击与政策削减等因素影响，股价从高点腰斩，市值蒸发数千亿美元。在市场普遍回避之际，2025年8月，巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦公布了截至6月30日的持仓报告，显示二季度建仓503.9万股联合健康，市值约15.7亿美元，消息公布后股价盘后飙升超10%。
巴菲特的投资逻辑，可以概括为“伟大公司遇到了可解决的问题”。联合健康的短期压力源于2024-2025年的医疗成本失控和定价失误，但公司强大的现金流和市场领导地位提供了缓冲。这些因素短时间会拖累业绩，但是大概率并非不可解决的问题。
该公司最关键的问题还是成本高企，支出上升了而保费还是固定的，这与关税战下的美国高通胀的宏观经济相呼应。长期视角看，保险行业的定价是可以调整的，作为行业龙头，有较强的定价权，通过涨价、控制成本、加强管理等措施，就可以妥善解决。美国商业健康保险行业依旧是刚性增长市场，分析师普遍预计，联合健康未来三年净利润年均复合增长率在3%~9%区间。联合健康的投资者需要承受2025年的低谷，但中长期前景依旧稳健。
虽有股神加持，联合健康的主要风险在于医保成本高企，美国医保政策具有不确定性，一旦业绩恢复不及预期，股价反弹可能受阻甚至再度下探。公司能否提高保险价格，并有效降低成本，显得至关重要。此外联合健康将面临更为严峻的监管环境，因涉嫌业务欺诈被司法部调查，相关事件的进展也值得关注。
一、基本信息
二、股权结构
（一）股权结构
截止2025年6月，公司股权结构如下：
数据来源：simple wall.st
（二）现任CEO：斯蒂芬·赫姆斯利
2025年5月13日，联合健康集团宣布72岁的斯蒂芬·赫姆斯利重新担任CEO，接替因“个人原因”辞职的安德鲁·威蒂。赫姆斯利在此时回归，正值联合健康面临一系列重大挑战。2024年12月，旗下保险子公司负责人布莱恩·汤普森在纽约遭枪杀，引发行业震动，同时对公司形象造成冲击；此外，财务层面压力显著，公司宣布暂停2025年财务展望，股价在换帅消息公布当日暴跌17.79%。作为联合健康的老将，赫姆斯利曾在2006至2017年担任CEO，带领公司确立了在美国健康保险领域的领导地位，但市场对其能否适应当前复杂环境仍存疑虑。他面临的关键任务包括改善公司财务表现、重塑公众信任，同时推动业务的长期增长。
斯蒂芬・赫姆斯利是美国医疗健康行业极具影响力的人物，2006-2017年担任联合健康集团CEO期间，将公司从陷入丑闻的企业打造成庞大、多元的医疗帝国。他推动公司收入增长近三倍，从2006年的707亿美元飙升至2017年的2011亿美元；公司净利润在2017年达到105亿美元；股票实现360%的总回报，年化股票表现长期大幅跑赢市场，同期表现比标准普尔500指数高出283个百分点；市值从上任之初的约600-700亿美元增长到2017年底的2,136亿美元，联合健康集团成为行业领导者以及财富500强中的巨头，排名第七。他最标志性的成就是构思并执行Optum的创建与扩张战略，通过一系列大胆收购，开创性地构建垂直整合的医疗服务模式，为联合健康集团打造坚实护城河，重塑行业竞争格局。2025年回归时，赫姆斯利获得100万美元年薪及一次性6,000万美元股权奖励，其在公司发展关键时期的重要地位与作用不言而喻。
三、发展历程
20世纪60年代至70年代，美国医疗费用持续攀升，医疗服务占个人消费总支出的比重不断提升。1965年美国正式实施Medicare和Medicaid等社会医疗保险后，医疗费用进一步上涨，卫生费用占GDP的比重由1965年的5.6%提升至1975年的7.9%。在这种背景下，埃尔伍德于1970年提出了HMO模式，旨在通过市场力量引导医疗保健系统，控制医疗费用，提高医疗服务的质量和效率。1973年《健康维护组织法》的颁布，为HMO的发展提供了政策支持，HMO组织迅速增加。1974年，埃尔伍德主导创立了Charter Med，1977年伯克在Charter Med的基础上成立了联合健康，一家由商业保险公司主导的营利性HMO企业，而非埃尔伍德设想的由医生主导的非营利性机构。
四、主要业务
五、行业分析
（一）行业发展历程
（二）行业特点
1、需求根基稳固且呈现持续扩张态势
截至2023年，美国在线购买保险的类型分布显示，健康保险占比最高，达49%，反映出人们对医疗保障的高度重视和需求。这背后是多因素驱动：美国医疗成本高企，个人商保支付与成本比高于政府医保，成为医疗系统利润关键来源。此外，人口老龄化加剧医疗需求，政策支持和经济因素也推动商保发展，使得商业保险整体需求持续增长，市场前景广阔。
数据来源：Mordor Intelligence
美国商保需求呈持续扩张态势，单人和家庭年度保费不断上涨，雇主与员工缴费均逐年增加。这背后是多因素共同作用：美国人口结构老龄化导致对医疗保险和健康管理服务的需求持续增长；慢性病患病率的上升增加了对长期疾病管理和相关保险覆盖的需求；公众健康意识的提升，促进了预防性医疗和健康管理服务的发展。值得注意的是，政府公共医保项目（如Medicare和Medicaid）的覆盖范围和支出持续扩大，为行业提供了稳定且不断增长的资金来源。这些因素共同作用，确保了行业需求的刚性增长和抗经济周期的特性。
数据来源：Medpac,华福证券研究所
数据来源：Medpac,华福证券研究所
2、多元支付主体并存
美国医疗保险市场是全球规模最大、结构最复杂的体系之一，其运行机制具有鲜明的多层次和公私混合特征。美国并未建立全民医保体系，支付方结构较为分散。
数据来源：NHE，华福证券研究所
注：
个人商保：2022年美国个人商保覆盖约2.17亿人口，占总人口65.2%，覆盖大部分65岁以下人群。
Medicare：保障群体为65岁及以上人群，或未满65岁但患有渐冻症、终末期肾病（尿毒症）人群；2022年覆盖约6,504万人口，占总人口19.6%。
Medicaid&CHIP：Medicaid及CHIP（Children’s Health Insurance Program）主要面对低收入人群及儿童群体，2022年覆盖约9800万人口，占总人口29.4%。
自费：自费部分包括保险未覆盖人群的治疗费用、及保险计划的免赔额、共付额，2022年约2594万人口，占总人口7.8%。
其他第三方支付方：主要包括雇主提供的健康服务、雇员补贴等。
VA及DOD：VA（Department of Veterans Affairs）主要面对退伍军人，DOD（Department of Defense）主要面对现役军人及其他统一制服的公务人员群体。
美国医疗保险主要由私人保险公司和联邦政府两个主体负责。其中，联邦政府主要管理Medicare和Medicaid。
其中，Medicare是为65岁及以上的老年人以及某些残疾人提供的医疗保险，包括Part A（医院保险）、Part B（医疗保险）、Part C（Medicare Advantage）和Part D（处方药保险）。
3、商保是唯一有利润的支付方
对美国医疗机构来说，商业保险是唯一能带来稳定利润的支付方，而Medicare 和 Medicaid 往往处于亏损或微利状态，行业依靠商保利润对政府医保形成交叉补贴。
根据2010-2021年的数据，美国医院从所有支付方（包括个人商保、Medicare、Medicaid等）获得的综合业务利润率一直保持正值，大致在5%-7%之间。然而，Medicare的业务利润率始终为负，且呈现逐年下滑的趋势，从2010年的-4.9%下降到2021年的-8.2%。相比之下，个人商保业务一直是医院的主要利润来源，其支付与成本比（payment-to-cost ratio）始终高于100%，且呈现逐年上升的趋势。这表明，商保业务的盈利能力远高于政府医保，且是医疗机构维持运营和发展的关键。
数据来源：Medpac,华福证券研究所
4、监管压力与政策影响并存
美国医保行业受到严格的监管，政府对医疗保险的定价、服务质量、理赔等方面都有相关规定，这在一定程度上限制了保险公司的经营行为，增加了运营成本和合规风险。同时，政策的变化也会对医保行业产生重大影响，如医保支付政策的调整、医疗改革的推进等，都可能改变市场竞争格局和公司的盈利状况。
5、运营模式与技术创新
行业的核心竞争力日益体现在垂直整合的运营模式和技术驱动的效率提升上。领先的企业通过整合保险保障、医疗服务提供（如诊所、门诊手术中心）和药品福利管理，构建协同生态，旨在控制成本、提升服务体验并开辟新的收入来源。这种“医-药-险”闭环模式有助于降低医疗赔付率并提高利润率。另一方面，信息技术和大数据分析正深度应用于医疗成本控制、精算定价、健康风险评估以及个性化健康管理等方面。尽管诸如人工智能在医疗领域的应用价值有时会受到质疑，但数字化和智能化的大趋势仍在推动行业运营效率的变革。
（三）行业竞争格局
1、企业名单
数据来源：choice
2、竞争格局
美国健康保险市场规模巨大，预计2025年保费总额将达到约1.8万亿美元。市场高度集中，前五大公司占据约46-50%的份额。
联合健康在2025年继续主导美国健康保险市场，整体市场份额约15-22%。主要竞争对手如Elevance、Cigna和Humana在细分市场提供强劲挑战，但联合健康的综合优势使其在收入和覆盖人数上领先。
根据公开资料，联合健康集团在多个市场细分领域占据主导地位。在事故与健康保险行业占有约33.7%的份额，领先于Cigna的20.6%和Elevance Health的16.9%；在Medicare Advantage注册中约占29%，几乎占据该增长领域的三分之一，领先于Humana的17%；在私营健康保险计划中约占14.9%，覆盖团体和个人政策中约570万会员。
未来，监管变化（如MA支付调整）和医疗成本上升可能影响所有玩家，但联合健康的多样化业务预计将提供一定缓冲。
（四）竞争优势
1、强大的规模优势
市场份额与会员数量庞大。根据2024年美国医学会报告，联合健康是美国最大的健康保险公司，覆盖超过5,000万会员（美国约4,900万，国际100万）。在Medicare Advantage市场，其2024年有超900万参保人，市场份额达42%，处于绝对领先地位。
数据来源：雪球
财务表现突出。2024年，联合健康营收4,002.78亿美元，同比增长7.71%；净利润144.04亿美元，净利润率为3.81%，且运营现金流达253.12亿美元，是净利润的1.76倍。
数据来源：choice
2、独特的垂直整合模式
联合健康的“医—药—险”垂直整合闭环模式是其最显著的商业模式特点。联合健康的业务涵盖保险（UnitedHealthcare）和健康服务（Optum）。保险业务通过收取保费盈利，健康服务业务则包括医疗服务（Optum Health）、药房福利管理（Optum Rx）和数据分析（Optum Insight）。例如，Optum Health通过运营医疗机构和诊所，为保险客户提供优先服务，2023年医疗服务收入增长28%，覆盖美国约10%的医生。Optum Insight利用海量医疗数据开发AI工具，优化资源分配和风险预测，软件服务利润率高达23%，服务于全美30%的医疗机构。Optum部门作为闭环的核心，连接了联合健康的保险业务与医疗服务网络，通过数据共享和流程优化，降低了系统性成本。
该模式通过整合保险、医疗服务、药品福利和数字科技，实现了对医疗流程的全面控制。闭环模式的主要优势体现在三个方面：首先是规模效应带来的成本节约，通过整合医疗服务网络，联合健康能够以更优惠的价格采购药品和服务；其次是数据驱动的精准控费，Optum的医疗IT服务覆盖全美30%的医疗机构，能够实时监控医疗行为，识别并减少不必要的医疗服务。最后是风险共担机制的优化。通过与医疗机构建立风险共担关系，联合健康能够将部分医疗风险转移给服务提供方，降低自身赔付压力。
3、数据与技术优势
联合健康拥有超过1亿份医疗记录和数百万患者的人口统计、临床、行为和财务数据。Optum Insight利用这些数据开发软件解决方案，2023年促成了超过230亿笔电子交易，帮助客户节省了超过310亿美元的成本。在技术投入与创新方面，公司积极投资于人工智能等技术，用于风险预测、医疗成本管理等。例如，其AI模型可预测和管理医疗风险，优化保险定价和资源分配。
4、深度参与医保项目
Medicare Advantage业务增长。Medicare Advantage是联合健康的重要增长引擎，2024年其Medicare Advantage业务的收入已占公司总收入的47%。2023年，MA业务的毛利可达传统商业健康险的2倍多。同时，联合健康深度参与美国政府的Medicare和Medicaid项目，其Medicare Advantage业务的稳定增长为其提供了持续的现金流。
5、强大的品牌与客户基础
联合健康作为美国领先的健康保险品牌，具有较高的品牌认知度和客户忠诚度，这有助于其吸引和留住客户。同时，公司与雇主团体、医疗机构等建立了长期合作关系，这为其业务的稳定发展提供了保障。
（五）发展战略
（六）风险因素
六、财务数据
（一）主要财务指标
数据来源：choice
2022-2024年，联合健康的营业总收入从3,241.62亿美元增长至4,002.78亿美元。这一增长主要得益于其Medicare Advantage计划参保人数的增加以及Optum板块业务的扩张。然而，未来营业总收入的持续增长可能面临挑战，主要受政策监管和市场竞争加剧的影响。如果监管机构对Medicare Advantage计划的盈利能力进行限制，或者市场竞争导致市场份额被蚕食，营业总收入的增速可能会放缓。
2022-2024年，联合健康的毛利率从9.82%逐年下降至9.09%。这反映出公司在成本控制和定价策略方面存在失误，尤其是2024年医疗赔付率上升至89.4%，远高于预期，导致盈利能力被侵蚀。未来毛利率能否止跌回升，取决于公司能否优化精算定价模型，更精准地预测医疗成本，并采取有效措施控制赔付率。如果无法改善，毛利率可能继续下滑，进一步压缩利润空间。
2023年联合健康的净利润达到223.81亿美元的峰值，但在2024年大幅下跌至144.05亿美元。净利润的下滑主要是由于赔付率的异常攀升、司法调查带来的不确定性以及一次性费用的增加。未来净利润的恢复需要较长时间，关键在于公司能否有效遏制医疗成本的超预期增长，同时妥善应对司法调查。如果调查结果不利，可能面临巨额罚款和业务限制，净利润难以迅速恢复至以往水平。
数据来源：企业年报
（二）各业务数据
1、UnitedHealthcare业务
UnitedHealthcare的收入增加是由于通过Medicare Advantage和国内商业产品服务的人数增加，部分被巴西业务出售和医疗补助产品因重新确定而导致的全球服务人数减少所抵消。由于网络攻击导致Medicare Advantage资金减少、医疗补助重新确定的影响、会员组合和支持护理提供者的住宿的增量医疗费用，运营收入有所下降。
2、Optum业务
由于Optum Rx和Optum Health的增长，总收入有所增加。
Optum Health的收入增长主要是由于在基于价值的护理安排下服务的患者的增长。由于与业务组合完善相关的收益，包括战略交易、投资收入增加和成本管理举措。截至2024年12月31日，Optum Health为约1亿人提供服务。
Optum Insight的收入下降主要是由于Change Healthcare网络攻击造成的业务中断影响，部分被技术服务的增长所抵消。
Optum Rx运营的收入和收益都有所增加，主要由于新客户的增加以及药房服务的增长，由于运营成本效率和供应链举措，运营收入也有所增加。
Optum Eliminations这部分主要是由于联合健康集团内部不同业务板块之间存在交易往来，其数据为负数，反映了内部交易的抵消金额，对集团整体财务状况和经营成果的分析影响相对较小。
（三）净利润下滑的原因
1、更高的医疗成本和赔付率
（1）具体分析
更高的医疗成本和患者利用率上升是联合健康2025年净利润下滑的最首要原因。这一下滑的主要驱动是医疗成本趋势显著超过定价趋势，导致全年额外成本压力达65亿美元，其中Medicare Advantage（MA）业务贡献一半以上。公司高管在7月29日财报电话会议中强调，这是盈利短缺的核心因素，影响了80%以上的保费收入。联合健康在 2025 年第二季度报告中披露，其医疗赔付率（MCR）高达 89.4%，较 2024 年 Q2 同比上升430个基点，这是近年来罕见的显著跳涨，主要归因于医疗成本趋势远高于定价趋势以及Medicare支付减少的双重压力。
首先，患者利用率上升。2020–2022年疫情高峰期，很多老年人推迟了体检、慢病管理和择期手术（比如膝关节置换、白内障手术等）。疫情后医疗服务需求激增，尤其是择期手术反弹，导致医疗成本大幅上升。在疫情后延迟护理反弹的基础上，2025年MA成员（约800万）的护理需求进一步加速，特别是门诊、医师服务和住院治疗。公司报告显示，患者严重程度水平升高，导致服务强度增加。例如，老年人群体中慢性病管理需求激增，单位患者遭遇成本上涨20%以上。这部分受宏观因素影响，如人口老龄化和通胀压力。
其次，单位成本通胀。医疗服务提供者（如医院和医生）的定价上涨，包括药品、手术和诊断费用。Inflation Reduction Act (IRA) 对Medicare Part D的影响加剧了季节性成本模式变化，导致上半年成本集中爆发。
医疗成本迅速上涨，不仅影响其保险业务（United Healthcare），亦打击其作为提供方的Optum部门。联合健康采用垂直整合模式（保险+提供），在医疗成本暴涨时，双重角色反而放大成本压力，一方面被高成本医疗榨取盈利空间，另一方面提供端也要承担更高费用，形成双重打击。
从行业视角看，这一机制并非联合健康独有，竞争对手如Humana和CVS Health也报告类似情况，反映了健康保险行业的结构性挑战：成本控制难度加大，而定价受监管和市场竞争限制，无法实时调整。总之，更高的医疗成本和利用率上升不仅是2025年净利润下滑的主导力量，还凸显了健康保险行业的脆弱性。如果宏观通胀持续，这一问题将放大联合健康的盈利波动。
（2）应对措施
联合健康计划通过退出某些MA市场、调整益处设计（如提高自付额）和加强利用管理（如AI驱动的预授权）来应对。短期内，2026年定价调整至近10%以覆盖成本，但2025年损失已锁定。
2、监管变化和Medicare资金减少
（1）具体分析
监管变化，特别是Medicare Advantage资金削减和通胀削减法案（IRA）对Part D的影响。公司报告显示，2025年CMS（Centers for Medicare & Medicaid Services，美国联邦医疗保险和医疗补助服务中心）降低MA（Medicare Advantage，即联邦医疗保险优势计划）支付率，导致定价受限，全年医疗成本超支32.5亿美元（总超支65亿的一半）。这影响了MA业务增长。
CMS在2025年的Medicare Advantage（MA）支付率增幅约3.7%，而医疗成本趋势普遍在7%–8%之间；通胀削减法案（IRA）对 Medicare Part D引入了药品价格谈判、成本分摊上限等新机制，改变了费用的季节性分布，保险公司和药企要承担更多费用，这直接推高了联合健康的医疗赔付率和成本压力；公司在2025Q2 报告中明确提到，IRA 改革改变了Part D的成本时点，导致保险公司在更早阶段就要承担更多成本，从而加速费用上升。
（2）应对措施
上调保费：面对监管变化与Medicare资金削减，联合健康在2025年财报中明确表示，将在2026年的投标周期中大幅上调MA计划的保费，以覆盖更高的医疗成本趋势。
优化MA产品结构：联合健康在2025 年第二季度明确表示，将在2026 年投标周期通过重新配置 MA 福利设计来优化结构，包括提高成员自付额、收紧专科服务和部分附加福利，从而降低医疗利用率和风险池成本；这种“保守策略”旨在在资金削减背景下保持 MA 业务的长期可持续性，但也可能带来一定的成员流失风险。
强化成本与医疗利用：通过加强事先授权、利用审查和AI驱动的预测分析来控制医疗支出。联合健康在2025年第二季度财报中表示，将增强利用管理实践，包括恢复因Change Healthcare网络攻击而暂停的事先授权和利用审查流程，并在Optum 部门持续投资先进分析和实时监控技术来跟踪患者风险水平。管理层强调，这些措施已在二季度部分抵消了医疗成本压力，但要实现长期成效仍需持续投入。
加强与监管机构的沟通：联合健康在2025 年强调，正与CMS 和国会合作回应Change Healthcare 网络攻击调查，并寻求在IRA 尤其是Part D成本分担实施上获得平稳过渡，同时披露潜在欺诈风险以保持合规透明。
3、业务组合变化和定价不足
（1）具体分析
公司管理层承认定价不足及风险模型估算失误，公司定价时，低估了医疗成本增长，将2025 年 Medicare Advantage 的增长预估设为5%，结果实际高达7.5%。新风险模型（V-28）的切换放大了风险评分误差，使高风险、高 acuity 成员（健康状况复杂、病情严重、需要大量医疗资源和护理的人群）比例上升，进一步推高赔付率。这种低估趋势与业务组合偏向高成本人群叠加，侵蚀了承保利润。
（2）应对措施
面对定价不足和风险模型偏差，联合健康的应对策略是在2026 年提高 MA 保费，同时通过优化业务组合、削减高成本福利和强化管理来降低医疗赔付率，从而逐步修复盈利能力。
4、网络攻击的持续影响
（1）具体分析
Change Healthcare（UNH子公司）于2024年2月遭受的网络攻击是2025年净利润下滑的一个重要原因。攻击机制涉及BlackCat/ALPHV黑客组织入侵Change的系统，窃取敏感数据并加密服务器，导致全国医疗支付和索赔处理中断。尽管攻击发生在2024年，其尾随效应包括响应成本、业务中断和间接医疗支出增加，持续拖累2025年盈利。公司在2025年第二季度报告中指出，攻击导致的直接成本在2024年达31亿美元，但2025年仍有额外支出约5亿美元，包括法律结算和系统恢复。这还间接推高了MCR，因为攻击中断了利用审查，导致医疗成本上升。
（2）应对措施
联合健康应对Change Healthcare网络攻击持续影响的策略，主要集中在修复、强化与缓冲三个方面。一是系统恢复与投资，投入额外资源用于数据安全升级和网络防护，避免类似入侵再次发生；二是法律与合规管理，主动配合国会和监管调查，提早确认法律费用和潜在结算支出，以减少未来不确定性；三是业务运营调整，恢复此前因攻击暂停的事先授权和利用审查流程，重新强化医疗利用管理，防止医疗成本无序上升；同时通过Optum 的技术投资提高实时监控和分析能力。这些措施短期内增加了费用，但有助于稳定客户关系和监管信任，从而在中长期缓解 MCR 上行和盈利压力。
七、估值分析
（一）重大事件分析
（二）巴菲特的投资逻辑
1、护城河优势
联合健康是美国最大的医疗保险商，覆盖超5,000万用户，旗下Optum业务年营收超2,000亿美元，市占率高且垂直整合能力强，符合巴菲特“护城河”理念，即寻找具有强大竞争优势和持续盈利能力的企业。
2、逆向投资策略
沃伦·巴菲特曾说“当别人贪婪时要恐惧，当别人恐惧时要贪婪”。 市场对联合健康的业绩反转普遍持恐慌态度，巴菲特却在别人恐惧时选择贪婪。他早在2006年至2009年间曾持有联合健康股票，虽因当时医疗保险板块普遍承压而在2010年清仓，但此次看到公司股价因高管被枪杀、司法调查、成本上升等负面消息大幅下挫后，认为市场已经将风险过度计价，故而重启建仓。
3、人口结构与政策红利
美国人口老龄化趋势明显，医疗需求具有长期确定性，且联合健康业务集中在美，医疗需求刚性，现金流稳定性强。同时，2026年Medicare Advantage支付费率上调等政策红利将直接增厚利润。此外，白宫同意将2026年Medicare Advantage基准支付率提高0.75%，这也有望为联合健康带来积极影响。
4、估值处于历史低位
美国医疗保险行业竞争激烈，主要公司包括联合健康（UNH）、CVS、ELV、HUM和CNC等。从市盈率来看，HUM和CVS的市盈率较高，分别为23.17和20.48，表明市场对它们的未来盈利能力较为看好。联合健康的市盈率为13.18，处于近十年来的最低水平。分析师指出，这种折价反映了市场对短期负面事件的过度反应，而非公司基本面的恶化。联合健康凭借其在医疗保险行业的领导地位、广泛的客户网络以及强大的数据处理能力，仍然具备强大的盈利能力和市场竞争力。若后续医疗成本趋势回落、公司利润率改善，按2026年每股盈利约20美元计算，其股价有望回归到18倍市盈率的合理估值水平，较当前水平存在显著的上行空间。
数据来源：choice
5、未来业绩大概率反弹
管理层已经明确表示，预计2026年开始恢复盈利增长。支撑这一判断的逻辑主要包括：
（1）定价调整生效：新一轮Medicare Advantage 保费将提升，保险公司能够部分转嫁医疗成本压力。
（2）业务结构优化：联合健康计划退出部分低利润或高风险市场（如不盈利的Medicare 业务），集中资源在核心区域和盈利性更强的客户群。
（3）Optum贡献提升：Optum拥有强大的医疗服务、药品福利管理和数据分析能力，利润率高于保险业务，公司正在加大资源配置，未来将逐渐承担起利润修复的任务。虽然医疗成本上涨仍是行业性的刚性趋势，但通过价格、业务组合和管理手段，公司利润率有望在2026年明显改善。
从长期视角看，美国商业健康保险行业依旧是刚性增长市场。老龄化趋势不可逆，65岁以上人口快速增加；Medicare Advantage渗透率预计从当前的约 50%提升至60%以上；数字医疗、远程医疗和价值医疗逐渐落地，将带动效率提升和新盈利模式形成。分析师普遍预计，联合健康未来三年净利润年均复合增长率在 3%~9%区间。联合健康投资者需要承受2025年的低谷，但中长期前景依旧稳健。
总而言之，联合健康的短期压力源于2024-2025年的医疗成本失控和定价失误，但公司强大的现金流和市场领导地位提供了缓冲。这些因素短时间会拖累业绩，但是大概率并非不可解决的问题。其实公司最关键的问题还是成本高企，支出上升了而保费还是固定的，这与关税战下的美国高通胀的宏观经济相呼应。长期来看，保险行业的定价是可以调整的，作为行业龙头，有较强的定价权，通过涨价、控制成本、加强管理，就可以妥善解决。
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