我武生物:过敏赛道龙头
《舌尖上的印钞机：一家藏在3亿人过敏体质里的垄断生意》
——用五毛钱买下价值一元的稀缺资产，你敢不敢？
一、行业金字塔：过敏赛道的“三层蛋糕”
塔尖（创新药企）：手握独家专利的玩家，毛利率常超90%。技术壁垒和专利保护是核心驱动力，赢家通吃逻辑在于患者对安全性和疗效的刚性需求——一旦有效，绝不轻易换药。
塔中（仿制药企）：靠规模效应和渠道覆盖生存，毛利率40%-60%，利润易受集采政策挤压。
塔底（传统药企）：同质化竞争，毛利率<30%，如同“菜市场卖白菜”，价格战一触即溃。
行业命门：国内脱敏治疗渗透率仅0.6%（欧洲超10%），3亿过敏患者中，超60%对尘螨过敏。政策将舌下脱敏列为一线疗法并纳入医保，但患者教育仍是瓶颈——好比“满街都是近视眼，却没人配眼镜”。
二、护城河：藏在“过敏原”里的垄断生意
定位：绝对龙头！粉尘螨滴剂市占率78%，技术壁垒碾压对手，国内唯一舌下脱敏药生产商。
护城河四重锁：
专利城墙：核心专利2028年到期前无实质竞品（仿制药研发需8-10年）；
转换成本：脱敏治疗需持续用药1-3年，患者粘性堪比“戒烟者依赖尼古丁贴片”；
成本黑洞：毛利率95.52%（2024年），原料成本仅占22.53%，规模效应下越卖越赚；
技术迭代：黄花蒿滴剂收入增速76%（2024年），悬铃木点刺液等新品填补国际空白。
美股对标：
丹麦ALK：主打皮下注射剂，患者需频繁跑医院，体验如“每周挨一针”；
德国Allergopharma：同类注射剂，价格高30%，安全性争议不断。
我武优势：舌下含服更安全便捷，定价低20%，本土化渠道碾压洋对手。
赛道属性：典型长坡厚雪！过敏发病率与人口结构无关（儿童/成人均可患病），弱周期性（生病不吃药？不存在的）。
三、管理层：技术派掌舵，但家族阴影未散
治理升级：2024年创始人胡赓熙卸任总经理，由研发博士何建明接任，治理专业化迈出关键一步；
股东回报：上市累计分红8.5亿，IPO募资额的4倍，诚意十足；
诚信瑕疵：2023年净利润下滑11%却归咎“门诊恢复慢”，避谈新品放量不及预期；
权力集中：胡赓熙夫妇持股47.21%，仍任董事长，重大决策缺乏制衡——好比“董事会开着夫妻店”。
四、雪崩风险：先想怎么死（芒格逆向思维）
按毁灭性 & 可能性排序：
专利悬崖（2028年）：仿制药冲击毛利，可能性高★（现有竞品ALK已撤回舌下片剂申请，但国内药企虎视眈眈）；
渗透率躺平：若患者教育失败，0.6%渗透率十年不变，增长逻辑崩塌，可能性中★；
生物制剂截胡：度普利尤单抗等“治标药”加速渗透，分流新患者，可能性中☆（2030年预计渗透率50%）；
政策黑天鹅：脱敏药突遭集采，高毛利神话终结，可能性低☆（当前未纳入，且OTC渠道布局对冲风险）。
幸存底线：类现金储备12亿，零有息负债，即便利润腰斩也能活10年。
五、估值：五毛买一元的机会？
DCF模型核心假设：
永续增长率3%（弱周期行业）；
未来5年现金流年增12%（新品放量+渗透率提升）；
折现率10%（行业平均+风险溢价）。
内在价值：约35元/股（现价26.99元，折价23%）。
第一性原理验证：近5年经营现金流净额均超净利润，2025Q1同比+96.2%，印钞机实锤。
安全边际：当前PE 44.95倍，低于历史中值63倍，较行业均值（79倍）折价44%——相当于“用五毛买价值一元，还白送一瓶矿泉水”。
六、周期策略：人口负增长时代的“防震资产”
债务周期定位：中国处于通缩去杠杆早期（M2增速8.8%，社融疲软），但医疗消费具防御性，弱关联宏观波动；
短周期冲击：当前低利率环境（2025年8月）利好高研发投入药企，我武研发费率13.8%将受益；
人口脱敏逻辑：过敏发病率与人口基数无关，在基建税收模式退潮下，这类弱人口关联资产将成为新核心资产——好比“旱涝保收的自留地”。
最终结论：伟大企业的“半成品”
用五毛买一元，但别指望变成十元！
当下价值：垄断赛道+现金流奶牛，当前估值提供足够安全边际；
伟大瓶颈：产品单一（粉尘螨滴剂占96%）、治理家族化、国际化迟缓；
伟大之路：若2028年前实现黄花蒿收入破10亿、干细胞管线突破、董事长交棒职业经理人，则有望跻身伟大企业。
巴菲特式总结：用五毛买价值一元的东西可以，但若企业缺乏持续创造现金流的能力，再便宜也非伟大。
重要提示：鉴于您赚了钱不会分给我，我无义务对您的投资负责。本文为价值投资者交流分享心得，不作为任何投资建议。
(撰写日期：2025年08月14日 作者：DS 校对:早餐招财猫)