地平线合理的“击球区”价格在哪里？
参考这篇分析，目前地平线适合用市销率来估值
结合地平线机器人 (Horizon Robotics, 9660.HK) 的招股书和 2025年中期财报 (H1 2025) 数据，结合“未来每年60%销售额增长”的假设，我们来进行详细的估值分析。
第一部分：核心财务数据现状 (基于2025 H1 财报)
首先，我们需要确立估值的基准点（Base Case）。
营收爆发力强： 2025年上半年营收 15.67亿人民币，同比增长 67.6%。这验证了公司处于高速扩张期。
毛利率极高（核心亮点）： 毛利率为 65.4%（虽然比去年同期的79%有所下降，但对于硬件+软件公司来说，这依然是软件/芯片设计公司的高水準，而非传统制造业水準）。这意味着其产品具有很强的定价权和技术壁垒。
依然亏损： 经调整净亏损（Non-IFRS）为 13.3亿人民币。这在成长期科技公司中很常见，研发投入巨大（H1研发支出23亿人民币，甚至超过了营收）。
现金流充裕： 账上现金及等价物约 161亿人民币。这是极其重要的安全垫，足以支撑未来3-5年的高强度研发“烧钱”，降低了短期融资被稀释的风险。
第二部分：2028年营收预测 (基于60%增长假设)
根据2025年上半年的15.67亿营收，考虑到汽车行业的季节性（通常下半年交付量高于上半年，尤其是有“金九银十”和年底冲量），我们保守预估2025年全年营收为 35亿人民币（假设下半年比上半年略好）。
基于假设：年复合增长率 (CAGR) 60%。
2025E (基数): 35亿人民币
2026E:35×1.6=56亿人民币
2027E:56×1.6=89.6亿人民币
2028E:89.6×1.6≈143.48亿人民币
预测结论： 到2028年，地平线的年营收规模预计达到 143亿人民币 左右。
第三部分：估值逻辑与倍数选择 (P/S市销率)
由于地平线目前亏损，且预计未来2-3年可能仍处于研发投入期或微利状态，使用 P/E (市盈率) 不合适。对于高增长、高毛利的硬科技公司，资本市场通常使用 P/S (市销率) 进行估值。
如何确定“正常”的P/S倍数？
我们需要参考同行业的对标公司以及地平线自身的特性：
Mobileye (美股 MBLY): 這是最直接的对标。由于近期增长放缓，其P/S估值回落到了 4-6倍 左右。但地平线的增速（67%）远高于Mobileye。
NVIDIA (美股 NVDA): 处于AI泡沫顶端，P/S高达30倍以上，但这属于“垄断级”溢价，地平线很难达到。
A股半导体/智驾芯片公司 (如寒武纪等): 在高增长期通常能给到 10-20倍 P/S，但A股往往有流动性溢价，港股相对理性（甚至偏低估）。
地平线的特性:
加分项: 65%的高毛利（接近纯软件公司）、中国市场占有率高（仅次于英伟达）、背靠大众/比亚迪等巨头。
减分项: 港股流动性一般、地缘政治风险（芯片制裁风险）、车企自研芯片的趋势。
合理估值区间判定：
考虑到2028年时公司规模已较大，增速可能会自然放缓（边际递减），且市场会开始要求看到明确的利润。
保守估值: 给于 5倍 P/S (参考成熟期的硬件科技股)。
中性估值: 给于 8倍 P/S (参考高毛利、高增长的领头羊科技股)。
乐观估值: 给于 12倍 P/S (如果公司证明了其软件SaaS收入占比大幅提升，市场会将其视为AI软件公司而非硬件公司)。
第四部分：2028年市值估算结果
基于 143.4亿人民币 的预测营收：
保守情况 (5x P/S):市值 = 143.4亿×5 = 717亿人民币
折合港币 (假设汇率 1 RMB = 1.1 HKD) ≈ 788亿港币
中性情况 (8x P/S) —— 最可能的“正常估值”:
市值 = 143.4亿×8 = 1,147亿人民币
折合港币 (假设汇率 1 RMB = 1.1 HKD) ≈ 1,260亿港币
乐观情况 (12x P/S):
市值 = 143.4亿×12 = 1,720亿人民币
折合港币 (假设汇率 1 RMB = 1.1 HKD) ≈ 1,890亿港币
第五部分：关键变量与风险提示
“60%增长”假设是非常激进且乐观的。要达成上述1200亿+港币的市值，地平线必须解决以下几个关键问题：
从Tier 2到Tier 0.5的转变： 招股书中提到与大众成立合资公司（酷睿程），这是关键。如果地平线能从单纯卖芯片，变成卖“全栈解决方案”（类似华为车BU模式），那么8-12倍的估值是合理的。如果沦为单纯的芯片硬件供应商，估值会被压缩到3-5倍。
研发效率与扭亏： 2025 H1 研发支出高达23亿。如果到2028年营收143亿时，研发支出能控制在30%-40%以内，公司将展现出巨额盈利潜力，这将极大提振股价。
市场天花板： 2028年143亿营收意味着地平线不仅要吃下中国大部分L2+/L3市场，可能还需要出海或切入机器人（非车规）领域。招股书中提到的“非车解决方案”虽然目前占比小，但是未来的想象空间（机器人大脑）。
总结
如果地平线能维持 60%的年复合增长率 到2028年，其合理的“正常估值”应该在 1,200亿港币 - 1,300亿港币 之间。
当前的参考： IPO市值约500亿港币左右。
投资回报视角： 假设成立，这意味着未来3-4年有 2倍到2.5倍 的潜在增长空间。
但这建立在极其完美的执行力、中国新能源车持续爆发以及地缘政治不恶化导致芯片代工受阻的前提下。
安全边际
作为2025年的投资者，“安全边际”（Margin of Safety） 的核心意义在于：即使未来发生糟糕的情况（如增长不及预期、市场杀估值），你的买入价格依然能让你不亏损甚至小赚；而如果一切顺利，你将获得超额回报。
基于地平线机器人 130.3亿股 的总股本（基于招股书全球发售后的总股本数据），结合我们之前推算的2028年目标市值，我们倒推回2025年，设定一个能提供 年化25%以上回报率（对于高风险亏损科技股，这是合理的要求）的“击球区”价格。
以下是基于三个档位的安全边际买入价格计算：
核心假设
时间跨度： 3年（2025年 - 2028年）。
目标回报率： 对于未盈利硬科技股，我们需要追求 3年翻倍 的潜力（年化约26%）作为安全垫。
汇率： 1 RMB ≈ 1.1 HKD。
总股本： 约130.3亿股（基于IPO后）。
第一档：保守档安全边际（“即使搞砸了也不亏”的价格）
场景设定： 竞争加剧，地平线并未完全实现60%的年增长，或者2028年资本市场遇冷，不再给予高估值。
2028年保守估值： 788亿港币（基于5倍P/S）。
2028年对应股价：
788亿÷130.3亿股≈6.05 HKD。
安全边际买入价（2025年）：
为了在3年后获得6.05 HKD的价值，且留足犯错空间，你现在支付的价格不能超过其一半（50%折扣）。
计算：6.05×0.5≈3.03 HKD
策略建议： 如果股价跌破 3.00 - 3.10 HKD（即跌破发行价约20-25%），这是极高的安全边际。这意味著你按“白菜价”买了一家行业龙头，即使它表现平庸，你也能赚钱。
第二档：中性档安全边际（“合理预期下的好价格”）
场景设定： 公司如期实现60%增长，行业地位稳固，市场给予合理的科技股估值。这是最可能发生的情况。
2028年中性估值： 1,260亿港币（基于8倍P/S）。
2028年对应股价：
1,260亿÷130.3亿股≈≈9.67 HKD。
安全边际买入价（2025年）：
我们依然追求3年翻倍的潜力（或者说预留50%的安全空间来抵御风险）。
计算：9.67×0.5≈9.67 ×0.5≈4.84 HKD。
策略建议： 4.00 - 4.80 HKD 是一个非常舒适的“击球区”。
*注：地平线的IPO定价区间在3.73-3.99 HKD。这意味着，如果能在IPO发行价附近（约4.00 HKD以下）*买入，只要公司正常发展（中性剧本），你就已经拥有了非常厚实的安全边际。
第三档：乐观档安全边际（“为此支付成长溢价”）
场景设定： 自动驾驶全面爆发，地平线成为中国的Mobileye+NVIDIA，软件收入占比激增，市场情绪高涨。
2028年乐观估值： 1,890亿港币（基于12倍P/S）。
2028年对应股价：
1,890亿÷130.3亿股≈14.50 HKD。
安全边际买入价（2025年）：
在这种激进假设下，为了防止“看对了公司但买贵了”，我们依然需要打折，但可以稍微放宽到6折（预期回报率降低）。
计算：14.50×0.6≈8.70 HKD。
策略建议： 如果股价已经涨到了 7.00 - 8.00 HKD，这时候买入就没有“安全边际”可言了，这是在博弈它必须完美实现乐观剧本。这不是价值投资的买点，而是趋势投资的买点。
最终结论：你在2025年该怎么操作？
基于上述计算，地平线机器人（9660.HK）在2025年的价格红绿灯如下：
绝对安全区（< 3.50 HKD）：
状态： 严重低估或错杀。
含义： 只要公司不破产，即使增长不及预期，这个价格买入长期亏损概率极低。这通常发生在港股流动性枯竭或大盘暴跌时。
合理偏低区（3.70 - 4.80 HKD）：
状态： 包含IPO发行价（3.73-3.99 HKD）的区间。
含义： 这是最具实操性的安全边际价格。如果相信给出的“60%增长”假设，在这个区间买入，只要公司正常兑现业绩，你大概率在3年后获得 1倍到1.5倍 的回报（股价涨到9-10块）。
🔴 风险区（> 7.00 HKD）：
状态： 市场已经透支了未来的增长。
含义： 安全边际消失。此时买入，容错率極低。一旦财报有一季不及预期，股价可能会腰斩。
给你的建议：
鉴于其IPO定价在3.99 HKD左右，目前的市场价格（如果接近发行价）其实已经包含了不错的安全边际。这在热门科技股IPO中是比较少见的，主要是因为当前（2024-2025）港股市场整体估值偏低，压制了发行的高溢價。
只要你能以接近4.00 HKD或更低的价格持有，并确认每一季度的营收增速维持在50%-60%以上，这就是一笔具有高安全边际的成长股投资。
3.最高估情况应该是多少？
如果地平线机器人能在2028年实现顺利出海”并成为“汽车和机器人领域的高通”，那么它的估值逻辑将发生根本性的重构。我们将不再把它视为一家普通的汽车零部件供应商，而是一家全球性的AI计算平台公司。
一、 什么是“汽车界的高通”模式？
高通之所以享受高估值，是因为它不仅仅卖芯片，它卖的是“税”（专利授权+生态壁垒）。如果地平线做到了这一点，它的财务特征会发生质变：
收入质量巨变（软件占比飙升）： 收入不再仅靠卖几百块钱一颗的征程芯片（毛利硬件），而是靠IP授权、开发工具链、算法服务费（SaaS模式）。这部分的毛利率通常在 90% 以上。
全球定价权： 利用中国工程师红利（低成本高效率研发），去赚取欧元、美元定价的市场份额。这会带来极高的经营杠桿（Operating Leverage），利润增速将远超营收增速。
生态垄断： 一旦从大众、比亚迪扩展到丰田、现代、Stellantis，且地平线的架构成为机器人开发的标准，客户的迁移成本极高。
二、 2028年财务模型修正（超级乐观版）
在这种“顺利出海”的假设下，我们要上调营收预期和估值倍数。
1. 营收预测修正
如果出海顺利，意味着地平线不仅吃下了中国市场（全球最大的单一市场），还拿下了欧美日韩的部分份额。
修正假设： 营收不再是单纯的线性60%增长，而是可能出现指数级爆发（飞轮效应）。
2028年预测营收： 我们将之前的143亿人民币上调至 200亿人民币（约28亿美元）。
理由：大众合资公司的全球车型落地 + 机器人（非车规）业务爆发 + 海外Tier 1（如博世、大陆）的深度绑定采购。
2. 估值倍数重构（Key Re-rating）
这是最关键的一步。普通的硬件公司给5倍P/S，但“平台型垄断公司”给的是15倍-20倍 P/S，甚至在牛市中更高。
参考标的：
NVIDIA (英伟达): 也是卖“算力+生态”，P/S 常年维持在 20x - 35x。
Mobileye (巅峰期): 曾享受过 15x - 20x 的P/S。
Qualcomm (高通): 虽然现在是成熟期PE估值，但在其成长爆发期，估值极高。
地平线2028年合理倍数：
如果成为行业标准（Standard Setter），市场愿意给 15倍 P/S。
三、 2028年市值终极估算
预测营收： 200亿人民币
估值倍数： 15倍 P/S
2028年估值：
200×15=3,000亿人民币≈3,300亿港币
对应股价：
3,300亿÷130.3亿股≈25.3 HKD
四、 此时此刻（2025年）的安全边际是多少？
如果你的愿景是它能在3年后涨到 25 HKD（市值3300亿港币），那么现在的安全边际价格就非常宽裕了。
我们依然要求 3年3倍 的回报率（因为这个剧本虽然美好，但难度极大，需要极高的风险补偿）：
2028年目标价： 25.3 HKD 2025年买入目标价（3倍空间）：25.3÷3≈8.4 HKD
结论：
在“成为高通”的剧本下，只要你能以 8.4 HKD 以下 的价格买入，都算是有安全边际的。
而如果能在 IPO价格（约4.0 HKD） 买入，这笔投资潜在回报是 6倍（从4块涨到25块）。
五、 必须要警惕的“灰犀牛”
这种估值是基于“中国制造+全球定价”的最完美演绎。作为投资者，必须紧盯以下打破这个逻辑的风险点：
地缘政治的“硬脱钩”： 这是最大的杀手锏。如果欧美因为数据安全或贸易保护，禁止使用中国芯片作为智驾核心（就像华为5G遭遇的那样），那么“出海顺利”的前提直接崩塌。估值逻辑会瞬间退回到“仅做中国内卷市场的硬件商”（5倍P/S，股价6块钱顶天了）。
算力基础设施的制裁： 地平线的高端芯片（如征程6及以后）需要台积电等先进制程代工。如果美国切断代工路径，技术迭代将停滞。
车企的“去黑盒化”： 现在的车企（如理想、蔚来）都在自研芯片，不想给供应商打工。如果地平线不能证明自己的平台比车企自研更便宜、更强（就像高通证明了买它的芯片比自研划算），那么它成不了高通，只会成为联发科（中低端替代）。
你的投资策略总结
核心逻辑： 赌中国工程师红利溢出全球，地平线成为AI时代的“基础设施”。
买入红线： 4.00 HKD 左右是极佳的“不对称收益”点位（下行风险有限，上行空间6倍）。
止损/证伪信号： 欧美出台针对中国自动驾驶芯片的直接禁令；或者大客户（如大众）宣布终止合作轉向自研。