$紫光股份(SZ000938)$

关于新华三，没人吹，还是我自己来

我们看紫光，只看新华三就够了。看新华三，核心就是服务器和交换机，其他业务收入规模较小，可以不予考虑。

1、服务器。

25年上半年收入245亿，同比增长约65%，增速没有浪潮信息猛，但是也不错了（浪潮信息服务器上半年753亿，同比增长94%）。

但是公司上半年这个增速有两个受限，一是产能受限，公司表示上半年服务器和交换机产能都是不足的，下半年已经解决了产能问题；二是国产服务器受海光供应影响只增长了20%多，但是订单数远超这个增速，下半年会好转。（我查了下海光上半年收入54.5亿，同比增长45%，这里的影响应该海光的分配问题）。

所以下半年服务器增速应该会更高，保守估计300亿，环比增长22%。

2、交换机。

上半年交换机收入约70亿（这个是我拍的，估计差异不大，交换机市场国内前三是华为、新华三和锐捷网络，锐捷网络上半年交换机收入58亿，增长47%），同比增长只有12%。

但是展望下半年，公司表示预计未来18-24个月400G到800G接口形态年化复合增长率将超50%。假设400G以下只增长20%，下半年交换机收入约为95亿。

假设其他业务收入不变，维持50亿，那么新华三下半年收入达到了445亿，净利率维持不变（服务器毛利率低与400G和800G交换机高毛利对冲），下半年净利润约22亿，全年40亿。

展望26年，服务器继续保持50%增长，交换机保持40%增长，其他收入不变，新华三收入将达到1150亿，净利率提升至6%，净利润达到了70亿，给40倍PE，合理市值2800亿。更不用说展望27年、28年了。

紫光股份最大的不合理在于，明明业务线全部受益于算力建设，明明核心产品收入保持高速增长，但是市场视而不见，股价还停留在23年初。

最后借用公司电话会议的说法，“我们跟其他的友商不太一样的地方，他们有的只有网络没有算力，有的只有算力没有网络。实际上在中国目前的供这个厂商当中，只有华为和紫光股份，既有网络又有算力”。

在这波算力大浪潮中，紫光只会迟到，不会缺席。

最后叠个甲，其实企业里，新华三相比友商（浪潮、锐捷、华为）是相对落后的那个，但是落后的幅度肯定没有股价表现的这么夸张！