海菲曼920183申购估值分析和建议

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一、公司介绍

（一）主营业务

海菲曼是国内少数具有全球影响力的高端电声品牌商，核心业务为自主品牌 “HIFIMAN” 终端电声产品的设计、研发、生产和销售，专注 “还原最真实声音”，定位高端电声市场，致力于为全球用户提供 HiFi 级听音享受。公司通过自建官网与主流电商平台覆盖全球市场，结合境内外经销商网络满足线下体验需求，境外收入占比长期超 65%，主要销往美、欧、日韩等发达地区。

（二）主要产品

公司主要产品包括头戴式耳机、真无线耳机、有线入耳式耳机及播放设备四大类。头戴式耳机涵盖平面振膜、静电等类型，自研纳米振膜扬声器频响范围达 6Hz-100kHz，失真率低，适配高保真欣赏、专业监听等场景，代表产品有 Susvara、Arya 等；真无线耳机以 Svanar Wireless 系列为核心，内置自研 R-2R 架构 DAC，支持高码率传输，解决无线音质损失痛点；有线入耳式耳机小巧便携，兼具音质与佩戴舒适度，经典型号 RE2000 系列获 CES 创新奖；播放设备分为便携与台式两类，包含解码耳放一体机等，搭载自研核心技术，满足不同场景听音需求。产品下游覆盖音乐爱好者、专业人士及普通消费者，应用于娱乐、办公、专业创作等多元场景。

（三）公司的主营业务构成

从产品收入结构看，头戴式耳机是核心收入来源，2022-2025 年 1-6 月收入占比分别为 77.75%、73.98%、73.40%、73.78%；真无线耳机增长迅速，占比从 2022 年 0.54% 升至 2024 年 9.37%；有线入耳式耳机占比逐年下降，2025 年 1-6 月仅 0.75%；播放设备占比稳定在 6%-10% 区间；其他业务占比 8% 左右。境内外收入方面，报告期各期境外收入占主营业务收入比重分别为 70.30%、66.22%、66.44% 和 65.59%，境外市场为核心营收来源。

（四）产能利用率情况

二、行业和竞争

（一）行业基本情况

公司所处电声器件及零件制造行业（C3984），属于国家鼓励的战略性新兴产业。从全球市场看，耳机行业规模持续扩张，2023 年全球耳机市场规模达 715 亿美元，预计 2030 年将增至 1638 亿美元，CAGR 达 12.6%；其中发烧级耳机细分市场 2022 年规模 28.50 亿美元，预计 2028 年达 41.58 亿美元，CAGR 为 6.5%，增长稳健。

国内市场方面，我国耳机行业总产值从 2013 年 492.56 亿元增至 2021 年 1374.22 亿元，CAGR13.68%，其中无线耳机增速迅猛，2013-2021 年 CAGR 达 36.66%，2021 年产值 953.51 亿元。行业技术发展呈现三大趋势：一是电声产品智能化升级，成为语音交互核心入口；二是无线传输技术迭代，WiFi 传输逐步应用于高端产品；三是 TWS 耳机 “全链路” 设计普及，独立 DAC 等技术提升音质表现。

公司核心产品所处的中高端头戴式耳机和发烧级耳机赛道，受益于消费者音质需求升级，市场需求持续释放。尤其在无线 HiFi 领域，公司率先推出 WiFi 流媒体耳机，契合行业高端化、无线化趋势，市场前景广阔。

（二）竞争情况

市场地位方面，根据中国电子音响协会数据，2023 年海菲曼在亚马逊、天猫平台的 HiFi 头戴式耳机中高端价位各区间均有市占率前 5 的型号，是细分市场少数具有全球影响力的国产品牌。在专业评测中，Rtings 平台 2024 年中性声音表现排名前 10 的耳机中，海菲曼占据 3 席，与森海塞尔等国际品牌同属第一梯队。

行业竞争格局呈现分层特征：国际市场上，森海塞尔、索尼、铁三角等传统品牌凭借长期技术积累占据高端市场；国内市场中，歌尔股份、佳禾智能等以 ODM 模式为主，而海菲曼是少数坚持 OBM 模式的高端品牌。公司核心竞争对手包括：国际品牌森海塞尔（HiFi 耳机领域标杆）、索尼（全品类布局），国内品牌漫步者（大众市场龙头）、惠威科技（音响及高端耳机厂商）。

竞争优势方面，公司具备三大核心亮点：一是技术自主可控，自研 R-2R 架构 DAC 和纳米振膜扬声器，拥有 199 项境内专利，核心技术指标优于竞品；二是品牌全球化布局，境外收入占比超 65%，获日本 VGP 金赏、德国红点设计奖等多项国际奖项；三是盈利能力突出，毛利率长期维持 65% 以上，达到全球知名品牌水平。

竞争劣势主要体现在：一是规模相对较小，2023 年营收 2.04 亿元，远低于索尼、苹果等巨头；二是融资渠道单一，此前依赖经营积累，制约产能扩张；三是产品线较集中，头戴式耳机占比超 70%，抗风险能力有待提升。

同类上市公司中，漫步者以大众市场为主，2023 年营收 29.43 亿元，毛利率约 35%，与公司高端定位形成差异；惠威科技聚焦音响及高端耳机，2023 年营收 2.71 亿元，产品结构与公司有一定重合，但全球化布局较弱；海外可比公司森海塞尔消费音频业务 2023 年营收约 20.48 亿元，品牌影响力更强，但公司在性价比和技术创新速度上更具优势。

三、特别风险

公司面临多重核心风险：一是技术迭代风险，消费电子行业技术更新快，若未能紧跟无线传输、音频解码等技术趋势，可能丧失竞争力；二是境外经营风险，境外收入占比超 65%，受贸易政策、汇率波动影响较大；三是毛利率下滑风险，若行业竞争加剧或成本控制失效，可能导致毛利率下降；四是募投项目盈利风险，研发中心与品牌建设项目短期可能拖累利润。

四、募投项目

本次募集资金净额 17698.95 万元，拟投入三大项目：先进声学元器件和整机产能提升项目（24258 万元）、研发中心建设项目（13917.8 万元）、全球品牌及运营总部项目（4824.2 万元）。项目优先推进产能提升，解决当前产能瓶颈，预计投产后将显著提升营收规模；研发中心项目聚焦核心元器件升级，巩固技术优势；品牌项目将强化全球渠道布局。项目贴合行业趋势，投产后有望进一步扩大市场份额，长期回报率可观。

五、财务情况

1.报告期内：

2.2025 年营业收入 2.39 亿元，归母净利润 0.748 亿元，扣非归母净利润 0.710 亿元。

六、无风个人的估值和申购建议总结：

海菲曼是国内高端电声赛道的稀缺标的，专注 HiFi 级电声产品研发生产，核心产品覆盖头戴式、真无线耳机及播放设备，自研 R-2R DAC 和纳米振膜技术达到国际先进水平，科技含量突出，公司所处耳机行业规模持续扩张，发烧级细分市场 CAGR6.5%，叠加无线化、高端化趋势，作为北交所少有的高端消费电子品牌商，公司未来成长空间充足，短线给予30亿左右估值，建议积极申购。

预测申购资金8500亿左右，正股门槛可能897，顶格934万可以拿到正股，碎股要拼手速，OK，能顶格就顶格，顶格不仅能拿正股，还能拿碎股，时间尽量早（拼手速），300万至865万元，只能博顶格翻车后的碎股，很难，如果300万以下就不要添堵了。,

目前新股高开情绪非常热，新股上市开盘暴涨概率极大，建议闭上眼睛热情申购。

谨慎说明：对于新股申购中签，沪深两市新股是市值配售，只要有一定的市值股票就能免费申购，等中签再缴款；而北交所新股是资金量配售，大资金才有可能配售中签，目前一般情况下没有二三百W以上，是不可能有机会配售的。

新股申购预测表估值，无风重点是指申购估值，不是指上市估值，目前看，中签后在上市当天找高点卖出是90%正确率，新股一般情况下后期都大概率下跌。新股申购建议分为四种（1.积极申购2.一般申购3.谨慎申购4.不建议申购，前面两种情况个人会申购，后面两种情况个人不申购）。

申购预测表是看重公司上市前的财务质地和行业前景，新股后期有波动是正常的，上市前一晚本号还有接盘炒作估值分析和策略，个人看法会随着资金的喜好和题材的发酵而改变前期观点（请关注本号每天复盘，会更新不同的估值分析观点）。请谨慎和理性参考，本文内容不做任何投资建议，据此操作风险自理。