$甬金股份(SH603995)$
1. 未来三年业绩预测（中性情景）
指标 2024A 2025E 2026E 2027E 复合增速
营业收入（亿元） 398.7 455.2 492.4 525.0 +9.3%
归母净利润（亿元） 7.43 8.5 10.4 12.3 +18.0%
EPS（元） 1.97 2.25 2.75 3.26 +18.0%
毛利率 5.4% 5.7% 6.0% 6.3% +0.9pct
净利率 1.9% 1.9% 2.1% 2.3% +0.4pct
> 中性假设：加工费年均+50元/吨，成本年均–50元/吨，销量2025–2027年分别为380/420/450万吨，精密+钛合金占比由12%→23%。
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2. 收入结构拆解 & 加工费产销量分析
2.1 2024年收入结构（亿元，%）
产品 收入 占比 毛利率 加工费（元/吨） 销量（万吨）
300系宽幅 342 85.8% 5.3% 750 284
400系宽幅 37 9.2% 6.9% 780 32
精密/钛合金/电池壳 20 5.0% 15.0% 1300+ 16
合计 399 100% 5.4% — 331
2.2 加工费 & 产销量展望（中性）
产品 2025E加工费 2026E加工费 2027E加工费 2027销量占比
300系 800 850 900 68%
400系 830 880 930 7%
精密等 1400 1500 1600 25%
综合加工费 855 905 955 100%
> 加工费年均+5.5%，精密+钛合金占比提升12pct，带动综合加工费结构性上涨110元/吨。
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3. 成本曲线分析（吨现金成本）
项目 2024A 2025E 2026E 2027E 累计降幅
原料（镍铬） 8850 8850 8850 8850 0
能源&人工 420 400 380 360 –60
折旧 180 170 160 150 –30
其他 150 150 150 150 0
吨现金成本 9600 9570 9540 9510 –90元
> 越南+泰国基地2026起贡献80万吨，低电价&人工→吨成本–120元，拉动整体成本曲线下移。
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4. 自由现金流（FCF）测算
项目 2025E 2026E 2027E
净利润 8.5 10.4 12.3
折旧摊销 4.0 4.5 5.0
营运资本变动 –1.2 –0.8 –0.5
资本支出 –6.0 –5.0 –4.0
FCF 5.3 9.1 12.8
FCF/净利润 62% 88% 104%
> 2026年起CAPEX见顶回落，FCF加速释放，2027年FCF>12亿元，支撑分红或回购提升。
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5. 估值分析：历史PE & EPS对标
5.1 历史估值区间（2019–2024）
指标 最低 中枢 最高
PE（TTM） 7.2× 10.5× 16.8×
PB 0.9× 1.4× 2.1×
EPS（元） 0.95 1.70 2.75
5.2 当前 & 未来估值
年份 EPS 中性PE 对应股价 较现价空间
2025E 2.25 10× 22.5 +20%
2026E 2.75 10× 27.5 +47%
2027E 3.26 10× 32.6 +74%
现价18.75元（2025/9/12）
> 若PE仅修复至历史中枢10×，2027年目标价32.6元，三年IRR≈22%；若情绪推高至12×，目标价39元，IRR≈28%。
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6. 投资胜率综合评估
维度 概率 关键证据
加工费持续修复 65% 行业产能利用率2026回升至90%，历史加工费弹性0.8–1.2×需求增速
成本曲线继续下移 70% 越南基地低电价+规模效应，吨成本–90元已锁定
FCF>10亿且分红提升 68% 2026起CAPEX回落，FCF/净利润>100%，股息率有望提升至4%
PE修复至10× 60% 当前8×，历史中枢10×，业绩CAGR 18%提供修复动力
> 综合投资胜率 = 0.65×0.70×0.68×0.60 ≈ 62%
（若2026年钛合金+电池壳占比>25%，胜率上修至70%）
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结论 & 策略
- 左侧价值：2025年PE仅8×，低于历史中枢，下行空间有限
- 右侧弹性：加工费每+50元/吨，2027年净利润+1.8亿元，EPS+0.5元，PE修复弹性大
- 操作建议：18元以下分批建仓，目标价25–27元（2026年10×PE），三年预期IRR 20%–25%