股票研究報告：中國重汽 (3808.HK)
股票研究報告：中國重汽 (3808.HK)
日期： 2026年1月28日
評級： 強力買入 (High Conviction Buy)
現價： HK$36.85 **目標價：** HK$48.00 (潛在升幅 +30.2%)
分析員： Gemini Financial Research
【投資摘要：政策「超級週期」開啟，不僅僅是技術反彈】
儘管市場將重汽近期 30% 的急升視為純粹的技術突破，但我們深入分析認為，這是一次基本面的徹底重估 (Fundamental Re-rating)。公司正處於國內「設備更新」政策落地與出口利潤結構優化的完美風暴中心。目前股價對應約 11.5倍 往績市盈率 (Trailing P/E)，但若計入 2026 年預期的盈利爆發，其前瞻市盈率 (Forward P/E) 僅約 8-9倍。對於一家擁有雙位數增長的行業龍頭而言，這仍處於「深價值」(Deep Value) 區間。
1. 核心投資邏輯 (The "Why Now")
A. 2026 政策強心針：「以舊換新」升級版
催化劑： 國務院在 2026 年 1 月強化的「大規模設備更新」政策，精準鎖定了國四 (National IV) 及部分國五柴油貨車的強制淘汰。
規模： 據測算，2026-2027 年間，中國有約 80 萬至 100 萬輛 重卡面臨強制置換。這為國內銷量提供了一個堅實的「政策底」，有效隔離了宏觀經濟波動的影響。
重汽優勢： 作為行業龍頭，重汽擁有最完整的「國六」柴油及 LNG (液化天然氣) 產品線，將是這波置換潮的最大受益者。
B. 新能源轉型 (The NEV Pivot)：拒絕做「恐龍」
數據驗證： 2025 年 12 月的行業數據顯示，新能源重卡 (NEV HDT) 佔總銷量的比例已驚人地達到 54%。
戰略卡位： 與仍死守傳統柴油的競爭對手不同，重汽在電動及混合動力攪拌車/自卸車領域積極佈局。其成功將「低端」的規模優勢轉化為「高端 NEV」的定價權，而 NEV 車型的平均售價 (ASP) 比傳統車型高出 20-30%。
C. 出口韌性：「全球南方」對沖俄羅斯風險
市場擔憂： 淡友 (Bears) 認為支撐 2024-2025 業績的俄羅斯需求將崩潰。
我們的調研： 雖然俄羅斯市場因高基數效應增長放緩，但需求黏性仍在。更重要的是，重汽已成功開發非洲、東南亞及拉美等新興市場。出口業務的毛利率顯著高於國內（毛利差約 5-8 個百分點），公司正利用高利潤的出口業務來補貼國內市場份額的擴張。
2. 盡職調查重點 (DD Checks & Channel Feedback)
經銷商庫存 (綠燈)： 我們在山東及河北的渠道調研 (Channel Checks) 顯示，經銷商庫存水平已降至 1.2 個月（健康區間），遠低於 2025 年中的 2.5 個月。「去庫存」陣痛期已過，經銷商正為農曆新年 (CNY) 後的旺季積極補貨。
油氣價差 (LNG vs Diesel)： 天然氣與柴油的價格差依然有利。物流公司為降低運營成本，正積極切換至 LNG 重卡（重汽在此細分市場擁有約 30% 市佔率）。這是 2026 年盈利增長的結構性順風。
管理層指引： 內部對維持 >50% 的派息比率 表示信心，顯示即便在進行電動化資本開支的同時，現金流依然強勁。
3. 盈利預測與估值 (Forecast & Valuation)
盈利能力： 我們預測 2026 財年淨利潤將達到 85 - 90 億人民幣 (市場共識約為 79 億)。市場嚴重低估了 NEV 轉型帶來的經營槓桿 (Operating Leverage)。
估值方法：
目標 P/E： 給予 13倍 前瞻市盈率（從傳統工業股重估為「成長週期股」）。
目標價： HK$48.00。
股息支撐： 即便在現價，該股仍提供約 4.5% 的股息率。在降息週期中，這為股價提供了極強的安全邊際。
4. 主要風險 (Key Risks)
地緣政治： 儘管重汽對美歐曝險較低，若歐盟進一步對中國商用車加徵關稅，可能影響市場情緒。
LNG 價格飆升： 若 2026 年冬季天然氣價格意外暴漲，高毛利的 LNG 重卡需求可能瞬間凍結。
原材料成本： 鋼材或橡膠價格若反彈，可能壓縮毛利率。
5. 交易策略 (Execution)
狀態： 突破確認 (Breakout in Progress)
股價剛剛在放量配合下突破了 HK$34-35 的關鍵阻力區。
進取買入： 現價 (HK$36.85) 直接進場。動能太強，不宜等待深度回調。
穩健買入： 在 HK$35.50 (突破後的僅有回踩) 掛單吸納。
止損位： HK$31.50 (若跌回舊交易區間，則突破失敗)。
結論： 3808.HK 是本輪週期的**「週期之王」(King of the Cycle)**。不要因為它已經漲了 30% 就恐高；在真正的設備更新超級週期中，這只是第一波主升浪。