三花智控 投资研报
三花智控（002050.SZ）投资价值分析报告
一、核心投资逻辑
三花智控已从传统家电零部件厂商升级为全球新能源热管理领域的核心玩家，同时前瞻性布局机器人等新兴赛道，形成“传统业务提供现金流、新兴业务驱动高增长”的双轮格局。其核心投资价值源于三大支柱：一是在热管理关键产品领域具备全球垄断性市占率，技术壁垒深厚；二是深度绑定特斯拉、比亚迪等全球头部车企，充分受益于新能源汽车渗透率提升与单车热管理价值量增长；三是全球化产能与客户布局形成竞争护城河，同时机器人业务打开长期成长空间。
二、公司概况与业务架构
（一）基本定位
全球领先的热管理解决方案提供商，业务覆盖制冷空调电器零部件、新能源汽车热管理系统及仿生机器人机电执行器等领域，核心产品市占率多居全球首位，被誉为新能源时代的“热管理大脑”。
（二）核心业务板块
1. 制冷空调电器零部件：公司压舱石业务，2025H1实现收入103.9亿元，同比增长25.5%，毛利率达28.21% 。核心产品包括电子膨胀阀、四通换向阀、微通道换热器等，其中电子膨胀阀、四通换向阀等多款产品全球市占率第一，在空调、冷链物流、数据中心等领域形成稳定需求支撑。
2. 新能源汽车热管理：增长核心引擎，2025H1收入58.7亿元，占总营收比重36.12%，车用电子膨胀阀、热管理集成组件等产品全球市占率超65% 。产品覆盖电池热管理、座舱热泵系统等全链路，可实现从零部件到系统集成的一站式供应，单车热管理价值量较传统燃油车提升2倍至6000元左右 。
3. 新兴业务：
- 机器人业务：聚焦仿生机器人机电执行器，精度达0.01毫米，扭矩密度较同行高30%，已成为特斯拉Optimus核心供应商（份额60%-70%），并与宇树科技深度合作，50亿元未来产业中心项目加速产能落地 。
- 液冷业务：依托热管理技术积累布局数据中心液冷领域，实现阀、泵等零部件技术复用，打造新增长曲线。
三、行业格局与竞争优势
（一）行业发展趋势
1. 新能源汽车热管理：行业从“堆电池、堆电机”转向系统集成与效率管理，热管理成为决定整车安全、续航与快充能力的核心变量。随着热泵空调渗透率提升，单车热管理价值量从2000元增至5000元以上，千亿美元级市场空间逐步打开 。2025H1国内新能源汽车销量693.4万辆，同比增长40.3%，为行业需求提供强劲支撑 。
2. 制冷家电零部件：受益于全球家电升级与海外市场拓展，叠加数据中心等新场景需求，行业保持稳健增长，公司通过全球化基地布局应对关税挑战，巩固市场份额 。
3. 机器人执行器：伴随仿生机器人商业化加速，高精度执行器成为核心刚需，行业处于爆发前夜，具备技术优势的供应商有望抢占先发份额。
（二）核心竞争优势
1. 技术垄断性：累计拥有专利4252项，电子膨胀阀全球市占率超60%，热泵系统能效比高于行业15%，在热管理全栈解决方案领域全球稀缺性显著，国内几乎无同量级对手。
2. 客户壁垒：客户名单涵盖特斯拉、比亚迪、大众、奔驰、丰田等全球头部车企，2024年新能源热管理产品营收占汽零业务比重达92%，深度绑定行业增长红利 。
3. 全球化能力：在墨西哥、波兰、越南等多地布局生产基地，海外收入占比44.34%，可近距离服务全球客户并规避贸易壁垒，墨西哥工厂自动化率达75%，兼具成本与效率优势 。
4. 降本增效能力：2025Q2销售、管理、研发费用率同比分别下降0.4pct、1.3pct、0.4pct，推动毛利率同比提升1.44pct至29.27%，盈利质量持续优化 。
四、财务表现与关键指标
（一）业绩增长态势
2025H1实现营业收入162.6亿元，同比增长18.9%；归母净利润21.1亿元，同比大幅增长39.3%，增速显著高于营收；其中Q2单季归母净利润12.1亿元，环比增长33.6%，呈现逐季改善态势 。2024年营收突破300亿元，新能源相关业务占比持续提升，全球热管理市场份额超30% 。
（二）盈利与现金流
1. 盈利能力：2025H1销售净利率13.15%，同比提升2.02pct，制冷与汽零业务毛利率均同比提升0.65pct，降本增效成果显著 。
2. 现金流：2024年经营活动现金流净额43.67亿元，同比增长17.26%，但2025H1经营现金流增速（9.79%）显著滞后于净利润增速，反映营收回款效率存在改善空间 。
（三）资本运作与股东回报
2025年6月完成H股挂牌并全额行使超额配售权，全球发售H股增至4.77亿股，虽短期摊薄股权，但为全球化扩张提供资金支持。2025H1分红率约23.92%，低于市场平均水平，股东回报力度与盈利增长匹配度不足 。
五、风险因素
1. 盈利质量风险：经营现金流增速持续滞后于净利润，可能源于应收账款占比上升，若回款不畅将影响资金周转效率 。
2. 股权稀释风险：H股扩容后，若未来盈利增长未能覆盖股份数量增加幅度，每股收益存在被摊薄的风险，长期可能影响原有股东权益 。
3. 行业与客户风险：新能源汽车销量若不及预期将直接影响汽零业务；对特斯拉、比亚迪等头部客户依赖度较高，客户订单波动可能带来业绩压力 。
4. 技术与成本风险：固态电池等技术迭代可能改变热管理需求逻辑；铜、铝等大宗商品价格波动将影响毛利率水平 。
5. 新兴业务风险：机器人业务尚处投入期，技术落地进度、商业化不及预期可能影响长期增长逻辑。
六、投资结论
三花智控在新能源热管理领域的龙头地位与稀缺性构成核心投资价值，短期受益于新能源汽车渗透率提升与客户订单放量，中期有望通过单车价值量提升放大利润弹性，长期依托机器人等新兴业务实现估值重构。需重点关注现金流改善情况、H股融资使用效率及分红政策调整，若上述风险因素边际缓解，公司有望持续兑现“大赛道+龙头稀缺性”的成长逻辑。