财报简评:顶线不及预期、利润端受折旧与减值拖累，但现金弹药与HPC/AI转型路径更清晰。Q3 来自持续经营的营收约 6,900 万美元，低于一致预期，EPS 也弱于预期；不过公司在转型期拿下可观的可动用资金与电力资产储备，并把华盛顿、宾州等站点的 HPC/AI 建设排上日程。接下来更看HPC/AI 项目里程碑兑现速度与比特币价格对矿业现金流的支撑。
公司信息
公司： Bitfarms Ltd.（比特农场）
股票代码： BITF
季度： 2025 年第三季度（截至 2025-09-30）
财报发布日期： 2025-11-13
主营业务简介：
Bitfarms 是一家北美的能源与算力基础设施公司，主营 比特币挖矿 与 高性能计算/人工智能（HPC/AI）数据中心基础设施开发与运营。公司自有与在建电力与园区资源覆盖美国、加拿大等地，正在把部分矿场改造为面向企业与超大客户的 AI/算力托管，以获取更稳定的长期合同现金流，同时保留挖矿业务对 BTC 上行的弹性。
1）关键实际值 vs 预期
营收（持续经营）： 实际 $69.0M；一致预期 约 $83–89M → Miss
EPS（IFRS，持续经营）： 实际 -$0.08；一致预期 -$0.02 → Miss
关键 KPI：
BTC 产量： 520 枚；平均每枚收入 ~$114.3k
直接成本/枚： ~$48.2k；现金总成本/枚 ~ $82.4k
毛挖矿利润率： 35%（上季 47%，去年同期 44%）
调整后 EBITDA： $20M（占营收 28%；去年同期 $2M）
算力/产能： 14.8 EH/s；在运容量 341 MW
流动性： $814M（其中现金 $637M、未设限 BTC $177M；持币 1,827 BTC）
股本动作： 年内回购 780 万股（均价 ~$1.27）
注：本季另有终止经营（阿根廷/巴拉圭）相关数据：收入 ~$14M、净亏损 ~$35M（含主要减值）。
2）指引 vs 一致预期
公司口径： 未给出具体季度/年度营收或 EPS 指引；强调 HPC/AI 项目时间表与资本安排：
可动用资金：可用流动性 ~$814M，另有项目融资额度最高 $200M可按里程碑提取；
可开发电力“池子”：2.1 GW（含 341 MW 在运、440 MW 已锁定扩张、1,360 MW 申请中）；
项目进展：推进华盛顿站点“矿到HPC”转换、宾州 Panther Creek/Sharon 园区土建与变电工程等。
与市场预期对比： 因未给具体财务口径，Street 关注点转向项目里程碑与合同落地节奏。
3）增长与利润率
增长： 营收（持续经营）同比 +156%、环比 +11%，主要来自 BTC 价格与业务结构改善；
利润率： 调整后 EBITDA 率 28% 显著改善，但 GAAP/IFRS 亏损仍大，主因折旧摊销 ~$27M与部分资产减值 ~$9M；
单位经济学： Q3 平均每枚 BTC 收入约 $114k 对比现金总成本 ~ $82k，现金盈利为正，但总利润受非现金项影响较大。
4）电话会要点
转型执行： 正式启动华盛顿站点向 HPC/AI 负载转换；宾州 Panther Creek / Sharon 园区推进土建、变电与长周期设备订购，目标配适下一代 NVIDIA Blackwell / Vera Rubin 等 GPU。
资本结构： 完成 $5.88 亿 2026-2031 年期可转债（票息 1.375%）与 Macquarie 项目融资结构化，强调“矿业自由现金流覆盖运营与利息、HPC/AI 资本开支分期匹配”。
风险对冲： 推出 “Bitcoin 2.1” 覆盖式看涨策略（对库存与未来产量卖 OTM call）以平抑周期、提升单位实现价。
组织与合规： 任命新 CFO；推进 转换为 U.S. GAAP（2025 年底前） 与 2026 年美国红筹化路径。
5）持续关注的问题
兑现节奏： HPC/AI 园区的电力接入、土建设备、GPU 交付与客户合同落地是否按表推进；
电价与政策： 项目多在美国，需跟踪电价波动、排放/许可与地方能源政策；
比特币价格弹性： BTC 价格回撤会压缩现金利润与转型期“自有血袋”；
股本稀释与负债： 前期 ATM 与可转债发行带来的摊薄与利息负担。
6）风险与机会
机会：
电力资产与站点密度在北美具稀缺性，若签下长期 AI 托管合同，现金流可更可预测；
矿业现金流在牛市周期对 CAPEX 形成一定内生供给。
风险：
项目执行/许可/GPU供给任一环节延误；
同业竞争（CLSK/RIOT/IREN/BTDR/WULF 等）对电力与设备资源的抢夺；
币价与波动率导致的季度财务摇摆。