财报简评：
这季 画风很鲜明“收入狂奔、利润踩刹车”。
顶线上，公司继续跑得飞快——3Q25 收入 202.79 亿墨西哥比索，同比 +36.7%，折合约 10.9 亿美元，同店销售（SSS）还在 +17.9% 的高位上，季度内净增门店 131 家，总门店数到 3,162 家，典型的高扩张节奏。
但利润表就比较“辣眼睛”：IFRS 口径 EBITDA 从去年同期的 +6.88 亿比索（4.6% 利润率），直接掉到 -4.04 亿比索（-2.0%）；净利润从 +2.58 亿比索 变成 -14.24 亿比索。主要罪魁祸首是管理层人手一大笔的 非现金股权激励——本季股权激励费用高达 15.74 亿比索，让行政费用同比暴涨 326.5%。
如果把这些非现金股权激励加回，真实经营表现其实不差：经调整 EBITDA（剔除股权激励）11.70 亿比索，同比 +43.6%，利润率 5.8%（比去年 5.5% 还略有提升）。也就是说，业务模式本身还在变强，只是会计上被激励费用“盖住了光”。
美股层面，3Q25 折合的每股收益是 -0.66 美元，比市场原先预期的约 -0.43 美元 差不少，算是一个比较难看的 EPS Miss；收入约 10.9 亿美元，只比一致预期低约 0.3%，基本算 inline。
整体看下来这是一个顶线非常强、门店扩张极快、现金流健康，但 GAAP/IFRS 利润暂时很难看的硬折扣龙头。多头看的是长期门店数和渗透率，空头盯的是股权激励、摊薄和短期利润表压力。
公司信息
公司名称： BBB Foods Inc.（Tiendas 3B）
股票代码： TBBB
财报季度： 2025 年第三季度（3Q25，截止 2025 年 9 月 30 日）
财报发布日期： 2025 年 11 月 19 日
主营业务简介
BBB Foods 是墨西哥硬折扣杂货龙头之一，运营品牌 Tiendas 3B，名字来自西班牙语“Bueno, Bonito y Barato”（好、好看、便宜），定位就是给低收入和节俭型消费者提供极高性价比的日常食品和生活用品。
商业模式上：
采用类似欧洲 Aldi/Lidl 的硬折扣模式：SKU 精简、自有品牌占比高、装修极简、前端门店小而密集、后台物流高周转。
截至 3Q25，公司在墨西哥运营 3,162 家门店，覆盖 18 个区域，并配套多座配送中心。
收入几乎全部来自墨西哥国内线下门店销售，属于高周转、薄利多销、负营运资本驱动现金流的经典业态。
1. 关键实际值 vs 市场预期
收入（Revenue）
实际：
3Q25 总收入 20,279 百万比索，同比 +36.7%，折合约 10.9 亿美元；
同店销售（SSS）增长 17.9%，主要由客流和每笔购物 SKU 数上升驱动。
预期：
Zacks 统计的市场共识收入约 10.92 亿美元，实际略低，收入惊喜约 -0.29%，基本可视为 Inline。
结论：
顶线继续高增，量价齐升，略低于共识但差距非常小，本质是 Strong Topline。
EPS（每股收益）
实际：
美股口径 Q3 EPS -0.66 美元，去年同期约 +0.10 美元，同比由盈转亏；
市场预期：
一致预期 EPS 约 -0.43 美元；
EPS 惊喜约 -53%，属于 明显 Miss。
关键经营指标（KPI）
门店数：
本季净新增门店 131 家，过去 12 个月净增 528 家，总门店数 3,162 家；
毛利与毛利率：
毛利 3,277 百万比索，同比 +39.8%；
毛利率 16.2%，同比提升 36 个基点。
EBITDA（IFRS）：
报告 EBITDA -404 百万比索，利润率 -2.0%，去年同期为 +688 百万比索（4.6%），大幅恶化；
调整后 EBITDA（剔除股权激励）：
EBITDA ex-SBP 1,170 百万比索，同比 +43.6%；
调整后 EBITDA 利润率 5.8%，去年同期 5.5%。
净利润：
净亏损 1,424 百万比索，去年同期为 净利润 258 百万比索。
一句话：收入与经营现金流表现对得起“高速扩店”的故事，但 IFRA/GAAP EPS 被一次性拉高的股权激励费用砸得很难看。
2. 指引 vs 预期
公司口径指引（定性）
管理层在 CEO 致投资者信中强调：
3Q25 继续强化价值主张，同店销售增速远高于通胀；
过去 12 个月净增 528 家门店，并新开了 2 个配送中心，区域数扩张到 18 个；
公司表示 “有望按计划达成 2025 全年指引”，包括门店扩张与业绩增长目标，但本次新闻稿里没有给出新的数值型上调或下调。
中长期愿景
CEO 明确提到，公司看到一条 “在墨西哥开出至少 14,000 家门店”的清晰路径；
同时强调：最早批次的门店群已经实现了与全球上市硬折扣连锁相近的 EBITDA 利润率水平，新的门店 Cohort 成熟速度快于历史批次。
与市场预期的关系（定性判断）
从当前 3,162 家门店到 14,000 家门店，中长期空间足够大，也是市场愿意给 TBBB 高估值的核心逻辑之一；
但这季利润表“净亏 + 负 EBITDA（IFRS）”的现实，会暂时压制 Street 对短期盈利的上调节奏，更多偏向：
“把这季当成一次股权激励大洗澡，后面看现金流和调整后 EBITDA 的持续性”。
3. 增长与利润率
收入与增长动能
3Q25 总收入 20,279 百万比索，同比 +36.7%；
收入增量主要来自：
成熟门店的 同店销售高增（+17.9%）；
过去 12 个月新开 528 家门店 的增量贡献；
公司特别强调：老店群依然跑在通胀之上，新店 Cohort 的成熟速度也在提升。
毛利与费用结构
毛利 3,277 百万比索，同比 +39.8%，毛利率 16.2%（+36bp），
在物流成本因为新开区域而上升的情况下，商业毛利仍然足以覆盖，说明采购与定价能力在加强。
销售费用：
销售费用 2,065 百万比索，同比 +37.8%，占收入 10.2%，同比仅 +8bp，基本与门店规模和工资通胀同步。
行政费用：
行政费用 2,109 百万比索，同比 +326.5%；
占收入从 3.3% 暴增到 10.4%，增加 707bp；
主要因为：
股权激励（含 IPO 相关 Liquidity Event Plan）开始按季度摊销，
新区域总部和人力投入增加。
EBITDA 与净利
报告 EBITDA -404 百万比索（-2.0% 利润率），从去年 6.88 亿 / 4.6% 利润率 掉头为负；
但如果剔除股权激励（SBP）：
EBITDA 11.70 亿比索，同比 +43.6%；
EBITDA 利润率 5.8%（去年 5.5%），说明底层门店经济模型并没有坏，甚至在改善。
净利润层面，股权激励 + 财务费用 + 汇兑损失叠加，让 3Q25 直接从 利润 2.58 亿比索变成 净亏 14.24 亿比索，对 IFRS EPS 影响极大。
现金流与资产负债表
9M25 经营现金流 30.95 亿比索，同比 +30.1%；
9M25 自由现金流在持续为正，公司强调依靠负营运资本模式（库存周转快于应付账期），可以内部资金覆盖新店和物流基础设施投资。
截至 2025 年 9 月 30 日：
本币现金及等价物 11.13 亿比索；
另有 1.51 亿美元的美元短期存款，主要来自 IPO 资金；
美元兑比索贬值导致了 0.86 亿比索的外汇损失。
4. 电话会 / 管理层要点
目前公开资料更多来自新闻稿和 CEO 致投资者信，核心信息大致可以当作电话会主旋律。
扩张节奏：门店 + 区域双扩张
3Q25 净增门店 131 家，过去 12 个月净增 528 家；
新开 2 个配送中心，区域数增至 18 个，为后续密集开店打基础；
管理层强调仍然“按计划推进全年 2025 扩张目标”。
商业模式与顾客行为
同店销售 +17.9%，主要由：
更高的到店频次、
每笔购物更多 SKU 数量驱动；
管理层认为这反映了 “低价+质量”的价值主张正在加深顾客粘性。
股权激励与费用解释
公司详细解释了 Liquidity Event Plan（LEP）等股权激励方案：2025 年开始按季度摊销，导致本季股权激励费用 15.74 亿比索，行政费用占比从 3.3% 飙到 10.4%；
管理层强调这是非现金费用，已经体现在摊薄股本中；
同时给出行政费用“剔除股权激励”的口径：只有 5.35 亿比索，占收入 2.6%，同比也只是轻微上升。
中长期门店与利润率目标
CEO 提到，公司看到在墨西哥开出 ≥14,000 家门店 的清晰路径；
最早一批门店 Cohort 的 EBITDA 利润率已经接近全球上市硬折扣标的，新的门店 Cohort 成熟速度更快，长期 margin 具备提升空间。
现金流与资本配置
强调负营运资本驱动的稳定经营现金流，足以覆盖门店与仓储投资；
当前重点仍是再投资扩张，而不是回购或分红。
5. 持续关注的问题（Ongoing Concerns）
股权激励费用体量与持续性
3Q25 的股权激励费用 15.74 亿比索，是去年同期的 >11 倍，直接把 EBITDA 和净利砸到负值；
这类计划（特别是 LEP）有明确的归属周期，会在一段时间内持续压制 IFRS 利润；
虽然是非现金，但股本摊薄是真实存在的，长期股东不能完全把它当“噪音”。
管理费用与组织膨胀风险
行政费用占收入 10.4%，相对硬折扣同行明显偏高（哪怕剔除股权激励也略有抬升）；
公司在快速搭建新区域总部和管理团队，如果节奏控制不好，容易出现**“组织胖、门店瘦”的结构问题**。
极薄利润率叠加高扩张节奏
即便按调整后口径，EBITDA 利润率也只有 5–6% 左右，加之门店和仓储高 CapEx、快速扩张，任何毛利率波动或成本端冲击都可能明显放大在利润表上；
这类模式高度依赖执行和精细运营，一旦物流、损耗或人效出现问题，单季利润会非常敏感。
宏观与汇率风险
业务高度集中于墨西哥本地，收入和成本以比索计价，投资者以美元看市值：
墨西哥通胀、工资增速、居民实际收入都会影响消费动能；
美元/比索的波动，会让美元计报表和外汇损益出现噪音。
6. 风险与机会（Risks & Opportunities）
机会（多头逻辑）
硬折扣在墨西哥的结构性渗透机会
硬折扣（Hard Discount）在拉美仍处于渗透率提升期，TBBB 是墨西哥先行者和龙头之一；
当前 3,162 家门店 VS 管理层描绘的 ≥14,000 家潜在空间，门店数还有好几倍的增长余地，叠加同店高增，是非常典型的“区域零售长坡厚雪”。
负营运资本驱动的强现金流
高周转、快速收现 + 相对较长的应付账期，让公司形成 “越扩店越容易自我供血” 的现金流结构；
9M25 经营现金流同比 +30%，同时投资现金流压力在可控范围，为持续自我扩张提供底气。
调整后盈利能力其实在改善
剔除股权激励，EBITDA 利润率仍在缓慢抬升，说明底层门店经济模型并没有被牺牲掉；
一旦未来股权激励费用进入平稳期，报表层面的利润有可能出现**“拐点式”修复**，带来估值重定价空间。
风险（空头逻辑）
EPS 长期被股权激励“拖后腿”
LEP 等激励计划规模大、节奏长，短期每季 EPS 都会被大量非现金费用+摊薄压制；
即使现金流不错，GAAP/IFRS EPS 在一段时间内可能都不好看，估值体系更容易被市场情绪左右。
估值与业绩错配的阶段风险
作为高成长消费+硬折扣龙头，市场对 TBBB 的预期并不低；
这次 EPS 明显 Miss 后，股价已经给出 -3% 的反应，后面任何类似的“利润不及预期”都可能引发更大波动。
执行与竞争风险
快速开店 + 多区域扩张，对供应链、选址、组织能力要求非常高；
墨西哥本地还有传统超市、便利店连锁以及潜在的新硬折扣进入者，长期竞争格局并非铁板一块。
7. 特别备注
现在的 TBBB，更像是 “墨西哥版硬折扣龙头 + 高增长消费 + 激进股权激励”的组合：
多头看的是：门店数长期成长、同店高增、现金流自我供血、硬折扣赛道的穿越周期属性；
空头盯的是：短期 EPS 被股权激励和行政费用拖累、利润率极薄、高扩张节奏下任何执行失误都会放大在股价上。