国科微收购中芯宁波：滤波器全球市场近百亿美元，国产化率不足10%，未来想象空间巨大！【中信电子】

国科微发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式向宁波甬芯等11名交易对方购买其合计持有的中芯宁波94.366%股权。我们对滤波器情况进行进一步梳理：

1⃣滤波器单机需求：5G时代，为满足高速数据传输需求，需要支持5G新频段、5G重耕频段外，还需要向下兼容4G、3G和2G通信需求，使得射频通路数量不断上升，单机提升至70个以上的滤波器，#单机滤波器价值超过12美元，相比于4G高端手机接近翻倍。

2⃣市场空间：滤波器市场需求随着5G技术的商用化而显著增长，#Yole预计2025年全球滤波器市场接近100亿美元（国内市场预计约193亿人民币），其中 BAW滤波器占比35%达到32.3亿美元，。预计2028年全球市场约143亿美元，2020~2028年全球市场CAGR增速约10%。

3⃣竞争格局：#全球滤波器市场的主要厂商包括美日企业。其中，在SAW滤波器领域，村田、TDK、太阳诱电、Skyworks四家日美企业占据市场主导。在BAW滤波器领域，美国博通一家独大，占据了2020年全球87%的市场份额，其次为美国Qorvo，占比为8%，因此美国掌握了全球BAW滤波器的供给，具有极强的供应链话语权。

4⃣中芯宁波：#公司建有6英寸和8英寸两条晶圆制造产线，分别用于SAW滤波器、BAW滤波器、MEMS及晶圆级先进封装。目前仍处于产能爬坡期，产品结构、工艺优化及产能利用率尚未达到最佳状态，高端产线的优势尚未完全发挥。公司掌握高端BAW滤波器制造技术，通过直销模式与国内头部移动通讯终端企业开展深度合作，#已签署滤波器长期供应框架协议，约定未来4年内A公司按年度预测射频滤波器（TC-SAW、POI-SAW、SMRBAW）采购总量的 50%向标的公司进行采购。

5⃣空间测算：

#短期（2025年）空间： 这里，我们根据中芯宁波与某头部移动终端企业签署的长期供应协议（2025-2028年采购其滤波器总量的50%），对其年采购金额的估算如下：

1、手机需求：假设头部公司2025年计划手机出货量4000~5000万部，未来有望持续增长至巅峰时期上亿部。

2、滤波器需求：4000~5000万部*80颗/部*50%=16~20亿颗（预计公司2026年产能可支撑20亿颗以上的滤波器供应）

3、滤波器的单价按照1元/颗计算：16亿颗*1元/颗*50%份额=8~10亿元采购额。

#中期（未来3~5年）空间：未来大客户有望逐步提升至1亿左右出货量，同时有机会逐步进入OVM、传音等客户，同时新能源汽车需求逐步放量：1~1.2亿台*80颗/台*50%BAW份额*1元/颗*50%份额=20~24亿元。

#长期（5~10年）空间：国内市场逐步国产替代，同时有望凭借性价比优势逐步参与全球市场竞争。根据预测，2028年全球滤波器市场约146亿美元，国内市场预计约50亿美元（350亿人民币）。目前国产化率还不足10%，未来国产化率有望提升至50%以上，其中公司凭借领先的技术优势和产能布局，假设可以获得25%的国产份额，有望达到80亿以上收入，同时考虑到折旧压力逐渐缓解，#对应净利率有望逐渐提升至当前村田的15%左右，净利润达到12亿。

6⃣市值估算：

#短期（40%～50%）：根据公告，中芯宁波截至3月31日净资产为15.67亿元，短期我们认为可以参考中芯国际、华虹公司、晶合集成、芯联集成等国产Fab厂的PB估值，其平均估值为2.3倍。考虑到公司目前处于加速扩产期，折旧压力导致盈利承压（净资产从23年末的25亿下降到目前的17亿），且滤波器产品国产替代空间巨大，盈利能力有望逐步修复。因此我们认为可以给一定估值溢价，我们给公司当前4~5XPB，对应中芯宁波短期可以看到62~78亿市值，加上国科微主业200亿市值，总体看到260~280亿市值空间；

7️⃣中长期（翻倍以上）: 我们认为可以参考同为滤波器厂商的村田、TDK等全球厂商的估值，海外大厂当前的平均PE估值为18倍，但是考虑到这些对手的主业复杂，滤波器是其业务之一，此外滤波器国产替代空间大，因此我们给长期25倍PE，市值有望看到300亿以上，加上公司主业，看到500亿以上市值空间。当前位置我们继续坚定推荐！