贝康医疗02170股票扫描：与其3年前风投，不如现在小试一把（20260325）
贝康医疗辅助生殖行业的医疗器械供应商，通过研发辅助生殖器械并在有辅助生殖资质的医院销售获利。辅助生殖产业链中，贝康主要营收来源包括：胚胎前置检测，PGT-A-M-SR试剂盒（核心是PGT-A，其他没获批）；卵子培养：胚胎培养液，卵子时差培养箱等。
先看财报数据：
贝康近5年CAGR 45.44%，25H1的revenue -19.5%，GP-8.10%/OP-1.32%，GPM+6.09%/OPM-23.76%。
数据情况都不是很好，首先收入下滑主要是PGT-A在国内下滑，中国业务占比从67%下降至53%。毛利下降8.1%，比营收下降少，主要是公司开始减少部分低毛利业务，净利的亏损持平。因此毛利率回升，但净利率由于收入基数的大幅下降，整体较大幅度下滑。
再看公司资产负债表，按照净资产估值，应收应付相抵，净现金2.11亿，物业厂房打1折0.39亿，金融资产0.42亿，净资产总价2.93亿，这个是清算价值。公司未盈利阶段不能按照PE来拍市值。
观察近几年的资产负债变化，可以得出几个结论：
1、公司持续失血，2021上市以来融资的18.9亿元基本被烧的差不多了，当前现金5.43亿，借款3.32亿，净现金2.11亿。
2、公司收购新加坡公司BMX花了4000万美元（2.57亿），产生1.48亿商誉，至今未减值。收购时预计新加坡BMX每年将为集团带来近一亿人民币的新增收入，2024年贡献了8,700万元人民币。公司有海外扩张的可能，奈何现在现金烧不起了。
3、公司接下来如果再不降本增效以及加速获批产品的商业化，按照现有的经营现金流情况，最多烧2-3年公司归零，股东价值毁灭。
4、上市后取得的现金，大部分用来PGT产品的研发和推广、申报注册，买公司，还有3亿多用在建设生产厂房、设备上。
再看市场情况，上游：耗材\设备提供商、排卵药等医药企业；中游：提供试管的医院，下游面向消费者。客户主要是医院，由于前些年的PGT-A试剂主要向医院供应，且铺设了90%的医院，当前转换成果较高，医院普遍能选择使用该公司试剂。做试管的消费者通常没有选择权。
贝康的老本行PGT 检测试剂赛道，是高门槛、低内卷，竞争非常温和，全国只有 3 家有合法进场的资格，贝康独占 70% 的市场，龙头地位；它的新业务胚胎培养液、时差培养箱赛道，是进口垄断、国产刚起步，竞争正在升温，但主要是国产和进口巨头抢市场，国产玩家之间还没到互相抢饭碗的地步，贝康是国产里唯一能和进口巨头掰手腕的，其他国产小厂家完全构不成威胁。
市场增量上看，中国不孕不育问题的疾病负担持续加重，辅助生殖需求进一步增强。辅助生殖行业是需要政策引导和扶持的行业，现有的主流技术有AI、IVF。未来行业空间会伴随着市场需求的增加而增加；贝康医疗处于产业链的医疗器械供应板块。
伴随多个关键的管线获批以及厂房建设投产，资本开支会逐步减少，同时前期如此激进的投入，导致现在公司也没有钱再去进行资本开支了。
产品获批以后，最重要的便是销售环节，贝康的试剂和器械对于国外的产品来说是能够为医院省成本的，这些试剂本身不是消费者能直接触达到的，而医院考量一定是成本领先+便宜又好才能带来更多的客户。
同时，Gems 胚胎培养液，美国库克医疗因为技术授权到期、业务出售，彻底退出中国市场，贝康作为技术源头，产品能 100% 无缝替代承接原本 20% 的市场份额；另一款是国产平台 PGT-A 试剂盒，美国因美纳被列入清单、断供退出中国，贝康的产品是国内唯一合规的全链条国产方案，能全面替代进口设备和试剂。
简单列一下投资贝康的风险点：
1、核心产品营收首次出现负增长，整体行业增速放缓
2、公司上市以来始终处于大额亏损状态，且亏损幅度持续扩大
3、竞品PGT产品未来将陆续拿证，侵蚀市场份额
4、经营现金流持续大额失血，现金储备快速消耗（对应研发大额投入，管理费用增长）
但是现在的估值几乎算是破产价，毛估估是有一定的风投价值的：
1、【PGT 赛道准入壁垒极高，公司龙头地位】国产平台 PGT-A 试剂盒2603获批，Gems 一步式胚胎培养液2601获批：加固基本盘的合规壁垒
2、公司 PGT-M 试剂盒（单基因病检测）已进入 NMPA 优先审批通道
3、收购 BMX 获得的胚胎培养、时差成像核心技术，海外市场打开长期增长空间
同时可以看另外两个老兄的分析帖子：
最后总结：
辅助生殖行业上游，中国胚胎培养液市场规模、PGT市场规模在持续增加。PGT-M、SR即将获批，Germ培养液、Geri培养箱因市场空白可以快速上量，伴随公司资本开支逐步减少，砍掉毛利低的业务开启降本增效，贝康处于黎明前的黑夜，但这个黑夜是否能趟过去并不能被预见，只能风投。