山东药玻未来增长的三个核心驱动因素
$山东药玻(SH600529)$ 目前市场给予的是价值股的估值水平，但其本身应该是妥妥的成长股。其成长性主要来自三个方面：1）一致性评价政策推动中硼硅药玻包材升级换代；2）山东药玻中硼硅药玻具有一定的先发优势；3）公司中硼硅药玻先进产能快速释放。
技术发展及一致性评价政策推动药玻包材升级换代
药用玻璃分为四类：钠钙玻璃、低硼硅玻璃、中硼硅玻璃和高硼硅玻璃四类，热膨胀系数从高到低，含硼量（三氧化二硼）从低到高。
我国药用玻璃与国外仍存在不少差距。现阶段，普通钠钙药玻和低硼硅药玻仍然是国内药玻主力材质，而国外医药行业已普遍使用中硼硅药玻材质为代表的一级耐水玻璃瓶作为包装材料。一级耐水药用玻璃瓶具有更高的耐水、耐酸和耐碱能力，热膨胀系数也较低，与普通钠钙、低硼硅等二类瓶、三类瓶相比，与药品相容性和稳定性均较优。
随着我国创新生物制剂（抗体药、融合蛋白药、ADC 药物等）、疫苗和医美等高端产品的研发生产，以及仿制药一致性评价提升上市制剂包材技术要求，中硼硅一级耐水药玻将逐步成为药用玻璃包装的主要材料，也是药玻材质的发展方向。
2016 年10 月，工业和信息化部、国家发展改革委等6 部委印发的《医药工业发展规划指南》中明确提出要“加快包装系统产品升级，开发应用安全性高、质量性能好的新型材料，逐步淘汰质量安全风险大的品种，重点加快注射剂包装由低硼硅玻璃瓶向中性硼硅玻璃瓶转换……”。
2017 年12 月，国家食品药品监管总局发布《已上市化学仿制药(注射剂)一致性评价技术要求(征求意见稿)》，指出注射剂使用的直接接触药品的包装材料和容器，不建议使用低硼硅玻璃和钠钙玻璃。
2020 年5 月，国家药监局发布《关于开展化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作的公告》，明确指出，注射剂使用的包装材料和容器，质量和性能不得低于参比制剂，以保证药品质量与参比制剂一致。而国外的原研注射剂的药玻包装多数使用中硼硅玻璃。
2021 年12 月，国务院办公厅发布《关于推动药品集中带量采购工作常态化制度化开展的意见》，挂网药品通过一致性评价的仿制药数量超过3 个的，在确保供应的前提下，带量采购不再选用未通过一致性评价的产品，从采购上差异化支持，鼓励药企开展仿制药一致性评价。
山东药玻中硼硅药玻具有一定的先发优势
根据CDE 原辅包登记披露信息，截至目前，共有11 家企业备案登记中硼硅模制瓶包材，其中仅有7 家企业中硼硅模制瓶不同规格产品通过制剂关联审评，进口的3 家，国产4 家。
山东药玻中硼硅模制注射剂瓶（2-500ml 规格)在2019 年11 月就通过关联评审，是国内中硼硅模制瓶登记且关联评审通过最早的药玻企业。国内其他药玻包材企业大多在 2023 年后中硼硅模制瓶产品通过关联评审，$力诺药包(SZ301188)$ 2024 年4 月中硼硅模制瓶产品（2-500ml 规格）通过关联评审，落后公司4-5 年时间。
管制瓶登记信息，其中超30 家企业共44 个规格中硼硅管制瓶包材通过关联评审，绝大部分为国内企业。国内中硼硅管制瓶通过药监局关联评审的企业较多，比如力诺药包、 $正川股份(SH603976)$ 等，行业竞争较为激烈。但除山东药玻窑炉自产玻管良品率相对较高外，其余绝大多数企业依赖玻管外采，国内企业中硼硅管制瓶业务集中在利润率较低的下游制瓶环节，产业链绝大部分利润被上游玻管供应商肖特、康宁等国际巨头攫取。据说力诺已经自建中硼硅玻管产能，但良品率未知。
提升中硼硅管制瓶业务竞争力的关键点在拉管环节的良品率提升，目前山东药玻玻管良率已达到70%左右，与肖特、康宁有5-10%的差距，处于国内先进水平。
公司中硼硅药玻先进产能快速释放
中硼硅模制瓶方面，2019 年-2021 年，公司中硼硅模制瓶产能从1.11 万吨提升到1.57 万吨，产能利用率和产销率均超过100%；2022年中硼硅模制瓶产能继续大幅提升到年产约10 亿支，2023 年末产能提升到15-16亿只，2024 年上半年投产了2 台60T 电熔炉，中硼硅等一类模制瓶产能进一步提升到24-25 亿只，公司市占率70-80%。
中硼硅玻管良品率接近国际药玻巨头水平。中硼硅玻管良品率是影响中硼硅管制瓶盈利能力的关键因素。由于中硼硅药玻硼含量较高，融化温度高，玻璃溶液均匀控制难度大，玻管良品率控制较难，国内多数中硼硅管制瓶企业仍依赖从德国肖特和美国康宁等国际企业采购玻管。目前，公司中硼硅玻璃管良率目前已达到70%左右，与肖特、康宁有5-10%的差距，处于国内先进水平；玻管自用比例也达到60-70%，但23年和24年管制瓶业务虽然毛利率仍为负，管制瓶业务毛利率有望逐步回正，但需要观察。
预灌封产品设备进口调试要求高，产能逐渐释放。预灌封产品主要用于疫苗、医美等高端产品，随着2021 年开始的国内新冠疫苗接种的推广，国内预灌封注射器产品供应紧张。2021 年9 月，公司公告非公开发行股票预案，计划募资18.66 亿元，主要用于一级耐水药玻项目和5.6 亿只预灌封注射器扩产改造项目，2022 年 11 月完成定向增发。截至2023 年底，公司已引进国外先进的设备 80 台套，包括 51 台成型机、9 台插针机、19 台退火炉、1 台清洗机，目前正在有序调试投产。截至2024 年上半年，公司披露预灌封产品年化产能在 2 亿支左右，24 年上半年销售情况基本与去年同期持平。
总体来看，山东药玻所处行业具有相当的成长空间，且公司在药用玻璃行业深耕多年，具有一定的竞争优势；后续的成长空间来自中硼硅模制瓶业务进一步增长，中硼硅管制瓶由于自产的中硼硅玻璃产能释放带来毛利率的提升，预灌封产品收入快速增长。