华能国际2025–2030年利润测算报告

——煤电折旧释放+新能源翻倍增长，驱动归母净利迈向315亿
一、报告核心结论（一句话）
在煤电长协比例优化至50%、折旧集中到期释放利润、新能源电价触底回升+海风高增的背景下，华能国际2025–2030年归母净利润将从147.6亿元稳步增长至315.5亿元，复合增速约16.5%；2030年税前总利润约464亿元，实现“煤电托底、新能源爆发”的双轮驱动格局。
二、历史复盘：2021–2025年新能源与煤电利润基础
（一）新能源：四年装机翻倍，利润稳步上行
1. 装机增长（2021–2025）
◦ 风电：2021年末10.54GW→2025年末21.00GW，四年新增10.46GW，增长99.2%，接近翻倍；
◦ 光伏：2021年末3.31GW→2025年末24.70GW，四年新增21.39GW，增长646.0%，成为装机核心驱动力；
◦ 风光合计：2021年末13.85GW→2025年末45.69GW，四年增长229.9%，实现跨越式扩张。
2. 利润增长（2021–2025，税前利润总额）
◦ 风电：2021年48.94亿元→2025年65.00亿元，增长32.8%，受市场化电价下行影响，增速低于装机；
◦ 光伏：2021年7.25亿元→2025年38.00亿元，增长424.1%，量增完全对冲价降，利润弹性显著；
◦ 新能源合计：2021年56.19亿元→2025年103.00亿元，增长83.3%，年均复合增速16.3%。
3. 度电利润特征
◦ 陆上风电：稳定在0.10元/kWh左右，受电价下行影响，2025年略有回落；
◦ 海上风电：维持0.15元/kWh以上，高毛利属性凸显，成为风电利润增长核心；
◦ 光伏：度电利润0.10–0.18元/kWh，2025年触底后具备修复空间。
（二）煤电：2025年盈利修复，折旧释放周期开启
1. 2025年煤电利润基数
◦ 前三季度煤电利润总额132.68亿元，四季度预计15.00亿元，全年合计147.68亿元（取整147亿元）；
◦ 度电利润：前三季度0.0514元/kWh，单三季度升至0.06元/kWh，盈利修复趋势明确；
◦ 核心约束：长协电量签约率过高，压制顶峰电价溢价，50%为超额利润释放临界点。
2. 煤电折旧到期核心数据（2025–2035）
◦ 年到期容量：450–500万千瓦/年，2026–2030年为到期高峰，年均480–500万千瓦；
◦ 年折旧到期金额：180–200亿元/年（税前），合并口径下每年折旧减少15–25亿元，直接增厚利润；
◦ 折旧政策：直线法，折旧年限20年，残值率5%，年折旧率4.75%，单位千瓦年折旧190元。
3. 计提与减值
◦ 年度固定计提/减值30亿元，为非经常性成本，未来随资产结构优化有望逐步下降。
三、核心假设（2025–2030，统一口径）
（一）煤电板块假设
1. 长协电量签约率逐步降至50%，顶峰电量足额释放，度电利润从0.05元/kWh提升至0.068元/kWh；
2. 2026–2030年，每年折旧释放利润20亿元，2030年煤电利润总额达247亿元；
3. 年度计提/减值维持30亿元，煤电装机稳定在100GW，以调峰+顶峰供电为主。
（二）新能源板块假设
1. 风电：陆上稳增，海上年均新增1.2–2.0GW，2030年海风累计装机14.5GW+，度电利润维持0.10元/kWh（陆上）、0.15元/kWh以上（海上），2030年风电利润130亿元+，实现翻倍；
2. 光伏：装机增速放缓，2030年累计装机50GW+，电价触底修复，度电利润回升，2030年光伏利润75–80亿元，增长约100%；
3. 新能源合计：2030年利润总额235亿元，较2025年90亿元增长161%，实现翻倍以上增长。
（三）财务参数假设
1. 所得税综合税率：15%（新能源优惠+煤电加权）；
2. 少数股东损益占比：20%，归母净利润=净利润×80%；
3. 其他业务（燃机、水电、投资等）：利润总额稳定在10–12亿元/年。
四、2025–2030年利润测算表（核心数据）
单位：亿元
年份 煤电利润总额（含折旧释放） 新能源利润总额（风电+光伏） 其他利润总额 计提/减值 合计税前利润 净利润（扣15%税） 归母净利润
2025E 147.0 90.0 10.0 30.0 217.0 184.5 147.6
2026E 167.0 115.0 12.0 30.0 264.0 224.4 179.5
2027E 187.0 145.0 12.0 30.0 314.0 266.9 213.5
2028E 207.0 175.0 12.0 30.0 364.0 309.4 247.5
2029E 227.0 205.0 12.0 30.0 414.0 351.9 281.5
2030E 247.0 235.0 12.0 30.0 464.0 394.4 315.5
五、分板块利润增长逻辑
（一）煤电：折旧释放+长协优化，从“成本中心”到“利润压舱石”
1. 折旧释放是核心驱动力：2025年后，十一五、十二五投产的百万千瓦机组集中到期，每年折旧减少15–25亿元，直接转化为税前利润，2030年煤电利润总额较2025年增长68%；
2. 长协比例优化打开盈利弹性：长协签约率降至50%，煤电可将50%以上电量投向现货市场，顶峰时段0.5–0.8元/kWh高价电量足额释放，度电利润稳步提升；
3. 容量电价托底：114号文明确煤电容量电价回收固定成本不低于50%，锁定基础收益，弱化煤价波动影响。
（二）新能源：海风高增+电价修复，利润实现翻倍
1. 风电：海上风电成增长引擎：海上风电度电利润较陆上高50%以上，2026–2030年年均新增1.5GW+，海风占比快速提升，拉动风电整体利润翻倍；
2. 光伏：量稳价修，利润仍翻倍：虽装机增速放缓，但电价触底回升、大基地项目占比提升，叠加规模效应，利润仍实现约100%增长；
3. 结构优化：2030年新能源利润占比从2025年的38%提升至51%，成为公司第一大利润来源。
六、风险提示
1. 煤价超预期上涨：若煤价大幅反弹，将压缩煤电度电利润，影响折旧释放效果；
2. 新能源电价修复不及预期：市场化电价持续下行，或绿证、碳价溢价未兑现，压制新能源利润；
3. 长协比例管控超预期：政策强制要求高长协签约率，煤电顶峰超额利润无法释放；
4. 计提/减值超预期：资产减值、坏账计提增加，抵消利润增长。
七、最终结论
华能国际正处于“煤电折旧释放+新能源高增”的黄金增长期，2025–2030年煤电凭借折旧到期与长协优化，利润稳步增长；新能源依托海风放量与电价修复，实现利润翻倍。双轮驱动下，公司归母净利润从2025年的147.6亿元增长至2030年的315.5亿元，复合增速16.5%，2030年税前总利润突破460亿元，成为电力板块兼具成长性与高股息的核心标的。