喵老师说自由现金流和净利润的关系！
引子
今天在群里看到大家讨论雪球大V（雪球ID：james_nj，著名的007大神）一年多之前写的一篇《底层逻辑5、预期差》，整体来说写的非常好，特别是看企业未来盈利，要看自由现金流，而非未来的归母净利润。
这点和喵老师是不谋而合的，喵老师前几天刚写过一个《看好的上市公司，到底赚不赚钱？》系列：
《你看好的上市公司，到底赚不赚钱？喵老师带你看上市公司的自由现金流（上）》
《你看好的上市公司，到底赚不赚钱？喵老师带你看上市公司的自由现金流（上）——培训视频》
《你看好的上市公司，到底赚不赚钱？喵老师带你看上市公司的自由现金流（下）》
《你看好的上市公司，到底赚不赚钱？喵老师带你看上市公司的自由现金流（下）——培训视频》
也是给大家普及自由现金流比归母净利润更重要的观点，企业价值是未来各年自由现金流折现（DCF）之和。
不过文中，有一个说法是错误的，喵老师拿出来指正一下，让大家对自由现金流和净利润之间的关系搞得更明白一些：
正确的说法应该是：从长周期看，自由现金流应该是和净利润一致或者至少非常接近的。什么是好的商业模型，不是这么看的。如何从自由现金流和净利润来看商业模式好不好？喵老师会在后续段落，把这个方法教给大家。
什么情况下会不一致？
就是准则委员会那些闭门造车的糟老头子们，玩出来的花样：
比如Share based compensation（股份支付），一头进了利润表，另外一头进了Equity，对现金流就没有影响了。
再比如上市之前的各轮投资者的各种优先权利的公允价值变动，一头进了利润表，另外一头进入负债，成功上市之后再转入Equity，这样对现金流也没有影响。
我们最常见的不一致是如何形成的？
喵老师上课的时候，经常说“通过折旧摊销‘撸’回来的现金”，这就属于利润表上出成本费用了，但是现金流没有流出。但是仔细一想，这不就是多年之前投资活动流出去的钱啊，就是喵老师经常说的“买买买”或者“砸CAPEX”。净利润和自由现金流正常情况下的不一致，绝大多数都是时间性差异。
喵老师经常将多年的“通过折旧摊销‘撸’回来的现金”同“买买买”或者“砸CAPEX”进行比较，来判断企业是否真实盈利。其实这点就和007写这段《底层逻辑5、预期差》想表达的意思比较相像了。
至于经营性应收应付的变化，拉长周期来看，来来回回大都可以抵消的，不用去管。像长江电力这样每年靠多欠20亿赚经营活动现金流的案例，并不是很多见。
还有就是应收账款和存货占用现金流的问题，因为利润表上没有出成本、费用或者减值损失，但是现金流却被占用了，会造成自由现金流小于净利润的现象。这个其实也是时间性差异，等企业计提信用损失准备或者资产减值损失准备的时候，就跟上了。
综上，自由现金流最简化最直接的公式=净利润+通过折旧摊销“撸”回来的现金-CAPEX（这里无需区分维持性和夸张性资本开支，全部扣掉就行了）。
如何通过自由现金流来判断商业模式好不好？
自由现金流和净利润的不一致，绝大部分情况下，只是时间性差异，我们在搞清楚这一点之后，继续下一步的讨论——“如何通过自由现金流来判断商业模式好不好？”
007大神的观点是：“自由现金流大于净利润”；喵老师的观点比较复杂，主要分两种情况：
不需要猛砸“CAPEX”的：
上海“鸳鸯锅”期间，某些有“特殊门道”的人，搞到“特别通行证”，把冰库里冻了100年的“伊比利亚黑猪肉”拉出来，80元一斤卖给市民，牟取暴利。这种情况下，净利润和现金流是基本一致的。其实茅台也是差不多的情况，他们的共同点是不需要很大的CAPEX，资金周转很快，毛利率又奇高无比。
我们可以观察到，这种“好”的商业模式的护城河是由“A4纸”和/或特殊的地理环境、温度湿度菌群环境构建的，不需要猛砸CAPEX。由巨额CAPEX造成的自由现金流的时间性差异微乎其微。
需要猛砸“CAPEX”的：
喵老师经常聊起的石油、煤炭、水电、核电、有色等行业都属于这种情况。对于这种情形，我们主要看两个数据：1）毛利率或者边际贡献率，只要同口径即可；2）建设+回收周期长短。毛利率越高越好，回收周期越短越好。
比如说大家最熟悉的石油：国际油价60-65美元/桶就差不多到底了，而中海油的桶油主要成本在27美元/桶多一些，这个口径其实已经包括了流转税金、销售费用和管理费用。边际贡献率高达近60%，油价高的时候，就接近70%了。而他的平均回收周期，就是砸钱周期的中间点和吃肉周期的中间点之距，仅为6-7年。
中海油最近几年CAPEX都是1300亿，而通过折旧摊销“撸”回来的现金大概在700亿上下，的确需要多砸进去五六百亿，但是砸完之后依然“肥得流油”，而且未来吃饭的“家当”则是越来越多。
而对于水电、核电而言，毛利率低不少不说，而且同口径的回收周期长达30年甚至更多，远期的钱不值钱的概念大家一定要有。
综上，回收周期越长的项目，需要越高的毛利率来弥补，脱离这个基础，空谈未来如何如何吃肉，只是纸上谈兵。
结论：好的商业模型未必需要自由现金流大于净利润，核心在于毛利率足够高，以及回收周期足够短。说白了，其实还是DCF概念，你将未来多年的自由现金流折现，计算出来的PV（现值）越高越好，至少要比现在的市值高。
异曲同工
虽然喵老师偏理论，007大神实战经验杠杠滴。补完这个自由现金流和净利润关系的bug之后，大家认可的投资标的却是非常相近的，所见略同：
喵老师在还不知道这位大神存在之前就多次喊过中国神华上车《聊一下6600亿的中国神华和5750亿的长江电力》、《港股神华跌出投资价值来了》。
据说007大神曾经也是偏爱长江电力的，喵老师并未对他做过系统研究，但是可以断言，他更爱乌白注入之前的长江电力，因为高价注入乌白之后，800亿的转让款是要付的，1600亿的债是要还的啊。
中国移动，喵老师也推过《中国移动发布2025半年度报告，中期股息增长引关注，吊打长江电力！》，其实在喵老师长期看好的520660中，中国移动也是主力军。
中国黄金国际喵老师之前并未关注，多年之前做过几家有色矿企的IPO，对有色的账务处理手段有一些常人没有的认知，所以是回避有色的。
但是当国际金价突破4000美元/盎司，国际铜价突破11000美元/吨的时候，情况就发生了根本性的改变。之前的某些“骗局”，现在倒也可以成立了。喵老师这几个月密切关注的中金黄金和他是兄弟公司，另外紫金矿业也在关注着。
当然中海油可能是因为没有满足007大神“自由现金流大于净利润”这一条，没有入得了007的法眼吧。所以，喵老师最最最偏爱的第一名并不在交集之中。
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