（三）中国海外发展：成功的房企不必非要转型
编者按：继写完华润置地和龙湖集团已经过了近一个月时间，第三家房企写谁让我颇为纠结。无论是曾经光环笼罩、掌握着行业话语权却出现流动性危机的万科，销售规模连续逆势提升直至问鼎的保利发展，奉行产品主义的混合所有制标杆绿城中国，还是城市运营+绿色科技的差异化龙头中国金茂，都引入注目，值得分析和探讨。但思来想去，这些公司都没有让我立刻提笔的冲动。
近几年来，所有的房企面临的共性问题是什么？是房开业务规模的萎缩和价格的持续下跌以及由此引发的系列问题。大多数房企给出的药方是什么？是转型。对了，我前两篇写的华润置地和龙湖集团都是早早明确了转型战略并坚定执行的开发商。而且它们的转型很成功，分别成为了央国企和民企的优秀代表。还有一些房企转型的时机、节奏甚至方向出了问题，成为失败的典型。
转型是所有房企势在必行的必答题吗？内地市场这么大，房开业务规模再萎缩也是几万亿的市场，有没有不转型而仍然成功的房企？当这个问题跃入我的脑海之后，第三篇房企分析文章写谁，答案就呼之欲出了——它就是在主流开发商中房开业务收入比例占比最高的中国海外发展。
以下为正文：
在房地产行业从增量转向存量、“转型”成为行业热词的当下，多数房企纷纷布局多元化赛道以求破局。但中国海外发展却以“反常识”的选择，坚守住宅开发主业，交出了行业领先的业绩答卷——2024年实现核心归母净利润157.2亿元，净利率近10%，在行业盈利普遍承压的背景下，展现出极强的经营韧性。这家深耕开发46年的房企，用实际表现证明：聚焦主业并非保守，精准深耕同样能穿越行业周期。
一、土储聚焦核心区：用“优质底盘”筑牢利润根基
房地产的利润本质，始于土地选择。中海的成功核心，在于其极致聚焦的土储策略，与行业内多数房企的广域布局形成鲜明反差，而这种差异最终体现在盈利数据上。
中海始终将土储锚定高价值区域，2024年新增土储中67%集中在四大一线城市，整体土储中一线占比高达73.5%，北上深三城销售占率稳居行业第一（2025年因为推盘节奏问题有所下滑）。这些核心区域不仅需求韧性强，更能支撑产品溢价，2024年中海拿地毛利率约37%，结转毛利率稳定在17%-20%。上海中海·顺昌玖里项目开盘即售罄，创下196.5亿元的全国单盘单次开盘销售纪录，印证了核心区优质项目的市场号召力。
反观行业普遍情况，2024年代表房企新增土储中仍有不少非一线项目，部分房企三四线未售土储规模庞大，且存在大量未开工地块。在行业缩量背景下，核心城市改善需求占比已超40%，中海聚焦的一线土储既保障了去化率（比行业高10-15个百分点），更锁定了长期盈利空间，而不少布局下沉市场的房企则需面对持续的去化压力与盈利拖累。
二、财务极致稳健：低杠杆+无权益稀释，构建安全护城河
行业下行期，财务安全是盈利的前提。中海以“绿档中的绿档”财务表现，成为穿越周期的关键保障，其财务策略与部分房企的融资扩张形成鲜明对比。
中海坚持审慎的财务策略，2024年净负债率仅29.2%，现金短债比3.5倍，资产负债率56.1%，三项指标均处于行业最低区间。凭借优异的财务状况，中海获得惠誉A-、标准普尔A-的双A国际信用评级，是唯一获此评级的中国房企，2024年加权平均融资成本低至3.1%，处于行业绝对低位（2025年进一步降低）。充足的现金流让中海在拿地、项目开发上拥有更强主动权，2024年在手现金达1002亿元，即便在一线城市供地偏少的情况下，仍能精准获取优质地块，无需依赖外部融资摊薄股东权益。对比之下，保利发展2025年5月刚发行完85亿元定向可转债，12月又披露了50亿元可转债预案，若最终落地转股，将进一步摊薄即期回报。
在利润真实性方面，中海的审慎性体现在前瞻性的减值计提策略上。2024年公司计提存货跌价准备45亿元，针对的是旗下少数去化节奏偏慢的项目，计提比例与存货质量高度匹配。得益于73.5%的土储集中在一线核心区，这些区域房价韧性强、去化率稳定，不存在大规模滞销风险，此次计提相当于提前挤掉潜在的资产泡沫，后续追加计提的压力极小，净利润的真实性与可持续性更有保障。
三、权益集中+风险隔离：让利润真正留存于股东
在规模之外，利润留存能力与风险隔离能力是房企盈利质量的核心差异点，这一点上中海的优势在行业中尤为突出，与万科等依赖联合开发的房企形成鲜明对比。
中海的项目权益占比极高，归母净资产占比达94.7%，少数股东损益占比低，几乎不存在利润分流问题。根据2024年上半年行业数据，71家内房股少数股东权益占比均值为31.45%，而中海等少数房企该比例低于10%，是行业内权益集中的典范。2024年中海权益销售额位居行业第一，实现的利润绝大部分留存于上市公司层面，最终转化为股东回报，全年合计派发股息每股港币60仙，派息率38.2%，股息率稳定在4.5%-5%。高权益占比更让中海实现了项目决策自主、风险可控，无需承担合作方违约或资金断裂的连带责任，从根源上规避了表外风险传导。
反观万科等房企，长期依赖联合开发与小股操盘模式扩张，新增项目权益比例多在40%-65%。该模式下，万科需承担联营公司约310亿元净负债（2024年末数据，引自万科A 2024年年度报告），叠加表外明股实债、应收款反担保等潜在义务超1200亿元（2025年6月30日数据，引自万科A 2025年半年度报告），2024年因合作项目亏损计提信用减值264亿元（引自万科A 2024年年度报告），坏账风险集中暴露，凸显了联合开发模式在逆周期下的风险敞口。行业内类似情况并不少见，不少房企少数股东权益占比超40%，少数股东损益与归母净利润基本持平，股东不仅难以充分享受发展红利，还需承担合作方带来的额外风险。而中海的高权益策略，既保证了利润的足额留存，又实现了风险的有效隔离，这一优势在行业深度调整期尤为珍贵。写到这里，不免有点令人唏嘘。我没有批评万科的意思，当年大力推行“小股操盘”模式输出品牌和管理，或者与其他房企联合拿地、开发，确实是提升ROE、增加股东回报或者提升规模、增加市场影响力的好方式。但本质上，这是一种会反噬的加杠杆的行为。中海是有多少钱办多少事，别的房企是钱不够我们凑一凑，争取一起办大事，但形势有变的话大事没办了、谁的钱也拿不回来。
此外，中海的产品力溢价进一步放大了盈利空间。作为中国内地房地产行业的开拓者，中海累计开发项目1900余个，斩获58项詹天佑大奖、8项鲁班奖，旗下玖序系高端产品成为改善型需求的标杆。相比之下，行业内多数房企产品以刚需为主，即便改善型产品占比逐步提升，也缺乏标志性高端产品线，产品溢价能力弱于中海，这也导致同等销售规模下，中海的盈利效率更高。
四、结语：深耕主业，亦是最好的转型
中国海外发展的成功，打破了“房企必须转型才能生存”的行业迷思。在行业从“规模竞争”转向“质量竞争”的新阶段，转型并非唯一出路，把主业做深、做精、做透，同样能构建穿越周期的核心竞争力。
中海的“不转型”本质是一种更坚定的差异化路径——聚焦住宅开发这一仍有数万亿空间的核心赛道，以“核心区土储+低杠杆财务+高权益+强产品力”的组合拳，实现了规模与利润的平衡，更构建了坚实的风险防火墙。这种策略在行业出清过程中成效显著，2024年中海市占率逆势提升至3.15%，较2023年末提升0.49个百分点，印证了优质龙头的份额将持续提升。
对于投资者而言，中海3000亿级的销售规模、10%左右的净利率，在未来稳定的市场中有望支撑300亿左右的净利润和3000亿的市值。以目前的估值水平与这个形势下仍然维持的高股息，构成了“稳增长+高安全垫”的投资标的。
中国海外发展的案例告诉我们：房地产行业的未来，不是所有房企都要转型多元化，而是所有房企都要回归核心竞争力。无论是坚守开发主业，还是布局多元赛道，只要能形成独特优势、实现稳健盈利与风险可控，就能在行业变局中行稳致远。