农业银行 (01288.HK)：与基本面脱钩的狂热

我做空$农业银行(01288)$ 来做空中国经济。已通过卖出看涨期权 (Sell Call) 建立初步空头，并准备在其未来上涨时，逐步建立一个合理的仓位，以此来对冲我的中国投资组合中的经济大盘风险（Beta）。

尽管基本面极其糟糕，但自2023年以来，农行股价已上涨一倍。这种涨幅完全脱离了现实，是由结构性扭曲而非价值驱动的。

核心问题在于其基本面正在持续恶化。房地产下行，无论是在个人房贷还是商业贷款领域（尤其是房地产相关开发贷和城投债），其坏账率都在明确攀升。与此同时，央行（PBoC）却在持续降息，这正从两端无情地挤压银行的盈利空间。观察到一个危险的临界点：财报上1.30%的净息差（NIM），即将低于其公布的1.27%的不良贷款率。而我坚信，这已是粉饰过的数字；其实际坏账率早已超过了其净息差。

风险不仅来自资产端。当前居民银行储蓄处于历史高位，这看似是稳定的存款来源，实则暗藏杀机。一旦市场信心出现拐点，储蓄开始流出，银行的成本端（负债端）将立即承受巨大压力。至于多头叙事中，声称农行估值要对齐西方银行的“轻资产财富管理”业务——这在我看来纯属无稽之谈 ，obvious bullshit !

基本面如此之差，为何股价为何能暴涨？答案在于其稀少的流通股比例。农行82%的股份为国有控股，而市场上（尤其是A股）的买盘，主要是以中国平安为主的险资，它们正在“左脚踩右脚”式地买入，占了大部分买盘。

这种低流通盘和高度集中的买方结构，导致了A类股份$农业银行(SH601288)$ 今年涨幅高达60%，远超同行（如工商银行的22%）。在港股，其通过港股通支付的税后股息率，现在甚至低于贵州茅台。

市场显然在错误定价一个由结构性因素推高、实则深度承压的杠杆资产。与其他被热钱推崇的牛股不同，农行的市值、股息率、买盘结构，显然无法继续支撑其再大幅上涨，所以这是一个上下行风险对称的交易。