再谈理想：遇到了难题，但并非不可解

尽管牛市似乎已经到来，但理想股价目前仍徘徊在90港元左右，让不少理想股东再次产生了“躲牛市”的感觉。其实，除了之前已经分析过的理想i8在GTM上出现了一系列的问题以外，最近还有一个比较负面的消息，那就是理想在7月的销量无论同比还是环比都出现了明显的下滑，而最新一周的销量更是跌出了新能源车企的前3名。这确实让本就已经四面楚歌的舆论环境雪上加霜。

在以上负面消息的影响下，一众国际大行纷纷下调了对理想汽车的评级，其中调整为“卖出”级的包括德银、BNP、麦格理等等。 然而，理想目前的销量情况为何会出现滑落？ 这背后反映了新能源汽车这个行业以及理想目前什么样的问题？ 未来理想的走向又会如何呢？ 我觉得这是一个分析新能源车企战略一个比较有意思的切入点，今天就来具体说一下。

【事先声明： 以下内容纯粹就是论事，本人对该行业内所有车企表示尊重且中立，并不妨碍任何人支持自己喜欢的车企】

第一部分：意料之中和意料之外的滑铁卢

1） 内卷之殇：年抛型产品+零和博弈

如果要回答理想的销量为何出现显著下滑，不妨先来看看当前市场上销售势能比较好的几个品牌是如何实现销量增长的。

先看刚发完财报并且迎来一波大涨的小鹏，25年7月份卖了接近3.7万台车，对比去年7月的1.1万台的确实现了飞跃式的增长。而当我们仔细拆开销量看的时候，会发现这里的增量主要是在24年7月以后上市的M03（接近1.6w台），P7+（5600台），以及G7（5500台） 贡献的。 我们再看问界，今年7月份卖了接近4万台，而去年3月份不到3万台，其中主要是多了M8带来的2万多台的增量，从而抵消了M9和M7的同比下降。

其实从上面的销量拆解中，可以明显得出一个结论，那就是当前市场形势下，车企要获得销售增量，非常依靠不断推出新车型。车企销量提升=新车型销量提升-老车型销量下降。

这种做法其实很正常，在油车时代，车企如果希望在市场份额上有所突破，肯定也需要依靠推出新的产品。但目前这个市场的扭曲之处来自2点:

第一，新产品的迭代周期非常之快。在油车时代，一款车畅销几年甚至接近十年的情况并不罕见。然而在当前的新能源车市场，由于竞争车企众多，因此车企通常需要以年甚至半年为单位推出新品，以保持销售侧的热度。这种产品的迭代速度甚至已经超过了手机行业。如果我们以消费者的视角看这个现象，对于想要购买新车的消费者来可能不是一件坏事。但如果站在行业和车企的角度，却未必是一件好事。如果每年都有车企在推出新一代产品，消费者凭什么要购买去年的旧产品呢？因此，如果车企跟不上一年甚至半年的新品更新速度，客户很可能就会被别家的新产品抢走；

第二，快速迭代的车型，导致车企间代际竞争从产品力向性价比偏移。对于硬件这种产品，在那么短时间内不断推出新产品，在技术和体验上其实很难有大变化。这个客观规律已经在比汽车轻得多的手机行业上被验证过了。当然，某些车企可以在品牌和外观方面做文章，但对于大部分车企而言，在硬件产品力打到及格线以上之后，不断提升性价比才是销售的流量密码。从小鹏M03到乐道L90，这些爆款车的背后都离不开性价比。而性价比的背后，则是车均净利润不断变薄甚至为负。

将这两个现象单拎出来讲，似乎确实不太健康。但我发现市场上大部分投资者也认可这种做法。新能源车企的股价似乎只跟最近两个月的销量有关系。因此，当车企的股价因为销量陷入低谷，我们似乎也很难要求他们不去参与这样的零和博弈，毕竟这是他们在当前活下去的基础。

2） L系销量下滑并不意外

基于上面分析的行业状况，再去看理想销量下滑这件事情，其实就并不意外了。7月份理想销售车型中的主力还是L系，而L系除了L6以外，都是卖了好几年的产品了，甚至L6本质上也是属于L系这个老产品体系中的一员。

在此情况下，理想在24年下半年，以及25年上半年，没有发任何一款新产品。他们只在今年上半年对L系进行了小幅度的焕新，主要集中在空悬这个消费者感知相对有限的地方。因此，在各家车企大量推出20-40万性的新车型的情况下，我想目前L系销量的下滑是反应了当前市场竞争的正常结果。

另一个影响L系销量的因素自然是价格。理想对于车型的毛利率有着严格的要求，而其他为生存而战的车企则没有这方面的负担。在类似乐道L90这样的高性价比家庭用车上市之后，相信不仅对于i8，而是对于L6-L8，销量都会受到一定的影响。

结合上面这两点，理想在当前这个年抛型产品+零和博弈的市场里，采用了慢迭代+保毛利的策略。因此L系销量遇到压力是很正常的，甚至我想也是理想计划内的事情。

3） i8意料之外的打击

但是，我认为理想敢于在今年压着L系不做大的迭代，原因还是对下半年上市的i8和i6有比较充足的信心。然而i8的发布却造成了计划之外的滑铁卢。对于i8的GTM问题，上次已经专门写过一篇文章，这里不再赘述了。而我认为i8对于理想整个品牌的影响其实也是多方面的。

首先，L系列销量的下滑，和i8早早公布车型和预告发售时间也有关系。毕竟消费者心理是买新不买旧，就算因为L系对理想品牌产品产生一定的购买意向，在不着急用车的情况下，正常也会等待品牌今年的重磅新品上市再做对比。而等到i8终于发售，马上因为各种原因导致舆论处于劣势，就又使得一部分原来瞄准了理想产品的消费者转向别的品牌。

其次，i8的负向势能很有可能会延续到i6上。回想去年，在Mega发售后L6可以一挽颓势，是因为当时对L系的风评还是很不错的，因此Mega的负向势能对增程的L6甚至整个L系影响都是相对有限的。而现在i6和i8同属i系纯电产品，在一般人的理解里i6就是小i8，因此在i8舆论环境一般的情况下，i6突围的难度又会进一步加大。

第二部分：慢迭代+保毛利背后的战略思考

1） 新老车主利益的平衡

基于上面的论述，我认为理想对于目前销量上的困境，有一部分是计划内的，一部分是计划外的。计划内的是L系目前产品周期已经到了快要迭代的窗口（L8是22年9月发布的），今年销售面临压力是正常现象，无论什么车企都有可能碰到产品周期末端的销量问题；计划外的是i8上市遇到的问题，使得新产品目前看来没有办法去填补L系下滑带来的销量缺口。

而如果我们只看计划内那部分，为什么理想会允许自家的核心产品在目前这个市场环境里慢速迭代呢？除了之前管理层对i系信心比较足以外，我想还因为新老车主利益平衡的考虑。

如果一个汽车品牌每年快速迭代新车，而且每代都有更好的性价比，那新车主当然会很开心，但刚买了上一代车型的车主则不一定了。而因为理想本身拥有超百万的存量车主，而存量车主又是实打实的目标客群，肩负着口碑传播的重任，所以维系好和老车主的关系又变得非常重要。这便促使理想在产品的迭代速度上是相对保守的。而对于一些急需销量来维护自己行业地位的车企而言，老客户关系自然没有销量那么重要。目前有些新的产品，明显是会背刺品牌老用户的，只是在当前行业的语境下这些问题会被销量掩盖。但是，当这些车企后面发展到更大规模的时候，必然也会面临同样的制约。

2） 保毛利是制约还是能力

目前网上舆论对于李想本人的评价，通常以“鸡贼”二字概括，特指李想整天盯着卖车这三瓜两枣的利润，没有做大销量的“格局”，不肯做大的让利。

但关于保毛利这件事情，在我的认知里一般来说更像是一种能力而不是制约。区分制约和能力的标准是，制约是无论我想不想做都不得不做的事。而能力则是我想做时能做，不想做时可不做的事。其实在当下市场环境下，能在有销量规模的情况下保毛利，就已经体现出了理想非常强的业务能力。

其实我本人也希望理想降低车均毛利率来实现更高的销量。原因就是，在马上进入的低利率环境里，现金的价值远不如让产品进入更多家庭重要。不过，既然保毛利对于理想来说本质上是一种能力，当理想真的希望以价换量的时候，无论是正毛利率，还是账上的巨额现金，都会成为理想非常有力的抓手。

因此，我觉得如果在9月i6发布之后，理想整体销量还没有特别大的起色，理想是有可能调整价格的。特别是因为，明年是理想迭代L系产品的时点，相信公司不会希望目前这种负面的势能延续，从而影响公司真正的命脉产品。总之，降价这张牌，目前仍然紧握在理想手中。而对于当前一些已经把性价比这张牌打到极致的企业来说，下一步已然退无可退。

第三部分：理想是否还有未来？

1）产品力是否依然在

如果真的以长期视角来看新能源汽车，我相信短期内这些销量的变化，远不如企业打造产品的能力重要。只要产品力仍在，无论是产品迭代速度，还是性价比，只要车企肯打出这些牌，销量就会受到正向刺激。

然而，目前理想遇到的问题是，在i8上市后，市场再一次对理想在L系以外打造新爆款的能力提出了质疑。类似的质疑其实在MEGA发布之后就被提起过，只是后来因为MEGA Home的发布逆转了。而最近李想也公开地把MEGA、i8这种独特的产品称为理想的“think different”，试图为自家产品力辩护。

在我看来，产品力其实是分为2个维度的，一个是用户使用视角的产品力，指的是用户真正使用这款产品的体验好不好；而另一个是用户购买视角的产品力，指的是用户在考虑购买这款产品时是否有足够的吸引力。

而目前，我认为理想在用户使用视角的产品力一直做得很不错。至少我身边开理想的朋友们对于他们使用的各款车型的评价都是很不错的。就算是之前争议比较大的MEGA，其实用户的NPS一直都不错。所以理想基于对家庭用户的专注确实保证了产品本身对这部分用户来说使用体验是足够好的。

但问题就出在了用户购买视角的产品力上。正如之前在写i8的文章里说的，i8在外形上很难匹配目标客群（如果对目标客群的理解是中年家庭用户），同时没有给出在销售过程中可以一锤定音的差异化卖点，并且在产品配置和定价上出现了问题（虽然后续调整了）。在宣传方面，理想则是一如既往地全面失去正向声量。这些问题，其实是在MEGA上市的时候都遇到过的，而MEGA的翻身正是因为MEGA Home升级了用户销售视角的产品力。

不过，正因为理想在两种视角的产品力表现不一致，在当前这种情况下，理想的产品很可能会出现低开高走的情况，就像MEGA一样。一方面是因为真正购买了产品的用户有可能会基于好的使用体验进行口碑传播，另一方面则是理想会对产品的差异点进行更深一步的挖掘。

但是，正如上面所说的，在当今整个行业快速迭代产品的情况下，让产品的好声量缓慢释放，是一个在经营上比较危险的事情，相当于变相给了对手弯道超车的机会。因此，我还是希望能看到理想在用户购买视角的产品力上，包括整体的GTM能力上，能有所改善。

2）AI能力的展现

李想一直将理想定义为一家人工智能企业。其实在我看来，造车本来就不是一个特别好的生意，但新能源汽车恰好是一个连接制造业、人工智能和具身智能的结合点。而目前除了VLA以外，确实还没有看到理想在前沿科技领域的能力展现。

但基于李想对AI的重视，60亿/年的AI投入，我相信理想是有AI方面的能力储备的。在李想最近和老罗的对谈中，李想再一次提到在硬件上差异化能够持续的时间很短，而车企未来真正的差异化还是需要集中体现在系统和AI能力上。我认为这个认知没有问题，但后续还是需要找到更多系统、AI和用车场景的结合点，使这些独特的能力真正解决更多用户的痛点。如果理想可以做到这样的效果，相信目前市场上对于理想缺乏核心技术的看法也将面临改变。其实目前理想的市值中没有考虑任何AI能力的价值。这和某些非赢利车企的估值逻辑完全不一样。

3）26年的机会：新L系和出海

虽然在当前的舆论之下，我认为i8和i6在今年的销量确实会面临压力，而L系又处在产品周期末端，因此理想今年整体销量确实会受一定的影响。不过，明年L系产品很可能将迎来一次大的升级换代。如果我们参考最近ES8的升级换代，可以发现新产品功能+新定价同样可以引爆换代车型的销售势能。

另一方面，李想在和老罗的访谈中，也透露了26年将是理想出海的元年。虽然理想产品之前已经通过0公里二手车的方式出口了一些海外市场，但明年将是公司正式开展相关业务的第一年。而海外市场则意味着销量增量和更高的利润空间。

结论

综上所述，我认为理想目前虽然面临比较大的压力，但似乎并没有市场认为的那么差。一方面，L系的销量回落更多是来自正常产品周期的表现（叠加网上暂时的极端负面攻击影响）；另一方面，i8在用户使用视角的产品力问题不大，只是在用户购买视角的产品力上（以及整个GTM环节上）存在改进的空间。而理想在产品的迭代速度上偏慢，可以理解为对老车主更负责的一种表现。

基于理想目前的高毛利+巨额现金，降价这张牌还一直握在理想的手上，后续进退还留有余地。而理想目前对AI保持高投入，如果后续能够找到AI能力和用户痛点的更多交叉点，将有可能彻底改变是市场对理想缺乏核心技术的印象。另外，明年理想还有L系换代和出海等等的新发展机会。

因此，如果只看2个月的短期销量，我认为确实有可能造成股价继续向下波动。但如果真的以长期视角来看，如今90港元的理想，对比去年80-90港元的理想，在公司能力上是变得更好的（智驾能力、能源网络、纯电产品等）。我认为假以时日，理想的故事可能还会迎来一波反转。就让我们拭目以待吧。$理想汽车(LI)$ $恒生指数(HKHSI)$ $中概互联网指数ETF-KraneShares(KWEB)$