港股投资价值分析之：栢能集团
目录
港股投资价值分析之：栢能集团 1
一、公司业务：聚焦高端硬件制造，绑定头部资源并拓展新场景 1
1. 核心业务：以图像显示卡为基石，多板块协同 1
2. 业务模式：ODM/OEM 与自有品牌双轮驱动 2
3. 近期战略：应对供应链风险，开拓高增长领域 2
二、 经营状况：盈利呈周期性复苏，财务健康度持续修复 2
1. 盈利表现：从周期性低谷回升，2025 年中期延续向好 3
2. 投资与资产：2022 年集中扩产，后续回归平稳节奏 3
3. 现金流与流动性：压力缓解，安全边际回升 3
三、 股东回报：分红从 “依赖储备” 转向 “盈利支撑”，股息率吸引力较高。 4
四：估值 5
五、总结 6
一、公司业务：聚焦高端硬件制造，绑定头部资源并拓展新场景
栢能集团作为全球第二大 GPU 显卡生产商，业务布局围绕 “核心硬件制造 + 产业链延伸 + 全球化服务” 展开，核心竞争力集中于与头部芯片厂商的深度合作及多场景业务覆盖：
1. 核心业务：以图像显示卡为基石，多板块协同
图像显示卡业务：为绝对核心，专注高端显卡研发制造，是英伟达官方授权的 6 家消费级显卡生产商及 3 家 Quadro 嵌入式解决方案合作商之一，同时与 AMD 合作覆盖双 GPU 巨头资源。旗下拥有三大差异化品牌：
索泰（ZOTAC）：英伟达核心 AIC 伙伴，主攻中高端市场，曾因广泛用于比特币挖矿闻名，2021 年随显卡需求激增推动业绩爆发；
映众（Inno3D）：聚焦主流游戏市场，覆盖大众消费群体；
万丽（Manli）：深耕专业显卡领域，服务工业、医疗等垂直场景。
电子制造服务（EMS）：提供一站式代工服务，客户涵盖 ATM/POS 系统供应商、工业设备制造商（加速卡、控制卡）及消费电子品牌（电子钟、无线温度计等），补充核心业务现金流。
其他电脑相关产品：包括主板、迷你电脑、嵌入式系统及电竞硬件设备，形成 “显卡 + 周边” 的硬件产品矩阵，丰富收入来源。
2. 业务模式：ODM/OEM 与自有品牌双轮驱动
To B 端：为国际品牌提供定制化显卡设计制造（ODM/OEM），绑定下游大客户需求；
To C 端：通过覆盖全球 70 多个国家的销售网络推广自有品牌，直接触达消费者；
解决方案端：提供 “硬件 + 软件” 一体化服务，为客户定制专业硬件平台，提升附加值。
3. 近期战略：应对供应链风险，开拓高增长领域
产能布局调整：印尼巴淡岛新工厂投产，主打高端显卡（含 RTX 5090），规避美国对华半导体出口禁令，保障英伟达高端 GPU 供应；同时逐步将生产基地从中国转移至东南亚，保留香港总部的研发与管理职能。
市场拓展：切入服务器与边缘计算新场景，与全球服务器大厂 Supermicro 合作，进入中国云服务商供应链；利用 Quadro 嵌入式解决方案，为机器人等领域提供边缘算力支持，打造新增长极。
经营状况：盈利呈周期性复苏，财务健康度持续修复
栢能集团经营受显卡市场需求、供应链政策及投资节奏影响显著，2021-2025 年呈现 “高峰 - 下滑 - 复苏” 的周期性特征，2024 年后财务指标逐步回归健康区间：
1. 盈利表现：从周期性低谷回升，2025 年中期延续向好
业绩波动与周期：2021 年为盈利高峰（年内溢利 23.76 亿港元、EBITDA 30.19 亿港元），核心驱动因素是显卡市场 “需求远超供应”（比特币价格涨幅近 3 倍，挖矿需求推高显卡销量及毛利率）；2022-2023 年盈利大幅收缩（2023 年年内溢利仅 0.60 亿港元、EBITDA 1.95 亿港元），行业需求降温叠加产能调整压力；2024 年企稳回升（年内溢利 2.60 亿港元、EBITDA 4.14 亿港元），2025 年中期持续改善（营收 63.55 亿港元，同比 + 28.5%；归母净利润 2.50 亿港元，同比 + 29.0%；净利润率 3.97%，较 2023 年的 0.65% 显著提升）。
营收与盈利质量：2024 年全年营收 100.82 亿港元，较 2023 年的 91.67 亿港元增长 9.8%，自有品牌显卡销售增长是核心动力，盈利质量随产品结构优化（高端显卡占比提升）持续改善。2025年上半年继续高歌猛进，行业正处于景气的周期。
2. 投资与资产：2022 年集中扩产，后续回归平稳节奏
资本开支波动：2021 年资本开支 0.67 亿港元（常规水平），2022 年激增至 5.45 亿港元（为 2021 年的 8.2 倍），主要用于产能布局调整（东南亚工厂建设）；2023-2024 年回归常态（2023 年 0.42 亿港元、2024 年 1.47 亿港元），投资节奏与业务需求匹配。
折旧摊销：2023-2024 年折旧与摊销总额回升至 1.06 亿、1.03 亿港元，对应 2022 年资本开支形成的资产进入摊销周期，对利润的短期压力逐步释放。
3. 现金流与流动性：压力缓解，安全边际回升
现金流修复：经调整现金流从 2022 年的 2.59 亿港元回升至 2024 年的 3.34 亿港元，自由现金流 2022 年转负（-2.85 亿港元）后，2023-2024 年连续转正（2024 年 1.87 亿港元），核心原因是盈利修复叠加资本开支收缩；
现金储备：现金净额（类现金资产 - 有息负债）从 2022 年的 4.70 亿港元（因盈利下滑 + 投资扩张消耗），回升至 2024 年的 15.10 亿港元、2025 年中期的 15.16 亿港元，流动性回到安全区间，抗风险能力增强。
股东回报：分红从 “依赖储备” 转向 “盈利支撑”，股息率吸引力较高。
栢能集团股东回报与盈利周期强相关，2024 年后分红可持续性显著提升，当前股息率具备吸引力：
1. 分红规模：随盈利波动，2024 年后企稳
2021 年：分红 4.11 亿港元；
2022 年：分红达近年峰值 9.35 亿港元（每股派息 2.41 港元），主要依赖前期现金储备；
2023 年：分红降至低谷 1.36 亿港元（每股派息 0.35 港元），盈利收缩下仍维持分红；
2024-2025 年：分红企稳（2024 年 1.55 亿港元，每股派息 0.40 港元），2025 年中期拟派发每股 0.25 港元股息，分红规模与盈利修复节奏匹配。
2. 派息率：从 “超支” 回归合理，盈利覆盖能力增强
2021-2023 年：派息率波动极大（2021 年 17.3%、2022 年 133.2%、2023 年 226.7%），2022-2023 年分红超当年盈利，依赖前期现金储备；
2024 年：派息率降至 59.6%，盈利（2.60 亿港元）可完全覆盖分红（1.55 亿港元），回归合理区间，分红可持续性显著提升。
3. 股息率与可持续性：当前回报吸引力高，现金流支撑充足
股息率：对应当前股价 5.69 港元，若按 2024 年净利润 2.60 亿港元估算，股息率约 5.9%；若按市场预期 2025 年净利润 5 亿港元测算，预期股息率可超 10%，在港股市场具备较强吸引力。
可持续性：2024 年自由现金流 1.87 亿港元（超过当年分红 1.55 亿港元），2025 年中期现金净额 15.16 亿港元，叠加盈利持续修复趋势，当前分红规模具备现金流支撑，可持续性较强。
四：估值
市盈率（TTM）8.42 倍：对应过去 12 个月的盈利水平（2024 年净利润约 2.6 亿港元），而 2025 年中期净利润已达 2.5 亿港元（同比 + 29%），若全年净利润达市场预期的 5 亿港元，动态市盈率将降至约 4.4 倍，远低于电子硬件制造行业（通常 15-25 倍）及港股市场平均水平，估值性价比突出。
市净率 0.72 倍：股价（5.69 港元）低于每股净资产（7.89 港元），说明当前市值尚未覆盖公司账面资产价值，这种 “破净” 状态通常反映市场对短期盈利的担忧，但结合 2024 年后经营复苏的趋势，后续资产价值有望通过盈利释放得到重估。
五、总结
栢能集团凭借与英伟达的深度合作及高端显卡制造能力，确立了全球细分市场地位，2024 年后经营从周期性低谷复苏，财务健康度与股东回报可持续性显著提升。短期看，显卡需求回暖、服务器业务拓展有望推动业绩增长；长期需关注东南亚产能释放效率及边缘计算等新场景的落地进度，同时需警惕显卡市场需求周期性波动对盈利的潜在影响。