周末网上就一直在传花旗的一个闭门会，是 Lumentum 和 Coherent的一个feedback，但内容也非常硬，值得看一下。原文翻译如下：
各位好，感谢参加本次电话会议。Papa 和 Alice 刚完成与 Lumentum 和 Coherent 的后续沟通，我们希望尽快向更多投资者分享核心要点。Papa，感谢你抽时间参会，我知道你开完系列会议和后续沟通后行程排得很满，麻烦你先从 Lumentum 开始，为我们梳理核心要点。你刚将其目标价上调至市场最高水平，市场目前也高度关注 2028 财年业绩，买方机构对其 2028 财年 EPS 的预期约为 20 美元，能否分享一下你从后续沟通中得到的反馈？
好的。首先感谢邀请，很开心能和大家探讨 Lumentum 和 Coherent 的情况。先说说 Lumentum，我们大幅上调了其目标价，主要是因为在业绩前瞻前，我们就对公司 AI 相关销售的多个维度做了研究。本季度，公司各产品线业绩均再次上涨，从 transceivers、OCS 到 CPO 无一例外，这一点是毋庸置疑的。整体来看有三大核心要点，后续问题中我会详细拆解数据。从管理层后续沟通、财报电话会议，以及我们目前与投资者的交流来看，行业供需缺口明显扩大。这一情况并非总被视为利好，但我们认为未来数年，这未必是负面影响。供应链瓶颈主要集中在 indium phosphide 环节，且是全行业共性问题 —— 不仅 Lumentum 和 Coherent，所有使用 indium phosphide 的企业都面临同样的瓶颈。因此，Lumentum 的客户对其粘性极高，Coherent 的客户也因合作深度形成了强绑定。两家公司在财报电话会议中均明确表示：Lumentum 计划将产能提升 40%，Coherent 则提出产能翻倍，且二者均提前推进产能扩张计划，这也是一大利好。最后，从 hyperscalers 到整个市场，再到上游供应商，各环节的需求数据均表现亮眼。综合来看，需求增速远超供给是合理的，因为两家企业已在全力提升产能。
第二个核心要点围绕新技术展开。市场需求不仅增速和规模超预期，覆盖范围也进一步扩大，OCS 和 CPO 的需求落地时间均明显提前。我和不少投资者交流时发现，大家都对 2027 年 CPO 在 scale-up 算力集群的落地感到意外 —— 此前市场普遍预期是 2028 或 2030 年。目前 CPO 在 scale-up 算力集群的部署节奏全面加快，这与 GPU 的迭代速度直接相关，也使得 scale-up 算力集群对光器件的需求节奏远超此前预期。OCS 和 CPO 对两家公司意味着什么？首先是营收的大幅增长。对于这两家企业而言，这两项技术不仅能实现激光器层面的配套，还能覆盖器件层面。OCS 方面，两家均能提供交换设备；即便是此前市场认为二者仅能做超高功率激光器的 CPO 领域，两家企业也已具备引擎级配套能力，比如 Coherent 在财报电话会议中，就透露了其 CPO 引擎的研发进展。
第三个要点往往被市场忽视：两家公司的 AI 相关销售均在攀升，且 AI 产品毛利率表现优异，背后是强劲的毛利增长逻辑。单看 Lumentum，其已提前达成 42% 的长期毛利率目标，远超此前设定的 2028 财年目标。整体而言，我们从本次系列沟通中，看到了两家企业多个维度的积极信号，大家有具体问题的话，我可以再展开。
好的。另外，买方机构对 2028 财年 EPS 的预期 —— 目前市场普遍传 20 美元，你这边得到的核心反馈是什么？显然，目前资金对该板块的布局已较为拥挤，从市场反应来看，投资者对 Coherent 的业绩指引期待值极高，你对两家公司 2028 财年 EPS 有何反馈？Coherent 我们可以稍后再谈，Lumentum 方面，我们对其 2028 财年 EPS 的预测已接近 18 美元，大幅领先市场一致预期的 12-13 美元。而就你提到的买方机构观点，我们沟通后发现，行业对 Lumentum2028 财年 EPS 的共识预期在 18-20 美元，增长动力仍主要来自 CPO 和 OCS—— 这两大产品线均是高 ASP、高毛利品类，且产品结构向二者倾斜的速度和力度均超预期，这也是推动 2028 财年这类长期业绩指标上涨的核心原因。
明白。再问问管理层后续沟通的亮点，显然 CPO 的 ramp up 是本次会议的核心焦点吧？
我先说说两家公司的共性核心信息。CPO 是 Lumentum 本次沟通的一大亮点。我曾向其 CEO 提问，市场普遍认为 CPO 落地的核心瓶颈是供应链成熟度，而 Lumentum 方面表示，加速 CPO 交付的需求和压力，最终来自其核心客户的下游 —— 也就是 hyperscalers。简单来说，hyperscalers 向 NVIDIA 这类企业明确表示，从 CPO 早期测试和合作来看，该技术在功耗、速度、带宽方面的优势显著，因此希望更快、更大规模地落地。这一反馈非常积极，我们知道 NVIDIA 已全力布局 CPO，但 NVIDIA 的客户终究是 hyperscalers；如果 hyperscalers 坚持使用传统 Ethernet 或 InfiniBand 等网络方案，NVIDIA 也无法强迫其采购 CPO 相关产品，因此 hyperscalers 的认可至关重要 —— 而目前来看，hyperscalers 对 CPO 的接受度很高，这是本次沟通的一大关键信息。
其次，我们专门向 Lumentum 询问了其对 NVIDIA2027-2028 年的合作预期，比如 NVIDIA H100 这类 GPU 的部署中，CPO 的配套比例。Lumentum 此前给出的答案是 40%-50%，但此次表示该比例会大幅提升，预计 NVIDIA70% 以上的部署 —— 尤其是 H200 相关算力部署，都会采用 CPO 方案。这个数字非常令人意外，也能看出 Lumentum 和 NVIDIA 对 CPO 供应链的成熟度抱有极强的信心。
Coherent 的情况也类似。另一大关键信息是，Coherent 已进入某核心客户的 CPO 供应链 —— 我们判断大概率是 NVIDIA，且切入时间早于市场预期。此前我们了解到，该供应链的激光器环节由 Lumentum 独家供应，而 Coherent 目前已成为第二供应商，这是 Coherent 的一大核心进展。Coherent 还表示，其布局已超出激光器环节 —— 除了成熟的超高功率 CW laser，还在 CPO 引擎层面有更多动作，虽未透露具体细节，但我们判断大概率包含 ELS。以上是 CPO 领域的核心要点。
OCS 方面，Lumentum 披露的细节比 Coherent 更多。Coherent 仅定性表示，其 OCS 合作客户从 7 家增至 10 家，且部署场景从此前以电信为主，转向以 AI 算力为主。而 Lumentum 透露，其原本预期 2026 年 3 月 OCS 季度 run rate 达到 1000 万美元，2026 年 12 月达到 1 亿美元，目前该业务的增长曲线已翻倍 —— 即季度营收逐季翻倍，从 1000 万美元增至 2000 万美元，原 1 亿美元的目标也将上修至 2 亿美元，这一增速显然非常惊人。
以上就是我们从后续沟通中得到的核心要点。
非常有帮助。最后聊聊 Coherent 的市场反应，买方机构对其业绩指引的期待值极高，我听到的预期是 EPS1.6-1.7 美元，市场整体预期拉满，但其股价在盘后出现了承压，你怎么看？
Coherent 的业绩指引高于市场一致预期，但基本符合买方机构的预判。坦率来说，Coherent 此次面临的一大难题是，Lumentum 交出了超预期的亮眼业绩，大幅抬高了市场对 Coherent 的期待。因此，当其业绩指引基本符合买方预期时，未能复刻 Lumentum 的超预期表现，这一点是可以理解的。但在财报电话会议中，其股价出现反弹，核心是因为公司释放了多个积极信号：未来 12 个月产能翻倍的目标，目前完成度已达 80%，这一点非常亮眼；CPO 相关表态也很积极，公司表示将成为与 Lumentum 比肩的 CPO 核心玩家；OCS 客户基础同样扎实；且和 Lumentum 类似（幅度稍低），Coherent 也具备毛利提升的逻辑。整体来看，本次业绩窗口期 Lumentum 的表现更为突出，但 Coherent 自身也明确表示，其 AI 业务的未来增长前景同样光明。