四年跑平沪深 300，谈谈感想
刚看了下，重仓的腾讯这段时间跌得比较多，我 2022 年初至今的投资年化收益率回落到2.12%，已经基本跟沪深 300 全收益持平了。
四年时间，也就跑平了沪深 300 这个最具代表性的 A 股宽指，要是跟同期中证红利、标普 500 比，收益落后更多。
满意吗？肯定谈不上。如果长期做主动投资，连宽基指数都跑不赢，那真不如直接买指数省心。老实说，我是心气比较高的人，2022 年 1 月 1 日那会儿，我觉得四年已经算得上很长的周期了，完全想不到会是现在这个收益结果。
但要让我自责，我还真不觉得有必要。因为刨开股价看本质，我组合里的企业，内在价值一直在实实在在地提升，收益没起来，核心原因是估值在持续下跌，跟企业本身的经营没关系。
这几年我的持仓基本没大变动，核心就是腾讯 + 白酒，再配一点其他优质公司，偶尔有些小仓位调整和进出。
以当前仓位过去四年的净利润静态来看，这个投资组合状态是：
单看目前仓位占比 81% 的前三只重仓股：
腾讯控股，2021年的non-ifrs净利润是1238亿，2024年是2227亿，预计2025年是2600亿左右；
贵州茅台，2021年净利润是525亿，2024年是862亿，预计2025年净利润是905亿左右；
古井贡B，2021年净利润是22.98亿，2024年是55.17亿，预计2025年净利润是45亿左右；
以2025年的预期净利润与2021年对比：
腾讯的净利润是当时的2.1倍，4 年年化增速20.4%；
茅台的净利润是当时的1.72倍，4 年年化增速14.6%；
古B的净利润是当时的1.96倍，4 年年化增速18.3%。
再看几个仓位没那么重的和后来新加入持仓的：
五粮液，2021 年归母净利润233.77 亿元，2024 年318.53 亿元，2025 年270 亿元（机构一致预测均值），以 2025 年预期净利润与 2021 年对比，五粮液的净利润是当时的1.15 倍，4 年年化增速3.5%，略差了一些，但如果把四年总利润做个加权平均，我认为还是可以的；
安踏体育，2021 年归母净利润：77.20 亿元，2024 年归母净利润：155.96 亿元（含 Amer 一次性收益），剔除后为 117.29 亿元，2025 年预计归母净利润：132 亿元
以 2025 年预期净利润与 2021 年对比：安踏体育的净利润是当时的1.71 倍，4 年年化增速14.4%
福耀玻璃，2021 年归母净利润31.46 亿元，2024 年74.98 亿元，2025 年机构一致预测均值是90 亿元
以 2025 年预期净利润与 2021 年对比：福耀玻璃的净利润是当时的2.86 倍，4 年年化增速29.9%。
以上均没考虑这四年的股息和回购，把股息和回购加进去：
腾讯：过去四年平均股息率约 0.7%、年化回购收益约 3.5%，含股息 + 回购的 4 年年化增速：24.6%；
茅台：四年平均股息率约 1.8%，含股息的 4 年年化增速：16.4%；
古 B ：四年的平均股息率约 2.8%，含股息的 4 年年化增速：21.1%；
五粮液 ：四年的平均股息率约 2.2%，含股息的 4 年年化增速：5.7%；
安踏体育：叠加平均股息率约 1.8%、年化回购收益约 1.2%，含股息 + 回购的 4 年年化增速：17.4%；
福耀玻璃：叠加平均股息率约 2.7%、年化回购收益约 0.5%，含股息 + 回购的 4 年年化增速：33.1%。
整体上来说，这个投资组合过去四年内在价值的增长是非常可观的，哪怕增速有差异，利润也全是增长的，没有一家是停滞不前的，福耀更是四年利润翻了近 2 倍。
但收益却非常一般，原因是估值的降低。
腾讯控股：2022 年 1 月 1 日 PE-TTM：28.00 倍，2026 年 2 月 13 日 PE-TTM：19.94 倍，估值降低幅度：-28.79%；
贵州茅台：2022 年 1 月 1 日 PE-TTM：51.00 倍，2026 年 2 月 13 日 PE-TTM：19.85 倍，估值降低幅度：-60.90%；
古井贡B：2022 年 1 月 1 日 PE-TTM：20.88 倍，2026 年 2 月 13 日 PE-TTM：8.38 倍，估值降低幅度：-60.8%；
五粮液：2022 年 1 月 1 日 PE-TTM：36.97 倍，2026 年 2 月 13 日 PE-TTM：14.33 倍，估值降低幅度：-61.24%；
安踏体育：2022 年 1 月 1 日 PE-TTM：33.00 倍，2026 年 2 月 13 日 PE-TTM：14.27 倍，估值降低幅度：-56.76%；
福耀玻璃：2022 年 1 月 1 日 PE-TTM：39.10 倍，2026 年 2 月 13 日 PE-TTM：17.07 倍，估值降低幅度：-56.34%。
从 2022 年初到现在，腾讯估值跌了近 29%，茅台、五粮液、古井贡 B 估值腰斩还多，安踏、福耀玻璃估值也跌了超 56%，整个组合估值水平比四年前低了大概 45%。
投资者的收益就来自三块：企业盈利增长、估值波动、股息与回购。
过去四年，就是估值的持续下行，硬生生把企业成长的收益给吞掉了。
单看企业盈利 + 股息回购这两块，我对自己的投资很满意：选的都是有长期竞争力的好公司，这四年的买入和持有始终严守纪律，进退有据，没做过追高杀跌的糊涂事。
可能还是“长期” 不够长吧，问了豆包，它说“价值与成长的风格轮动，周期在 5-7 年。”
而现在我组合里的股票，估值基本都处在历史 10% 分位以下，属于绝对低位。反过来想，这不就是在为未来的均值回归，默默攒能量吗？
如我之前讲过的，长期看估值的影响微乎其微，但短期来看，估值从来都是投资回报的最重要来源。
美国 1981-2000 年那 20 年，股市年化 17%，分红 4%、盈利增长 6%，剩下 7% 全是估值提升贡献的；
A 股 2009-2022 年 14 年，沪深 300 全收益年化 8%，其中股息贡献 2%、盈利增长 10%，估值变化是 -4%。
再看巴菲特最经典的两个十年十倍：
买可口可乐时 PE 14 倍，十年后利润涨 3.4 倍，估值拉到 50 倍，总回报十倍，估值贡献了 55%；
买苹果时 PE 才 10 倍，九年九倍收益，利润没翻两倍，估值从 10 倍涨到 36 倍，收益的主要来源还是估值扩张。
所以投资里能赚到的钱，其实就两种：
一种是我们自己能依靠自己的能力稳稳把握住的钱 —— 企业内在价值的增长，利润、分红、回购，这是靠研究商业模式、护城河、管理层能把握的，是投资的根本；
另一种是市场给的 “意外之财”，也就是估值提升的钱，可遇不可求，有最好，没有也不影响根基。
我从来不想舍本逐末，不去赌捉摸不定的估值，只坚持一件事：用不贵、甚至便宜的价格，买长期有优势的好公司。先把企业成长的钱赚到手，先立于不败之地，估值的钱，就当是市场先生额外送的礼物。
过去四年，组合估值被砸掉近一半，总收益还能跟沪深 300 打平，我真的没什么好苛责自己的。
现在这个组合里的公司贵吗？它们的估值都处在历史低位，在我眼里，已经足够便宜。
那这个组合未来的自由现金流如何？我判断，潜力非常可观。
我一直就是个愿意坦诚分享的个人投资者，从来没有站在上帝视角睥睨一切的傲气，只是把自己当下的思考、困惑，理性地捋清楚，给出在那个当下自己认为的最理性的判断。
我对自己这套投资认知是笃定的，所以心态一直很稳，也始终保持乐观和从容。我坚信只要一直坚持做对的事，长期走下去，路就能走得稳、走得远，满意的复利回报自然会慢慢兑现。
甚至我还挺庆幸，在投资的早期阶段就能遇到这样的 “波折”，这让我对市场、对投资多了一份真正的敬畏。
我接触过不少投资者，很清楚一点：绝大多数人，都是盯着短期股价涨跌论成败，能沉下心看企业内在价值的，少之又少。
但我做投资，本就不需要向任何人交代，只遵从自己的认知和原则。我愿意把持仓和思考大大方方亮出来，也不是为了说教，而是倒逼自己直面真实，别被人性里的自欺欺人带偏，是为了成为更好的自己。你看了有所收获，那是你自己的本事和感悟；要是觉得失望、不认同，那也跟我没什么关系。
我只对自己的投资负责，只对自己的认知负责。