洪城环境研究笔记

一、 2025年财务业绩回顾：营收短期承压，利润质量提升

根据公司发布的2025年第三季度报告及半年度报告，公司整体业绩呈现“营收小幅下滑，利润稳中有升”的态势。

1. 核心财务数据（2025年前三季度）

营业收入：54.26亿元，同比下降3.85%。

原因分析：营收下滑主要受水务工程及燃气安装业务板块收入减少影响，这与宏观地产周期及地方财政支出收紧有关

归母净利润：9.33亿元，同比增长1.18%。

扣非归母净利润：9.29亿元，同比增长2.60%。

亮点：在营收下滑的情况下，净利润实现增长，主要得益于高毛利的运营类业务（自来水售卖、污水处理）占比提升，以及显著的降本增效成果。

经营性现金流：9.81亿元，虽同比有所下降（-28.70%），但绝对值依然保持健康，足以覆盖日常运营及分红需求。

2. 盈利能力分析

毛利率提升：得益于折旧年限延长政策的落地以及高毛利运营业务占比的提高，公司综合毛利率在2025年稳步提升（上半年毛利率提升约1.18个百分点）。

费用控制显著：公司财务费用大幅下降（上半年同比下降17.61%），显示出公司在债务结构优化和融资成本控制上的卓越成效；管理费用亦有明显压降。

二、 业务板块深度解析

1. 水务运营（基石业务）：稳如磐石

供水与污水处理：作为南昌市拥有特许经营权的垄断服务商，且在江西省内市占率超80%，该板块提供了稳定的现金流。2025年，随着部分水厂提标改造完成及产能利用率提升，运营收入保持稳健增长。

调价预期：随着水务成本监审机制的完善，未来供水价格及污水处理费仍有向上调整的空间，为长期业绩增长提供弹性。

2. 工程与燃气（波动业务）：短期筑底，订单回暖

工程业务：2025年前三季度工程收入下滑是拖累营收的主因。

最新利好：2025年12月5日，公司全资孙公司成功中标“南昌市新建经开区污水处理厂及管网一体化工程建设项目EPC总承包”，中标金额高达8.53亿元。该项目工期36个月，预计将显著增厚2026年及以后的工程板块收入，标志着工程业务拐点已至。

3. 固废与能源：第二增长曲线

虽然上半年固废业务营收微降，但公司积极布局光伏发电等新能源业务（厂内光伏），不仅降低了自身的用电成本，也符合绿色低碳的发展趋势。

三、 核心逻辑：高股息+低估值

1. 确定的高分红回报

公司已发布《未来三年（2024-2026年）股东回报规划》，明确承诺每年现金分红比例不低于归母净利润的50%。

股息率测算：参考2024年度分红（每股派0.464元），结合2025年预计净利润增长，预计2025年每股分红有望维持或微增。以当前股价（约9.6-9.7元）计算，股息率约为 4.8% - 5.0%。在当前理财收益率普遍下行的背景下，这一收益率极具吸引力。

2. 估值处于历史低位

截至2025年12月，公司动态市盈率（PE-TTM）约为10.3倍，市净率（PB）约1.28倍。考虑到公司业绩的确定性和公用事业属性，当前估值仍处于低估区间，具备较高的安全边际。

四、 2026年展望与风险提示

展望

业绩反转：随着8.53亿EPC大单的开工建设，2026年工程业务收入有望止跌回升，叠加运营业务的自然增长，预计2026年营收和利润增速将优于2025年。

主要驱动力：新中标项目转化、持续的降本控费、以及潜在的水价/气价顺价机制落地。

风险提示

应收账款风险：虽然主要客户为政府及事业单位，但若地方财政持续紧张，可能导致回款周期延长。

项目进度不及预期：新中标工程项目若开工推迟，将影响收入确认。

政策风险：公用事业价格调整政策若不及预期，可能影响利润弹性。

五、 结论

洪城环境凭借其“现金奶牛”般的运营资产和严格的成本控制，在2025年展现了极强的经营韧性。对于追求绝对收益和长期稳健回报的投资者而言，洪城环境是不可多得的底仓配置品种。 重点关注其年报分红方案及新工程项目的落地进度。