二季度业绩前瞻：请珍惜120以下的美团
首先说明两点：
第一，我所有文章都只是自己投资、跟踪和学习的记录，不作为投资建议，望慎重。
第二，本季度和下季度的业绩变得更难预测，我的前瞻过去比较准，从本季度开始可能会变得比较不准，望理解。
本文主题包括：
二季度业绩前瞻；
即时零售竞争格局及展望；
新业务进展；
估值分析。
一、美团二季度业绩前瞻
从2025年Q1开始，美团不再公布即时零售季度总单量，也不再披露具体的外卖、闪购单量信息，所以都是预估值（标黄处理）。
预计二季度外卖日均单量6292万单，同比增长7%，闪购日均单量预计1184万单，同比增长32%，闪购和外卖日均单量的比值来到了18.8%，历史新高。即时零售日均单量预计7476万单，同比增长10.3%。
外卖业务仍然保持稳健增长，但受到行业激烈竞争的初步冲击，客单价下滑约4%，大约46元（补贴前价格，不是用户到手价），营收增速慢于单量增速，季度内GTV大约2635亿，营收大约380亿，单均利润下滑约33%，主要受用户补贴、骑手补贴增加影响，叠加营销支出增加和客单价下滑，季度内外卖经营利润大约63亿。
闪购受益于二季度618大促，高客单品类增速更快，客单价预计达到85元左右，季度内GTV大约916亿，按GTV口径同比增速超40%，预计季度内营收大约112亿，经营利润大约5亿元，GTV口径利润率环比大幅下滑近50%，主要因为主动加大营销补贴所致，非受迫性影响。
本季度到店酒旅GTV预计2840亿，同比增长28%，到店增速更快，酒旅增速较慢，下沉市场增速极快，特价团、直播等折扣品增速超预期，因此客单价有下滑，单量增速快于GTV增速，佣金增速仍显著高于广告增速，收入增速远低于GTV增速、单量增速。
预计到店酒旅的货币化率进一步下滑到6%左右，季度内收入大约170.4亿，经营利润率略下滑到30%左右，经营利润51亿。
另有交通票务和民宿业务计入核心本地商业，估计营收在13亿左右，经营利润6亿左右。
根据上述分业务经营数据预测，核心本地商业营收预计673亿元，同比增长10.9%，新业务预计营收262亿，同比增长约21.1%。
美团6月23日调整了优选业务，对新业务营收影响大约在3-5亿元，不然预计本季度新业务营收规模可达到266亿左右，同时该调整在二季度对新业务利润也带来约2亿元增益，不过可能被Keeta提速影响冲淡。
季度内总营收预计935亿，同比增长13.6%。
预计本季度核心本地商业经营利润约125亿，经营利润率大约18.6%，同比下滑约17.9%；新业务经营亏损约25亿，经营利润率约-9.5%，经营性现金流预计118亿。
二季度通常是毛利率较好的季度，天气、规模因素利好，毛利率预计环比提升，但本季度骑手补贴加大，影响负面，所以环比提升不明显。
营销开支预计有较为明显提升，不过受益于经营杠杆，占营收比重仍然稳定，研发、行政开支保持平稳，总体经营利润预计101.2亿，利润率10.8%，EBITA利润大约115亿，利润率12.3%，同比均明显下滑。
二、即时零售竞争格局及展望
本季度美团财务数据比较难预测，主要因为行业竞争风云突变。
从京东公布的财报，我们可以比较确定地看出来，它在二季度这个完整投入外卖的季度里，烧掉了135亿左右的现金。
而从美团二季度财报预测，我们可以看出来，外卖大战对核心本地商业的利润负面影响大约在50亿，也就是说如果没有激烈的竞争，核心本地商业二季度的经营利润本应该在175亿左右。
毛估估阿里本地生活业务烧掉的额外现金也在这个量级，它烧得更多的部分在三季度，当然美团利润损失更多的也在三季度，而京东三季度的外卖亏损有可能会明显收窄，但它的代价是基本退出外卖行业竞争主流视野。
最近，我已经看到有京东骑手分享信息，说某些城市京东骑手正在被通知转送快递，说明外卖业务的单量模型已经不work了，专职骑手尚且如此，兼职骑手可想而知。
这还是暑期旺季，等9月份到来外卖行业单量会开始下降，四季度又比三季度整体下降，Winter is coming，潮水退去才知道谁在裸泳。
所以，结论已经很明显了，外卖业务只是进入门槛不高，但长期跑通模型的门槛极其之高。
那么，现在我们可以把视野聚焦在美团和淘宝闪购两家来了。
首先，我觉得阿里是个值得尊敬的对手，它的竞争策略无可指摘，在商业伦理之上。
实际上，以前每年暑期，饿了么也会发起“暑期战役”，不过今年淘宝加入了进来，手笔更大。
其次，“一夜变天”的观点是经不起推敲的，外卖是一个长期博弈的市场，需要打持久战。
此外，从目前的战局来看，淘宝确实处于上升势头。
前几天我在读者中做了一份抽样调查，淘宝（含饿了么/支付宝渠道）的常用份额确实有较为明显的增长，但美团仍然处于优势地位。
在过去，美团和饿了么已经大致处于7/3开的格局，京东入局后饿了么第二的位置一度岌岌可危，现在它不仅坐稳了第二，而且份额是比过去（30%）明显提升的。
需要说明的是，我的读者中美团投资者偏多一些，有可能存在一定的倾向性，所以淘宝的常用份额可能比结果显示的38.5%还高一些。
但同时，据我了解，美团内部最看重的是正餐GTV份额，若剔除茶饮、下午茶等弹性较大的品类，美团受到的冲击比我们看到的要小。
今年3月份时，我已经发表过对于即时零售行业的展望：
“即时零售领域，美团、阿里、京东三个核心玩家，都是供给、仓储、配送、平台、自营全能型选手，都下了重注。
不过如果要进一步分层，我会说美团和阿里属于T0级选手，都没有明显的短板。
总体上美团还是处于更有利的位置，因为它的优势是现成的，而阿里的优势尚未兑现。美团的另一个优势，是它生于本地，长于本地，即时零售用户心智也更强一些。”
美团闪购受到的冲击更小，因为它实际上把更多子弹打到了这一块，按GTV统计它在3P（不含自营）闪购市场的份额预计在70%左右。
所以，我目前倾向于认为，对于美团和淘宝来说，一个比较可能且双方都能接受的结局是：
美团最终稳住行业位置和利润，适当让渡一小部分份额，淘宝获得一部分新增份额的同时，获得电商、本地生活、外卖、闪购一站购齐的用户习惯和心智，成为一个综合全能几无短板的超级消费APP，但要成为外卖和闪购领域的主导者，实在是太困难。
这样，大家都得到了自己最想要的部分。
至于抖音和拼多多，我认为它们有可能浅层次介入外卖，大概率介入即时零售，但进入第一集团的概率并不高，当然，在他们宣布进入的时候，美团在资本市场上可能也会抖一抖，这很难避免。
三、新业务进展
美团优选是6月23号调整的，仍保留广东、福建、浙江等部分优势城市继续探索，这一调整对二季度影响有限，因为季度内只剩下7天，预计对营收的负面影响3-5亿，对利润的正面影响2亿左右。
小象在二季度还是正常推进，折扣零售一直在筹备，财务端产生影响要到四季度，而且早期影响也几乎可以忽略不计。
真正值得留意的是Keeta的进展，目前它在中东推进比较顺利，已经扩展到沙特20个核心城市，并在三季度开启了卡塔尔的征程。
以沙特市场为例，目前该地区年度GTV总规模大约在90亿美元（2025年数据），日均单量大约100万单，客单价大约25美金，美团目前日均单量大约12万单，且在持续增长，GTV市占率接近10%（略低于单量份额），年度GTV预计可以达到12亿美金左右，如果按照该地区普遍20-30%的货币化率，年营收规模预计可以达到3亿美金左右，也就是大约22亿元。
香港市场Keeta目前预计单量份额已经在50%上方，日均单量大约15万，客单价120港币，即大约110元，年度GTV大约60亿元，按照20%的货币化率可以计算出营收约12亿元。
卡塔尔市场下半年刚刚启动，巴西最快也要四季度末进入，所以全年Keeta带来的营收增量大约在30-40亿区间。
四、请珍惜120以下的美团
美团的外卖、到店酒旅都是可以直接用成熟业务的DCF模型估值的，闪购和小象可以用预期现金流十年15%复合增长估值，其他国内业务估值不高，可以随便估一下，Keeta虽然高速增长且未来可期，但目前最合适的方式还是给0估值。
外卖年化订单预计大约240亿单，维持单均1元净利润——已考虑相对激烈市场竞争和社保投入，假设该业务维持4%的永续增长，实际上即便单量不增长，基于规模效应也可以比较轻松地实现4%的利润增长，所以这是保守预测，由于美团外卖的规模和业务壁垒，我们给予它8%的贴现率（对于这样的业务正常可以给7%贴现率，8%仍然是保守策略），可以计算出该部分的DCF估值大约6240亿。
到店酒旅因为稳定性不及外卖，我们预期它今年利润大约200亿，未来维持3%的永续增长，而贴现率用10%，对应DCF估值为2943亿。
闪购和小象组合按照GTV，参考外卖的UE模型，即2%的GTV Margin——实际上闪购和小象因为涉及的是实物零售，广告货币化率上限更高，理论上有更高的利润率，这里仍然保守预估，维持和外卖同样利润率水平，十年内维持15%复合增长，然后按照4%的永续增长，9%贴现率，DCF估值是4225亿。
上述三项业务合理估值在1.34万亿，如果因为Keeta持续亏损风险给予负估值，国内其他单车、充电、SaaS、快驴都是已经或会盈利的，互相抵消也没问题。
1.34万亿对应的是239港币，基本上是120港币的2倍。
无论你用DCF模型估值、PE估值、PS估值，或者实物闪购至少再造一个外卖来估，其实结果都不会比这个更低。但实际股价会因为情绪、竞争阶段、宏观环境、利率变化等诸多因素不停变化
市场短期是投票机，长期是称重机，聪明的投资者会逆势操作，别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪。
很多人会盯着过去的60多看，确实，如果港股大盘大幅回调，美团现在的价格大概率也会跟随下行，并不是说120就是底部，但它相对于大盘继续超跌的可能性已经微乎其微了。
现在的120，大致上相当于一年多前的70多，要知道这一年多，港股大盘已经涨了接近50%，科技股实际上涨的更多。
所以，请珍惜120以下的美团，他有可能在120以下待一段时间，但不会一直待在下面。