正海生物中报简评和战略变化

8月4日晚间，正海生物发布中报，营收1.88亿，同比下降5.14%；归母净利润0.46亿，同比下降45.97%；扣费净利润0.4亿，同比下降46.77%；经营性现金流0.48亿，同比下降42.05%，下图。

这份中报比我的悲观预期还要差，接下来我们详细聊聊。

中报低于预期

正海生物一季报披露之后，我得出结论：2025年的业绩不用看了，到2026年再看。所以，我把仓位降了一些。但中报出来之后，净利润接近50%的下滑幅度还是超出了我的预期。

从历史上看，二季度是旺季，但是正海生物的营收却下降17%，这个实在是有些差。公司在半年报中解释了两个原因：一，口膜的价格战进入白热化阶段；二，增值税从3%提升至13%。

增值税和价格战影响的是毛利率，我注意到一季度正海的毛利率是80.41%，但是上半年的正海的毛利率回升到84.04%，比去年中期86.87%下降了2.83个百分点。

毛利率回升，净利润增速却加速下滑，我查了原因，主要是销售费用增长得很快，一季度还是33%的销售费用率，到了二季度就涨到了37%。另外，管理费用、研发费用的增加也降低了上半年的净利润。

我做了大概的计算，毛利率下降影响了0.05亿利润，销售费用增加影响了0.2亿利润，管理费用增加影响了0.03亿利润，研发费用增加影响了0.05亿利润，政府补贴减少0.02亿利润，一共减少0.35亿净利润。

如果把这些影响因素推及全年，正海全年的净利润在0.7-0.8亿之间。不过还是原来的观点，2025年不用看了，到2026年再说。

中报看到的战略变化

虽然正海生物的中报低于预期，但是我依然没有彻底放弃正海生物，5日开盘没有清仓，还保留了一部分观察仓。

之所以不死心，主要有两个原因，一个是看好再生医学行业，虽然我不知道未来的行业龙头是正海生物，还是冠昊生物、佰仁医疗、迈普医学和奥精医疗。但是我有一个信念，这个行业里面找到能够增长10-20倍的公司的概率很高，值得花时间关注和研究。

另外一个原因是，看到正海生物近几年发生了一系列的变化：高管全部换血，全面降本增效，扩大研发团队（从22年61人增加到24年95人），资产负债表瘦身（卖掉两套房），扩大经销商团队，进行全面的制度变革等等。

就我的观察来看，宋侃上任之后，着手进行的一系列改革都是正确的，只是时间进行到现在，还有两个很重要的东西没有落地，第一个就是员工持股计划，第二个就是正海生物的产品线太单薄了。

值得注意到是，伴随本次中报一起披露的董事会决议，里面批准了18个制度文件，涉及到投融资管理、高管离职管理、股权激励（员工持股）、信息披露、公司经营范围等。

相关的制度规范完善之后，就可以开展员工持股计划的推进工作了，我预计未来6-12个月就会有公告。

另外一个是公司的产品线太单薄，正好这次经营范围的变更增加了生物基材料的研发生产和销售；增加了3D打印基础材料的销售和3D打印服务，以及合成材料制造和销售；增加了药品生产和批发零售；增加了货物进出口和技术进出口业务。

可以预见，未来生物基材，3D打印和服务，药品生产，以及出口都是正海生物的业务增长点，未来有了更大的想象空间。现在需要耐心等待公司的产品线和发展战略逐一落地。

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