绿城管理控股(9979.HK)初步分析报告：从成长到价值的代建龙头

$绿城管理控股(09979)$

（本报告认为绿城管理控股合理价值为每股HK$3.80元，当前股价合理）

1.摘要

在经历了中国房地产行业长达数年的深度调整后，市场对于“代建”这一细分赛道的认知正在发生剧烈的重构。绿城管理控股（以下简称“绿城管理”或“公司”）作为中国代建行业的绝对先行者，其商业模式曾被资本市场视为规避传统开发风险的完美避风港——无负债、高现金流、不承担土地与库存风险。然而，2025年中期业绩的剧烈波动揭示了一个不容忽视的现实：在行业系统性下行的洪流中，即便是处于产业链上游的服务商，也难以独善其身。

本报告的核心投资逻辑建立在对“周期底部的防御性”与“模式迭代的成长性”的双重评估之上。绿城管理应进行估值逻辑的切换：从过去几年的“高增长成长股”逻辑，被迫切换至“抗周期、高分红、现金流稳健的价值股”逻辑。

1.1 核心投资亮点

绝对的市场领导地位与马太效应

绿城管理连续九年保持中国代建行业