同仁堂国药年报的一点浅薄看法

$同仁堂国药(03613)$

1.冲回0.7亿减值损失，调整净利润4.86，同比-8%，数据会稍微好看点 。减值来自于中国内地灵芝孢子粉应收款的减值，21-22年经销商疫情囤积7亿库存，近几年卖不出去

2.25年现金等价物和经营性现金流的增加是可预见的。因23年，24年10亿天然牛黄成本前置，那么25年势必会减少存货的支出 。

18-25年年均可支配现金流3.3亿；冲回10亿成本，年均可支配现金流4.6亿

3.毛利率下降是因为先前囤积的高价天然牛黄导致，未来需消耗掉高价天然牛黄后才会出现毛利修复。那么就需要去计算何时会大量采购50万元/千克的低价牛黄。当下存货库存11亿，23年之前存货储备基数为4亿，那么中间的差值即为消耗量为7亿，按25年一年2.5亿消耗量，约3年。除非公司提高存货储备基数到6亿或者8亿，这样会缩短年限，但反过来也会侵蚀当年现金流，但利润会好看，低价进来之后会平均之前的高价，增加毛利率。

4.香港市场双位数衰退源自减少安宫批发导致，控货。那是不是意味着先前安宫销量是有水分的，先前20%大幅提价到1280港元没有出现衰退，是因为给经销商压了很多货？

5.灵芝孢子粉护城河存疑。虽然全年1.6，比去年1.3有增长。但是这是因为母公司从0.5增长到1，经销商数据连年递减，今年预估仅0.6亿。叠加寿仙谷、同仁堂健康的内外部蚕食，内忧外患，也反映了灵芝孢子粉的护城河和竞争力没有那么好，并不是一个好的生意，谁都能模仿。

6.好的一点在于管理层降本增效做的不错，释放了1亿销售费用，0.1亿行政管理费用还有人工开支，还知道在业绩不好时提高普通股息，派发特别股息稳定股价，算是对投资者的一点保护了。