从经营模式来分析投资价值

对比三家钾肥主业公司的自由现金流模式来对比分析，各自投资价值。

对比范围：$盐湖股份(SZ000792)$ $亚钾国际(SZ000893)$ $东方铁塔(SZ002545)$

以刚更新的半年报数据，来简单推断未来几年自由现金流。藏格已经脱离了钾肥主业利润，暂不对比了。

1、盐湖：评估折现价值1780亿，有65%价值空间，国企基底，确定性较高。

A 现有固化经营模式最稳定，新增投资基本都被折旧覆盖，【500万吨钾+2万吨锂】每年自由现金流60亿估计很稳定，目前现金294亿，几乎无负债，按5%折现率估算折现价值：1300亿；

B 未来两年新增产能：

B1，4万吨锂，按26-27年分批稳产产生30亿经营现金覆盖还需投资30亿尾款，28年产生自由现金流：20亿/年算，折现价值：280亿。确定性高

B2 预期并购现有盐湖项目【假设汇信、一里坪】，这部分投资是现有产能，可以直接贡献现金流，假设200万吨钾，2万吨锂，投入350亿，每年产生50亿自由现金流，那么折现价值：400亿（含期初投资），由于有较大不确定性，打5折，200亿

B3 新增国内外探勘项目：进柴达木盆地达布逊湖、别勒滩等边深部；东南亚、 非洲和南美等地区钾锂资源，刚果（布）BMB 固体钾盐项目勘探；这些项目不确定性太高，折现价值：0

2、亚钾：折现价值500亿，有60%价值空间，但风险较大。

A现有模式：200万吨产能由100万吨井口供料，3#井，小东部都在持续建设和加大投资，所以目前自由现金流为负，经营现金流无法覆盖投资进度，每年增加有息负债，现金12亿，贷款24亿，最近每年资产投入20亿，预计持续未来3年，经营现金流20亿，预计覆盖投资，假设3年后（产能扩张到450万吨）产出，自由现金流40亿/年，折现价值：550亿；

由于但项目股权问题，管理层诚信问题，项目建设进度和不确定透水修复问题，有较大的投资风险，鉴于目前实际投产进度打9折估算，最终估算值500亿。

B继续扩产：增产到700万吨，我认为这点首先走通A模式，那么增产遥遥无期，不用现在去估计，投资价值。

3、铁塔：折现价值320亿，有150%价值空间，但风险中等。

A 现有模式：120万吨产能，不用新增投资，现金40亿，经营现金流12亿/年，折现价值230亿；

B 新增产能：100万吨-200万吨，折现价值估算100亿（含投资成本），由于项目推进慢，建设过程有诸多不确定性，打8折，按80亿算

C 铁塔业务，青岛银行投资收益，按10亿计算。不考虑磷矿资源开发的价值。

以上是我的毛估估过程，从目前看，铁塔的价值空间最好，但由于私企的不确定管理风格，不如盐湖确定性高，相比来说，亚钾性价比不高。