按揭贷款交易所，上链后非标转标
$Figure Technology(FIGR)$ 前景广阔，基于blockchain的抵押贷款（主要房贷）上链，那么原本非标的贷款业务变成近标准化资产，变成可在二级市场流通的资产，这块想象空间极大。简单来说，以前的房贷、车贷、消费贷款都是非标资产，流通性是很差的，如果金融机构要出售这部分资产，需要做ABS资产证券化，需要会所券商等机构做评级、承销，一家一家机构去接洽才能卖掉，中间摩擦费用也高，还不好分割。但经过上链之后，贷款人的还款信息、抵押的房产信息都处于公链上（加密），流动性就大大增强，还可以分割成很小的单位。商业模式来看很好，也是未来个贷行业的发展方向，国内相关行业大概率也要向这个方向发展，不过国内应该就是国企来主导这个公链了。公司这部分业务类似于按揭贷款的资产交易所，收费环节很多，包括贷款上链、给银行机构使用的saas信贷系统、贷款转让环节、存量贷款服务，总的take rate在3.5-4%，目前行业仅有JPM半个竞争对手，而且已经上链的资产会面临很高的迁移成本，目前公司市值仅仅67亿美元，而且非上市公司股权、房产都有上链业务，还有链上交易的稳定币业务，可以说是星辰大海。即使未来出现强力竞争对手，业务天花板也是很高的。
不好的地方：目前主要业务还是heloc，即抵押贷款之外的二押贷款业务，也可以叫次级贷款，这部分周转率很高，大部分出售给了投行机构，但还是有一个长期存量部分，目前是4亿美元（25q4数据），逆周期环境下尾部风险很大。
这家公司最大的风险是房价下跌。
伊朗战争可能导致中东对美国ai投资减少，那么ai不仅没增加新经济增长，反而带来裁员，会给美国带来经济衰退，同时美元下跌带来物价输入型通胀，美债收益率上升，这些对房价都是致命打击。
而房价一旦下跌，figure至少面临几个风险：
1、HELOC 业务（二押贷款）实际变成无抵押贷款，4亿美元敞口部分面临直接损失；
根据美国《多德-弗兰克法案》（Dodd-Frank Act）及 2026 年生效的强化监管准则，资产证券化的发起人必须保留至少 5% 的信用风险。（这部分是最劣后级，贷款违约首先损失的部分）
基于其 2025 全年 84 亿美元 的发行量及 2026 年 Q1 强劲的增速（1-2 月月均成交近 8.5 亿），其目前在管理的劣后级及未评级权益（Equity/XS Tranches）累计敞口约为 3.5 亿 - 5 亿美元。
风险敞口（表内贷款 4亿+ 证券化劣后留存3.5-5亿）在 2026 年 Q1 维持在约 8 亿 - 10 亿美元量级。
2、贷款分销受阻，房价下跌信号出现，私人资本（Private Credit）会迅速从次级抵押品转向国债或高等级企业债，本来应该卖出的贷款部分会留在公司资产负债表，而first lien的剩余抵押价值也会缩水，等于heloc分部无法开展新业务；
3、上链的资产（贷款资产）部分也会缩水，管理费收入减少；
4、Figure 的核心竞争力是“5 分钟审批”，这依赖于 AVM（自动估值模型） 而非人工评估，存在滞后性（在房价急剧下跌时，AVM 往往依赖历史成交数据），如果在房价下跌过程中，被发现AVM 存在系统性缺陷（如严重高估房屋净值），ABS 投资者可以依据合约强制要求 Figure 回购违约贷款。
结论：这家公司不适合抄底，一旦面临逆风可能砸到破产，但右侧顺周期交易也可以涨到千亿美元市值以上。