【价值分析】聊聊健康元的市场价值：账上现金快赶上市值了？A股那个卖“太太口服液”的，其实是个隐形地主

今天我们来聊聊【健康元】的市场价值，希望通过这个分析，能更好的理解这家公司当前的市场价值情况。

全文3800字，预计阅读时间13分钟。

【引言】理财式的隐形冠军

今天我们要聊的这家公司，就像这杯隔夜的普洱——第一口下去是黑乎乎、苦涩涩的，甚至有点“过时”的味道。它没有那些炫酷的概念，也没在那帮00后基金经理的重仓名单里。它就像一个穿着旧棉袄、坐在角落里默默数钱的山西老掌柜。

它的名字叫健康元（600380.SH）。

别急着皱眉，也别急着划走。我知道你现在的心理活动，这甚至不需要鬼谷子的读心术都能猜到：“这不就是当年卖‘太太口服液’的那个吗？这都2026年了，还聊这种上个世纪的老古董？不就是个做抗生素的周期股吗？”

这种“条件反射式的鄙视”，正是我们在A股赚大钱的唯一机会。

如果我告诉你，此时此刻，这家公司手里握着的真实经营性现金流比它的净利润高出快3倍；如果我告诉你，它其实是中国呼吸药领域的“隐形冠军”，正在跟阿斯利康这种跨国巨头在支气管扩张症领域贴身肉搏；如果我告诉你，就在上周，我按现在的股价算了一笔账，如果你把它买下来，私有化退市，它的理论企业回报率接近20%——比你手里任何理财产品都要高。

你信吗？

来，喝口茶。我就想借点曾国藩“结硬寨，打呆仗”的笨功夫视角，把这家公司扒个底朝天。

因为，看懂它，你其实就看懂了金钱最原本、最朴素，也最容易被遗忘的样子。

【第一章】这里的“偏见”，比黄金还贵

即使到了2025年，偏见依然是这个市场上最昂贵的奢侈品。

明代心学大师王阳明说过：“破山中贼易，破心中贼难。”对于健康元来说，这个“心中贼”，就是那个90年代的传奇——太太口服液。

上个月我去参加一个闭门会，提到健康元时，一位年轻的研究员嘴角微微上扬，露出那种礼貌但疏离的微笑：“哦，那个做保健品的啊，没啥科技含量吧？”

那一刻，我仿佛看到了历史的幽灵在房间里游荡。

朱保国，这家公司的掌舵人，在90年代确实是营销奇才。但正是因为起点太高、太亮眼，导致直到今天，30年过去了，当健康元的吸入制剂已经铺进了全国4000家二级以上医院，当它的药物正在数百万慢阻肺患者的肺泡里发挥作用时，市场对它的认知依然停留在“保健品”的刻板印象里。

但实际上呢？让我们把目光从回忆里拉回来，看看这块屏幕上的数字。

这是最新的2025年三季报。我不念经，你只看这两个数：

营收114.78亿，净利润10.91亿。

看着好像一般般？特别是营收还微跌了3个点。很多散户看到这儿，骂了一句“垃圾”，就关掉软件去追涨停板了。

但这恰恰是陷阱，也是机会。

你看这儿，每股经营现金流：1.64元。

再看这儿，每股收益（EPS）：0.60元。

发现问题了吗？老兄，这就是“质变”的伪装。这意味着，这家公司每在账面上记录赚了1块钱利润，实际上它的银行账户里实打实地流进了接近2.7块钱的现金！

在这个到处都是“纸面富贵”、应收账款堆成山的A股，能找出几家这样的公司？这种巨大的差异，是因为它有着巨额的固定资产折旧，有着大量的研发费用化投入。这些在会计准则上被记作了“成本”，扣减了利润，让财报看起来“丑陋”。但实际上，钱并没有流出去，或者说，那些建厂房、买设备的钱早就花完了，现在是纯粹的、强劲的现金回收期。

这是一头披着旧棉袄的现金奶牛。那件旧棉袄是给外人看的，而挤出来的奶，只有真正懂行的股东才喝得到。

【第二章】如果范蠡来看这张表，他会怎么算账？

咱们换个姿势，别老盯着利润表。在这个市场上，净利润是可以做出来的，但现金流是很难骗人的。

如果商圣范蠡（陶朱公）穿越到现在，他肯定不会看PE（市盈率），他会看“钱流”。

咱们拿2025年Q3的数据来做个“开颅手术”。

前三季度它的经营性现金流大概是30.6个亿，而同期的净利润只有10.91亿。中间这接近20个亿的差额，去了哪里？它变成了厂房的折旧，变成了研发人员的工资。但在现金层面，这20个亿是实实在在留存下来的。

如果我们把这个“差值”加回净利润，还原出它“含现金流的真实利润”，这个数字是惊人的——接近30亿元。

现在，你看看它的市值。大概220亿上下（按11.7块钱的股价算）。

你拿出手机计算器，用220除以30.6。

等于多少？

7.18倍。

老兄，你看着我的眼睛。在A股，在一个有着极高准入壁垒的医药行业，给一个细分领域的龙头企业7倍左右的现金流估值，这简直就是在大街上发钱。

这就解释了为什么朱保国在2025年3月，在11元股价左右，要干那件让很多短线客看不懂的事——回购并注销5个亿的股份。

当时很多人在股吧里骂：“有这钱为什么不分红？为什么不搞并购？”

朱保国没有回应。但我能猜到他心里的台词，就像范蠡当年的生意经：“贵出如粪土，贱取如珠玉。”

当市场把珠玉当成粪土卖的时候，聪明的老板自己会把它买回来。

这是一种傲慢，属于顶级资本配置者的傲慢。但我喜欢这种傲慢。因为在投资的世界里，这种傲慢往往意味着安全边际。

【第三章】“结硬寨，打呆仗”：一场曾国藩式的突围

如果说前面的账是算给精明人看的，那接下来的逻辑，只有“笨人”才懂。

朱保国面临的选择，其实和当年曾国藩打太平天国时面临的选择一样。

A选项，是“巧仗”。

继续卖卖原料药（7-ACA），这东西虽然有周期，但健康元是全球老大，成本控制做到了极致，只要不折腾，每年躺着赚它几个亿没问题。再搞搞保健品，鹰牌花旗参在南方卖得那么好，现金流哗哗的。这日子，舒服。

B选项，是“呆仗”。

去死磕呼吸吸入制剂。

你知道吸入制剂有多难吗？这玩意在医药界被称为“高端制剂的珠穆朗玛峰”。它不仅仅是药，它是“药械合一”。药物颗粒必须控制在1到5微米之间。大了，卡在喉咙；小了，呼出来白吸。

这就是在微观世界里搞狙击。

以前这块市场全是老外把持着。国内药企没人敢碰，太难了，投入太大，周期太长。

但在2013年，朱保国选择了B。这就像曾国藩不走捷径，非要挖沟墙、困死对手一样。

你可以想象那种焦虑。从2013年布局，引进专家，建厂，做临床。一直到2019年，整整6年，才憋出第一个大单品。这中间的6年，全是投入，没有产出。股东骂娘，市场冷眼。

但到了2025年的今天，这张赌桌上的牌终于翻开了。

妥布霉素吸入溶液：国内首个，于2022年获批上市，直接对标诺华，打破了外资垄断。

玛帕西沙韦：抗流感1类新药。2024年8月申报上市，2025年12月获批上市。这药厉害在哪？吃一次，管全程。专门还开发了儿童剂型。你知道每年流感季，儿科医院门口排队多长吗？这就是刚需。

还有TSLP单抗，针对重度哮喘的“核武器”，进度国内第一梯队。

这是“结硬寨”之后的反攻。外人看他是一动不动，实际上他的根基已经扎到了岩石层里。

【第四章】孙子兵法的“庙算”：如果你把公司买下来

别只听故事，咱们得算账。我是个讲究数据的人。

咱们用孙子兵法里的“庙算”（战前计算）逻辑，也就是格雷厄姆那套EBIT/TEV模型来算一算。

假设你是个超级富豪，你想把健康元整个买下来，私有化退市，当自己的家族企业。

你需要花多少钱？

第一步：算算你要掏多少真金白银（TEV，企业价值）

首先，按市值买下所有股票：大约220亿。

然后，承担它的债务：大约20亿。

但是！当你打开公司的保险柜，你会发现里面躺着巨额的现金。这公司常年账上趴着150亿左右的现金及等价物（简直是守财奴）。这些钱现在归你了。

所以，你实际支付的净成本=220+20-150=90亿元。

听懂了吗？你实际只花了90亿就拥有了这家公司！

第二步：算算它一年能给你赚多少（EBIT）

根据2025年的预测，加上所得税和利息支出，EBIT大约是17亿元。

第三步：算回报率

收益率=17/90≈18.8%。

18.8%！

在2025年，在这个国债利率只有1.84%的时代，你去哪里找一个理论收益率接近19%的生意？

这意味着，理论上你把公司私有化，仅靠它现在的业务，5年多一点你就回本了。

剩下的几十年，它赚的每一分钱，全是你的纯利。而且别忘了，它还有那堆正在排队上市的创新药，那些是免费赠送的期权。

【结语】最后的谏言：做个耐心的猎人

当然，我不能忽悠你。做投资，得像魏征谏太宗一样，得看清风险。

1. 集采（VBP）的达摩克利斯之剑：吸入制剂虽然壁垒高，但也不是金刚不坏。如果主力品种未来价格腰斩，营收可能会断崖。

2. 新药好不好卖：研发出来是一回事，卖出去是另一回事。流感药能不能干过奥司他韦？这考验销售团队的刺刀见红能力。

3. 原料药周期：7-ACA如果不涨价，这块业务就是个拖油瓶，会一直拉低毛利。

茶喝完了，雨也停了。

如果你是下面这种人，你应该关注健康元：

1. 恶风险，需要像花岗岩一样的安全边际。

2. 迷信现金流，相信“落袋为安”才是商业的终极真理。

3. 拥有胡雪岩般的耐心，愿意等一个“胖子”慢慢减肥变身成“肌肉男”。

怎么操作？

这不构成投资建议，但我告诉你我会怎么做。

在市值210亿-220亿这个区间（对应松果估值的下限），我会像收集古董一样，慢慢买。这个位置，有百多亿现金和丽珠的股权托底，跌无可跌。

然后，我会变成“静静”，安静等待。

等着玛帕西沙韦获批上市的那个公告。

等着TSLP二期临床数据读出的那天。

一旦这两个利好出来，市场那帮追逐热点的资金就会蜂拥而入。那时候，就是你享受戴维斯双击的时候。

记住苏东坡那句词：“莫听穿林打叶声，何妨吟啸且徐行。”

在喧嚣的A股，这种徐行的勇气，才是真正属于你的阿尔法。

【全文完】

【松果申明】：

本文纯属个人兴趣研究，探索用通俗易懂的方式讲述上市公司的商业故事及企业价值，致力于输出人人都看得懂的分析内容。文章基于公开数据及行业调研整理，部分细节为合理故事化演绎，不代表真实事件记录，亦不构成任何形式的专业建议。