【热点观察】聊聊谁在为医疗AI的“淘金热”卖铲子？——联影、卫宁与医渡的“三国杀”
这是202602【AI在医疗行业的应用】当中的第一篇热点观察分析，当下AI在中国市场的应用正如火如荼发展，国家也在大力提倡AI在医疗行业的应用，今天我们就来聊聊【AI在医疗行业的应用】这个宏观背景下的市场机会，希望通过这个深度分析，能更好的理解【AI在医疗行业的应用】背后的投资机会。
全文3700字，预计阅读时间12分钟。
【引言】：咖啡馆里的“听诊器”变革
咱们先不聊那些枯燥的财报数字，先想象一个场景。
你坐在星巴克，对面坐着一位满头银发的老主任医师，他手里拿的不再是听诊器，而是一个iPad。他告诉你：“以前我看一张肺部CT要花10分钟，还要担心漏看结节；现在，那个叫‘AI’的助手在病人躺下的瞬间，就已经把报告草稿写好了，还标注了三个我可能忽略的阴影。”
这就是现在医疗行业正在发生的“静悄悄的革命”。
过去十年，我们听了太多“互联网+医疗”的故事，大多数是“挂号稍微方便了一点”。但这一次不一样，AI大模型（LLM）和高端制造的结合，正在把医疗从“手工作坊”变成“智能工厂”。
今天咱们就盯着三家实实在在的公司：一个是造核武器级设备的联影医疗（硬科技），一个是掌握医院神经系统的卫宁健康（软SaaS），还有一个是玩转医疗大数据的医渡科技（数据AI）。
这三家公司，像极了魏蜀吴三国：联影兵强马壮（硬件壁垒），卫宁根基深厚（渠道粘性），医渡奇兵突进（数据算法）。但谁能最终统一度量衡？谁又是那个“虚胖”的诸侯？
咱们点杯美式，慢慢聊。
【第一部分】：赛道全景——从“卖铁”到“卖算力”
1.1 产业链拆解：谁卡住了谁的脖子？
如果把医疗AI看作一场战争，产业链就是粮草运输线。
上游（弹药库）： 芯片（Nvidia/华为Ascend）、算法模型（GPT-4/文心一言）、核心元器件（探测器、球管）。这里是“卡脖子”的高发区。
中游（兵工厂）：
设备商（硬）： 联影医疗、迈瑞医疗。他们把AI嵌入到CT、MR机器里，让机器“长眼睛”。
信息化商（软）： 卫宁健康、创业慧康。他们把AI嵌入到医院的HIS/EMR系统里，让流程“长脑子”。
AI原厂商（智）： 医渡科技、鹰瞳科技。他们专攻某一类疾病或数据治理，做“特种兵”。
下游（战场）： 公立医院（90%的买单方）、体检中心、药企（AIDD药物研发）。
目前的战况是： 下游医院没钱了（DRG/DIP控费），但又必须提效。所以，医院只买两样东西：能直接赚钱的机器（高端影像）和能省钱的系统（AI控费/病历生成）。
1.2 热点溯源：为什么是2026？
为什么今年这个话题特别火？不是因为技术突然炸裂，而是因为“业绩兑现期”到了。
2023年是大模型的“炒作年”，2024年是“试点年”，而到了2025年、2026年，医院开始真金白银地招标了。我们查阅了最近的招标网数据，发现“含AI功能的影像设备”和“基于大模型的电子病历升级”的中标率提升了40%。
这就像历史学家说的：“历史的演进，往往在无声处听惊雷。”政策层面，国家不仅喊口号，更是在公立医院绩效考核中加入了“智慧医院”的硬指标。这意味着，院长如果不买AI，他的乌纱帽可能戴不稳。
【第二部分】：多维横向对标——“虚胖”还是“真壮”？
好，现在聚光灯打在三位主角身上：联影医疗（688271.SH）、卫宁健康（300253.SZ）、医渡科技（2158.HK）。
2.1 客户价值PK：谁是“必选消费”？
联影医疗（硬汉）： 他的产品是CT、MR、PET-CT。对于三甲医院来说，这是“印钞机”。一台PET-CT几千万，医院买回去是为了收费检查的。所以联影拥有极强的定价权。医院可以不换软件，但不能没有核磁共振。
卫宁健康（管家）： 他的产品是HIS系统（医院信息系统）。一旦医院用了卫宁的系统，想换？难如登天。数据迁移的成本高到院长想哭。所以卫宁拥有极强的客户粘性，但痛点在于，医院觉得软件是“成本中心”，不愿意付高价。
医渡科技（谋士）： 他帮医院做科研、做数据治理。这是“锦上添花”。有钱的时候，院长愿意搞搞科研；没钱的时候，这块预算最先被砍。
结论： 联影是“吃饭家伙”，卫宁是“空气水”，医渡是“保健品”。在经济下行周期，联影 > 卫宁 > 医渡。
2.2 商业模式PK：卖苦力 vs 躺赚
让我们换个视角来看：好的商业模式，是让你睡觉时也在赚钱。
联影医疗：典型的高端制造。前期研发投入巨大（像造原子弹），但一旦产品出来，边际成本递减。2025年Q3，联影海外订单爆发，这意味着他开始赚全世界的钱了。
卫宁健康：正在渡劫。以前是卖人头（项目制），现在想转SaaS（订阅制）和AI（WiNGPT）。2025年财报预告亏损，为什么？因为他在疯狂投入研发WiNGPT，但医院还没大规模通过订阅付费。这就像一个农民正在把麦田改成果园，现在是青黄不接的时候。
医渡科技：典型的“项目型AI”。每一个医院的数据都不一样，需要大量定制化开发。虽然毛利看起来高，但人效低。他在努力做标准化平台（YiduCore），但还需要时间。
2.3 护城河演变
联影：护城河在变宽。医疗影像设备的零部件自研率越来越高，且拿到了欧美的高端通行证。
卫宁：护城河在被侵蚀。虽然粘性高，但互联网巨头（阿里、腾讯）和华为都在盯着医疗信息化这块肥肉。
医渡：护城河在重构。大模型出来后，数据治理的门槛降低了，医渡必须证明他的垂直领域模型比通用的GPT更懂医生。
2.4 治理与文化：狼性 vs 书生
我研究了三家公司的历史决策瞬间，发现了有趣的人性博弈。
联影（薛敏）：这是一个带有“家国情怀”色彩的狼性团队。他们的口号是“必须打破GPS（GE、西门子、飞利浦）的垄断”。这种复仇者联盟式的心态，让他们在技术攻坚时极度疯狂。
卫宁（周炜）：典型的上海海派商人，稳健、精明。但在AI转型上，似乎显得犹豫。2025年的亏损，或许是他“破釜沉舟”的一次豪赌，但赌得晚了点。
医渡（宫盈盈）：投行背景出身，擅长资本运作和资源整合。但在技术落地的“脏活累活”上，团队显得稍微有点“贵族气”，不够接地气。
【第三部分】：硬核数据与“松果估值”对决
这里我们不玩虚的，直接上数据。数据来源：东方财富Choice、公司财报。
3.1 基础指标对标表（2025年预估）
解读：
联影是唯一的“优等生”。营收、利润双高增，且现金流转正，说明他已经跨过了“烧钱换市场”的阶段，进入了“收割期”。
卫宁在“ICU”。2025年预亏是巨大的红灯，说明WiNGPT的商业化收入还覆盖不了研发成本。
医渡在“普通病房”。虽然还在亏，但亏损大幅收窄，他在证明自己能活下来。
3.2 “松果估值体系”深度测算
我们用独特的“含现金流利润”来给他们算命。
公式：含现金流利润=净利润+ (现金流-净利润) 权重。我们看重真金白银。
1. 联影医疗：
· 2025测算净利润：约18亿。
· 经营现金流：约20亿。
· 松果调整利润：19亿。
· 当前市值：约1100亿。
· 倍数： 58x。
· 评价： 贵，但是贵的有道理。硬科技龙头的溢价。
2. 卫宁健康：
· 2025测算净利润：-3.5亿（亏损）。
· 松果调整利润：无法计算（负值）。
· 当前市值：约250亿。
· 评价： 这是一个“困境反转”的期权。如果赌他对了，空间巨大；赌错了，归零。
3. 医渡科技：
· 市值仅60亿港币左右。
· 营收7亿。PS（市销率）约8倍。
· 评价：一级市场的估值逻辑。作为AI标的，被严重低估，但也伴随极高风险。
【第四部分】：风险与预期差——谁的阿喀琉斯之踵？
4.1 市场误解
· 对联影的误解： 市场认为国内集采会杀死联影的利润。
· 反转：错！联影正在出海。2025年报显示，他在美国和欧洲的高端医院拿下了大量订单。赚美元的利润率远高于国内。
· 对卫宁的误解： 市场认为医疗反腐会让医院停止买软件。
· 反转：短空长多。反腐之后，医院更需要“合规软件”来管账，这反而是卫宁的机会。
4.2 致命风险
· 联影：地缘政治。 如果美国像制裁华为一样制裁联影的供应链（比如高端球管、芯片），他的产能会瞬间瘫痪。这是悬在头顶的达摩克利斯之剑。
· 卫宁：现金流断裂。 持续亏损如果再持续一年，他可能需要再融资，这会稀释股东权益。
【第五部分】：投资建议与资产配置
好了，咖啡喝完了，该买单了。如果你问我作为基金经理怎么选？
5.1 选股逻辑
如果必须只选一家，我选【联影医疗】。
为什么？就像曾国藩打仗，“结硬寨，打呆仗”。联影占据了物理世界的制高点。AI再厉害，也得跑在CT机上。联影是那个“卖铲子”的人，而且他卖的是带智能导航的铲子。他的确定性最高，虽然赔率不如另外两家大。
5.2 组合策略
· 稳健型（大户）：70%联影医疗+30%银行理财。 既然是风口，就买龙头，睡得着觉。
· 激进型（赌徒）：40%联影+40%卫宁健康+20%医渡科技。
· 买卫宁是赌“困境反转”，赌2026年医院信息化预算恢复。
· 买医渡是赌“港股流动性回归”和“AI泡沫”，这是一个高Beta的增强器。
【结语】：在不确定性中寻找常识
医疗AI这个赛道，充满了当代的“疯狂与理智的纠缠”。
投资者往往容易高估技术的短期爆发力，而低估商业模式的长期惯性。联影告诉我们，硬科技才是硬道理；卫宁告诉我们，转型期的阵痛是难免的；医渡告诉我们，数据变现的路还很长。
下次你在医院看到医生对着屏幕发呆，或者机器自动吐出报告时，别忘了，那背后是资本市场的惊涛骇浪。
【全文完】
【松果申明】：
本文纯属个人兴趣研究，探索用通俗易懂的方式讲述上市公司的商业故事及企业价值，致力于输出人人都看得懂的分析内容。文章基于公开数据及行业调研整理，部分细节为合理故事化演绎，不代表真实事件记录，亦不构成任何形式的专业建议。