茶馆黑板报132期：太湖美
开篇音乐一曲《太湖美》。老朋友们立马知道，江苏文旅民间宣传员散户老沈要出场了。
东南形胜，三吴都会，钱塘自古繁华。烟柳画桥，风帘翠幕，参差十万人家。
柳永这首《望海潮》中的三吴都会之三吴，分别是吴兴、吴郡和会稽。即今日之湖州、苏州和绍兴三地。其实环太湖的是苏州、无锡和湖州三市，江苏拥其二。而绍兴则是春秋时期越国的都城，被后人列入吴地常令老沈不解。
八百里太湖既是鱼米之乡，更有许多才子佳人的故事点缀。传说越国谋士范蠡在越王灭吴后，果断辞去越国公务员职务，携美女西施泛舟五湖。五湖是当时太湖及周边湖泊的统称，范蠡退隐山水后开启了价值投资之旅。
范蠡辞官经商在历史上确有其事，是否与西施合开夫妻店不得而知。后人尊范蠡为商圣，是中国的价值投资第一人。他在经商时提出“知时、知物、知人”与巴芒的好公司、好价格、与好人做生意的理念暗暗相合。
在《史记·货殖列传》中记述了范蠡“贵出如粪土，贱取如珠玉”的逆向不从众的生意理念：当价格涨到极高时，要像抛弃粪土一样果断卖出；当价格跌到极低时，要像收藏珍珠美玉一样大胆买进。而要做到这一点，前提正是他所提出的“知时知物知人”。
茶馆中的大部分投资者严格遵循“好价格买好公司”的准则与范蠡的这些生意理念不谋而合。
我们通过长期跟踪公司经营、定性生意模式、定量内在价值、评价高管与治理做到知时知物知人；比如中海油这家公司所经营的油气是“物以稀为贵”的资源，在国内本质上没有销售环节，公司经营者积极进取、靠谱能干。我们知道在什么时候做出恰当的交易决策。
于投资而言，知时还包括对价值动态变化的洞悉。一只股票在某个价格很有配置的价值，而在另一个价格则没有价值或者价值不足。比如2022年农中交等国有大行因股价不断下跌，股息率一度高达8%以上，这是贱取如珠玉的最佳种树时机。
价格围绕价值波动，股价偏离价值越多，价值的牵引力越强。之后农中交三大行开始了缓慢的价值回归，而建行当时偏离价值略小则不明显。
2024年7月后市场整体趋热，所谓的牛市来了。同时由于无风险利率不断下行，国家对保险业松绑以化解险资或将面临的利差损风险，以及出于耐心资本支持国家战略行业的目的，巨量资金进入权益市场扫货高息蓝筹，进一步加大了市场中的优质资产荒。国有大行当时的股息率远超保险的资金成本，成为首当其冲的买入标的，股价被险资进一步抬高。
2025年末农行股价一度高度8.68元，股息率已不足3%。是否应“贵出如粪土”？却是因人而异，没有标准答案的。
茶馆中很多农中交行持有者最初“贱买如珠玉”，持仓成本极低。若无视于市场一次性差价利得，当着长期收息资产持有，亦可获得稳定持续的良好收益。此时，持有者是把高息股权当成了优质高租的商铺。但是在那个价位红利复投的价值却很低。
另一种情况，如有价值更好的标的可以置换，卖出当时价格的农行也是很正确的决策。
投资就是这样，没有标准的答案。但永远有一个确定性的参照物，那就是内在价值——未来现金流回报。
进入2026年，农行A跌到了6.4元，中行A跌到了5.28元，交行A跌到了6.55元。似已可重新进入我们观察与对比的视线。但是不要忽略有一个因素对这些国行的短期股息水平的影响。不应以APP上的静态股息率作为参考，但26年的分红水平可作为后期股息率的参考。
2025年3月30日，中国银行、建设银行、交通银行、邮储银行齐发公告，披露向特定对象发行A股股票预案。其中，中国银行和建设银行向财政部定增股票，中行募资1650亿，发行价6.05元；建行1050亿，发行价9.27元；交通银行向财政部和中国烟草定增合1200亿，发行价8.71元；邮储银行向财政部、中国移动、中国船舶定增合1300亿，发行价6.32元。此轮发行，各行所募资金均用于补充核心一级资本，且发行价均高于市场收盘价。溢价发行并未损及现有股东权益，却使得资本充足率显著提升，增强了信贷投放和风险抵御能力。
之所以重提国有银行，是因为茶馆中最近又多了一些小白朋友，还有一些年长的朋友，他们既是风险厌恶者，又很关注我们经常探讨的油气、保险、港交所等生意，却没有领教过这些生意的短期波动性。部分朋友内心希望获取短期的高额回报，对这些生意的内在价值无从评估却寄希望于抄作业。结果是涨时追涨，跌时割肉。
国有大行都是百年老店的成熟型生意，虽然金融行业的财报相对复杂，但我们在正确定性后，清楚国有银行这种特殊生意带给投资者的现金流回报的主要方式来自于利润的30%的分红。利润余下的70%进入净资产不断补充核心资本，以保证维持经营水平且略有成长。
投资者因此只需要化繁为简的以股息率作为估值的主要依据，即可做到知时而进退。相比大部分生意，更适合业余的投资者在符合自身收益预期时配置。
这只是一个备选的投资方案，不是老沈的投资建议。也只适合一部分满足其收益预期的投资者。
我们在2022年从高度同质化的六大行中，找出了农行拨备最高的差异和交行股息最高的情况。其后它们的股价表现正如我们预料的差不多。
目前中行与其它几大国行在业务上也有所差异，随着人民币国际化程度越来越高，中国去年人民币跨境清算780万亿，全球第一，跨境电商结算同比大增。结算收入在中行全部中间收入中占比近三分之一，其中国际结算高达80%。相比银行传统的存贷业务，这类中收业务的毛利率要高得多。
这也是我们去年初对中国银行香港子公司中银香港一见钟情的主要原因之一。
中银香港目前股价44.9元，若以我发布《中银香港价值手册2025》那篇文章时的价格28元相比，在一年不到的时间内涨幅已高达（不考虑股息红利税）：
（44.9+1.989）/28-1=67%
目前中银香港的静态股息率扣除红利税已略低于母公司中国银行A股。若市场未来创造了更好的机会，这样的标的也是值得部分朋友关注的。
上面关于银行的例子我只是为了阐述“一只股票在某个价格有投资的价值，在另一个价位则可能不具有投资价值”的道理。
知时还包含另一层意思：同一家公司，在某一经营状况下，我们视同鸡胁，食之无味。当外部环境或企业内因发生质的变化，鸡胁可能变成鸡腿。
中国海油在2018年增储上产计划启动之前，每年利润随布伦特油价起伏波动，有明显不稳定的周期特征。增储上产之后，确定性的成长因素出现，同样的生意就不可同日而语了。
经常有朋友问些奇葩的问题类如：老沈，为什么不在中海油价格更低的时候就买呢？是没发现吗？
有可能是我们真的没发现，但在很多时候，虽然你回过头去看前面是价格更低，但却并不是最好的买入时机。无论是确定性还是时间成本都被你这个问题忽略了。
过去三年，我在回答茶馆朋友们一些问题时，很直白的否定了一些生意，比如中远海控、兴业银行、洋河股份、分众传媒、中国平安等。
最近一直埋头于保险的生意，在几家险企的对比中，发觉中国平安之前乱且重投资于房地产的负累已在消化，如果能吃一堑，长一智。人生所有的犯错都可以转化为财富。
寿险生意资负两端并重，并且两端有很强的相互影响。投资好又稳则保单销售更易；承保新业务拓展好，可投资资产积累速度更快。中国平安如果消化掉包袱，投资不再重蹈覆辙，值得我们重新评估这家大型保险企业的投资价值。
前两天四楼一位朋友向我推荐了一家公司中远海运国际，说它的生意主要是投资，与海运业务没什么关系，且分红很高。我简单看了下新一期的财报，其主要盈利来自于船舶贸易和船只及集装箱的油漆生意。这依然和海运的强周期密切相关，船只买卖会是细水长流的生意吗？油漆当然也是附属在这些生意之上的，应该和行业景气度密切相关吧。当然我只是走马观花，不一定看到了这门生意的本质。不懂不投。
江南富庶地，太湖鱼米乡。富饶离不开优越的地理环境。
然而光有得天独厚的地理环境有什么用？底格里斯河与幼发拉底河流域是世界上最早的文明发源地之一，如今那里的人民却常生活在水深火热之中。
波斯湾上空这两天正硝烟四起，无锡太湖鼋头渚的早樱已悄然绽放，它们正酝酿着千朵万朵的盛世娇颜向祖国报春晖。