三七互娱中报简析

$三七互娱(SZ002555)$

太长不看总结：中报略超预期，确定下限筑底，等待立案落地，股价补涨可期。

1、利润表方面，一季报当时应该说是低于预期的，半年报有了一定改善，稳健有余小有惊喜。在没有新的大爆款支持下，走降本增效，收入下降控制在10%内，但是营销买量费用压缩到了16%+，同时管理费用维持不变。很多机构估计之前都是盯着流水排名，认为收入整体上不去，毛利率又下降承压，所以就比较悲观，但实际上中报的净利率回升了，16.51%，这是自23年3月以来首次明显的同比回升，这个值得关注，个人感觉随着新广告法细则实施，确实会倒闭公司对于买量营销更精打细算，这个可以等到Q3时候进一步核实。至于研发费用和管理费用也都是同比略下降，买量大厂依然没有表露出加强自研的打算（至少表面上）。其实这个利润增长放在今年的大环境下不算亮眼，但由于之前整个市场对于公司的前景过于悲观，导致把公司PE打到了一个相当离谱的低估位置（相比行业平均快低了50%。而这次中报14亿出来后，PE动态是实打实行业最低估了。

最简单的，拿上周刚出中报的吉比特作为对比。小吉今年中报是25.18亿的营收（同比31.23%），8.2亿净利润（同比26.84%），和24年对比确实是有很大增长，但问题是和23年中报（营收23.49亿，净利润8.94亿）相比其实还是没有恢复，但是二级市场股价已经修正追捧回去23年的高位了。而三七呢？23年时候营收77.61亿，净利润12.07亿，很明显25年的中报不管是收入还是利润（25Q2 84.86亿，净利润14.01亿）都已经超过了2023年的中报，但是现在的股价运行连23年的一半都不到。吉比特现在的总市值和流通市值为332亿，而三七目前总市值391亿，流通市值更是只有282亿，也就是按照流通市值算，中报盈利超吉比特70%的三七，流通市值甚至只有小吉的85%，这合理么？用某些球友的话来说，机构确实在之前就是在用破产甚至退市预期去给三七定价 另外，这里没有贬低小吉的意思，小吉的增速我认为放在A股百亿市值以上的游戏公司里已经是增长非常亮眼的，相信等到后面神州泰岳、完美、恺英等的中报出来，三七股价被低估的程度会暴露得更加明显，而随着9月美联储很可能进入降息周期，从而给全球带来新一波流动性泛滥的时候，三七的价值洼地效应也会更为突出。

2、其实比起容易调节的利润表而言，我觉得对三七老ASS来说，更重要的是资产负债表的表现。四个字来概括：稳如老狗。货币资金+交易性金融资产维持在75亿以上水平；负债端有亮点，整体负债从67.72亿上升至74.44亿，但对应财务费用没有增加，主要是无息的应付账款和票据从32增加到37亿所致，间接提高杠杆对ROE（10.64%，比去年同期的9.68%有所增加）有所贡献。新广告法因为是7月才开始，所以至少对中报递延所得税资产和负债以及新增缴税的影响就中报数据无法评估，但从今年主动降低营销买量费用这点可以看出公司应该是有所应对考量的，而且互联网买量并不是三七独有，包括华通完美恺英吉比特在内，A股绝大部分游戏公司都离不开买量，是一个行业性的问题，更有可能是要求渠道共同分担或者让利。而且从长远来看，这也是倒逼三七从买量模式转型的契机，毕竟公司手握充足现金，在确认行业景气度已回升的情况下，后续开启买买买模式投资或并购新的工作室也不是不可以，说不定还能给公司带来新的题材想象空间。

3、最后，就是一如既往的大额分红。游戏公司来钱快，但不是所有的公司都舍得分红，尤其是大额分红。按照三七目前季度10派2.1，现价对应的分红率就是在4.7~4.8%，这比银行和保险3.5~4%的分红率还要高上20%，搭配上公司的强劲现金流，持续性无忧。可以预见这份中报之后，北上资金等外资仍然大概率会选择对其继续加仓。唯一剩下继续压制估值的（虽然我个人很怀疑大盘都要上4000了，还压不压得住）也就剩下立案问题，但这个问题感觉也不太好展开聊，容易给公司带节奏，静候佳音也许更好？

ANYWAY，盛极必衰，否极泰来，期待明天市场能够对股价有个好的回应，也希望管理层能够更多地和市场投资者做好沟通，早日进入进入越买越便宜的状态。