金界控股 投资备忘录
2025/9/30:
1. 博彩在柬埔寨是合法经营，金界拥有金边200公里范围内至2045年的独家赌场经营权，并拥有至2065年的赌场牌照。相当于是一个垄断的生意，这同时又是一个好生意，赚的是真金白银。金界对比澳门的优势还在于博彩税低，人力成本低。同样的收入，金界能赚到的利润远大于澳门博彩，同时金界还可以调低胜率与澳门竞争。
2. 资产负债表非常健康：截止2025年Q2持有类现金2.45亿美元，股东贷款0.7亿美元，净现金1.75亿美元。
3. 赚的是真钱：近十年年均净利润1.87亿美元，年均自由现金流1.11亿。自由现金流/净利润=60%，这个比例一般。主要是新建Naga2和Naga3资本开支比较多。在2022-2024年停止投入Naga3，自由现金流是大于净利润的。2020年以前，年均70%左右的分红率也证明赚的是真钱。
4. 估值：目前PE12.66，合理偏低。我买的时候估算2024年实际净利润=2亿美元，PE=7.8左右，我认为是非常低估。
5. ROE=17.74%，PB=1.43，ROE/PB=12.4。符合标准。我买的时候PB<1，所以对我来说吸引力非常大。
6. 2024年全年业绩出来，其实已经是明牌。2024年净利润是1.1亿美元，但其中有0.89亿美元的非现金减值，实际净利润是2亿美元，经营现金流是3.07亿美元，说明2亿美元的利润是实打实的。Q1经营数据出来，博彩收入增长17%，净收入增长20%，就更加确定。2025年是中柬旅游年，中国游客增长是必然的，那么金界营收增长也是必然的。那么2025年营收净利润增长基本就是必然的，我当时按照Q1数据预估是：2025年净利润增长17%左右到2.34亿美元。中报出来是超预期了。
为什么会这么便宜，市场担心的问题：
1. 2024年减值导致净利润下降，同时2024年报宣布不派股息，市场预期是恢复派息。又正好遇到美国关税战，市场恐慌性下跌。我其实年初就在观察这只股票，本来3月感觉买不到了(我从不追高)，没想到遇到这么好的买入时机。
2. 泰柬冲突：
首先，大家看看地图，金边是靠近越南的，离泰柬冲突地点很远的。金边又是首都，除非泰国把柬埔寨灭国了，才会影响到金界，这不太可能吧(东大不会允许这事情发生)。
其次，大家要明白泰柬冲突的根本原因。博彩在泰国是不合法的，而在柬埔寨是合法的。有大量泰国人来柬埔寨边境赌博，泰国觉得柬埔寨赚了他很多钱，不想让泰国的钱流到柬埔寨去，所以出来搞事情，边境一封泰国人就不能去到柬埔寨。泰国那个女总理要推动博彩在泰国合法化，也是这个意思，不想让钱外流，但被否了。其实串联起来看就明白。
那么，泰柬冲突对金界有影响吗？我认为非常小。金界的博彩收入主要来自本地的外籍居民，和中国越南的游客(年报中都有写)，来自泰国人的收入占比很少。泰国人主要是在泰柬边界赌博，那里有大量小赌场。金边离泰国边界那么远，泰国人何必舍近求远。从金边机场达到的旅客数量(这个数据在金界官网上能查到)不受冲突影响，每个月都是增长的。而从陆路到达的旅客在冲突后大幅度减少，也证实了我的猜想。所以我认为泰柬冲突对金界几乎没有影响。
2. 关于柬埔寨的政局稳定性，我觉得不用担心。不要看网上那些自媒体瞎逼逼。93阅兵来的都是友好国家，西哈莫尼亲王受邀参加，他可是最早到的，提早10天就来北京了。这什么关系，老铁的关系，这个国家我们罩着的，不可能让它的政局出现动荡。
合理估值：
按照H1报表预期今年净利润2.82亿美元=22亿港币*15PE=330亿港币=7.46港币。对比现价有28%的上涨空间。
预期2026年净利润3.6亿美元=28亿港币*15PE=421亿港币=9.52港币。对比现价有64%的上涨空间。
我2026年营收能继续增长的依据是：
1. 金边新机场9月正式投入使用，能接待客流量1300万人次，是老机场的6倍。客流量增加必然带来营收增长。
2. 金界博彩的中场收入主要来自外籍社区群体、中国和越南的游客。新机场投入使用加上柬埔寨大力推广旅游业，游客增加确定性很高。外籍社区群体其实就是外国在柬埔寨投资的驻柬埔寨的工作人员，这部分人员会随着投资额增长而增多。外国在柬埔寨直接投资金额2020-2024年分别为：23亿，23亿，40亿，40亿，69亿，2025年上半年为60亿美元，同比增长77%，中国占56%。那么我判断中场收入继续增长的确定性是很高的。
3. 2025年中报的另一个亮点是贵宾厅转码33.97亿，同比增长88%，这个增长幅度很惊人。但胜出率从4%下降到3.1%，这就是我说的调低胜出率抢客源(这是金界的竞争优势之一)，效果很明显。贵宾场的增长也是可以确定的，并且可能超预期。
操作：
4月7-11日：买入15%仓位，价格2.62-3.07，平均成本约2.8。
最后说一下我的担忧：
1. 博彩税可能会提高，现在实在是太低了。
2. Naga3建设的不确定性。Naga3现在推迟到2029年9月完工。35亿美元的投资，2025年H1报表上资本承担还有31亿多，我估计还要投入30亿美元，按照和大股东投资金额各一半算，每年要投入至少3亿美元，那就没那么多钱分红了，分红率会降低。另外，这么大投资的回报率是多少也很不确定。