中密控股：密封业务初步窥探（一）

这两天抽空一直在看一家关注度不是很高的公司，也是偶然间落入到了我的筛选池里，但很快又跑出筛选池了，但在我大致看了一下的情况下，还是激起了我的一点兴趣。这个不太起眼的公司就是——$中密控股(SZ300470)$ 。这家公司目前总市值不超80亿，但是却有着较为平稳的增长路径和不错的行业地位。在一个细分的领域里一直稳扎稳打，也通过一些并购实现了渠道上的复用和增长。中密控股在国内公司里已经是机械密封领域的隐形冠军，而且有望跟随一带一路继续加速国际化的竞争力。

在开始分析之前，大家要先问自己一个问题：你们知道机械密封是什么吗？它在工业生产中扮演什么角色？

先来介绍一下中密控股的业务

中密控股的核心产品是机械密封，听起来可能有点专业，但没关系，我们也不是要成为该领域的技术专家，做一个大致了解即可。机械密封主要是用来防止流体从旋转轴与设备之间泄露的关键部件。在很多视频网站上能到找到关于机械密封的原理视频，感兴趣的可以去看一下。我这里就不贴链接，免得文章被吞。我只做一下简单的文字介绍。

机械密封具体来说，主要由动环和静环组成，这两个环面在流体压力和弹簧力的作用下保持紧密贴合，形成一道屏障，阻止流体泄露。当设备运转时，动环随轴一起旋转，静环固定不懂，两者之间保持微米级的间隙，通过表面张力或粘滞力实现密封效果。这种设计使得机械密封相比传统的填料密封具有更高的可靠性和更长的使用寿命。

公司的产品体系也非常丰富，包括三大主要产品线：机械密封（含干气密封）、橡塑密封和特种阀门。其中，机械密封又分为多种类型，如高压干气密封（最高可达20MPa）、超高速密封（>35000r/min）、高温密封（最高耐温可达800℃）等，覆盖了从常规到极端工况的全方位需求 。此外，公司还提供密封辅助系统、旋转喷射泵、碳环密封、轴承保护器等配套产品。 特别值得一提的是，中密控股通过一系列的收购，完善了整个机械密封配套的产业布局。2025年，公司收购了德国KS有限公司，KS GmbH产品性能处于全球领先水平，主要生产管材、型材、棒材和板材等树脂类层压材料及导向环等产品，广泛应用于工程机械和电气领域。这个公司也是公司子公司优泰科的供应商，所以也算是公司对上游的一种控制权的延伸。同时公司收购的公司还有优泰科密封技术有限公司、大连华阳密封股份有限公司、新地佩尔阀门有限公司等，我翻看了一下这些公司在被收购之后，公司整合的效果整体还是不错的，虽然算不上高度的协同，但因为面对的客户是一样的，而且有用的场地可以拓展产能，所以生产和渠道的复用，也是带来了不错的收益和增长。

中密控股的技术实力在行业内也处于领先地位，特别是在高端密封领域。公司拥有国家级企业技术中心、博士后科研工作站以及多个省级工程技术研究中心。截止2024年，公司累计获得授权专利324项，其中发明专利31项，涵盖了机械密封、干气密封、橡塑密封等多个领域。

在研发的投入方面，2024年公司研发投入金额为7577.2万元。占营业收入的比例为4.84%。虽然这一比例相比国际巨头（如约翰克兰约7%-8%）略低，但在国内机械密封行业中已经处于较高水平。

中密控股的技术研发其实很有行业特点，作为国企，中密控股的研发，一方面有上层对国产替代的要求，避免被国外卡脖子，有这明确的国产替代任务的指引。另一方面，又受到下游主机厂和终端客户明确的需求指引。基本是一个研究课题完成，立马就有对应的项目可以配套上马。所以研发变现的效率是很高的。

中密控股的发展战略可以概括为“双轮驱动”，即同时发展增量市场和存量市场。

增量市场主要为新建项目提供密封产品，比如石化炼化装置、煤化工项目、核电站等。这部分业务占公司总收入一半以上，但毛利率相对较低。增量市场的特点是订单规模达、周期长，需要与主机厂、设计院等进行长期合作。

存量市场：主要为现有设备提供密封产品维修、更换和升级服务。这部分业务占公司收入40%左右，但毛利率比增量业务高。存量市场的特点是需求问题、客户粘性高，一旦获得客户认可，长期合作的可能性很大。

公司采用直销模式，直接与大型央企、国企及国际知名主机厂建立合作关系，如中石化、中石油、中海油、国家管网、中广核、西门子等。这种模式虽然销售费用占比高，但能保证公司直接了解客户需求，提供定制化的解决方案。也是这个行业保持客户粘性的最优解，也是公司相较于国外巨头的一大优势。

那中密控股的核心竞争力主要体现在哪里呢？

我认为主要是以下几个方面的综合体现：

1.技术壁垒高。机械密封设计多学科交叉，包括流体力学、材料学等，需要即使积累和经验沉淀。公司作为研究院出身的技术团队，从全民所有制时代到后来企业改制，一直是国内在机械密封领域的领先企业。这个技术一方面是国家意志的指引，另一方面也是行业大客户的特性决定的。

2.客户粘性强。整个机械密封行业，尤其是高端领域，玩家少，客户体谅大。密封对于下游客户来说成本占比较小，价格并不敏感。客户对于安全和质量更为看中。又由于密封属于定制化极强的行业，公司在行业内的技术和经验，已经对客户方案的了解决定了客户不会轻易更换供应商。所以存量市场在国产替代的背景下，增长的确定性很强。

3.成本优势。由于定制化的特征，公司在国内该行业里并不一定具备成本优势，但国产替代主要还是相较于国外龙头企业而言。公司相较于国外巨头，成本上还是具备优势，这个优势一方面来源于我们人力成本低，一个来源于技术追赶所投入的研发资金更少。

基于公司的业务初步了解来看，我认为公司在技术上从上市前的国内先进，逐步成为国内领先企业。随着技术的增进，在近几年可以形成在国际上逐渐立稳脚跟的趋势。存量业务的增长确定性很高，国产替代远远没有结束。一个研究项目后面都会有具体应用在等着，订单也是多年持续饱满。主要还是在增量市场上，比较看下游石化、煤化工核电等终端资本开支的周期。上游的原材料也会产生周期影响。但从公司的业绩过往来看，高端的定制化业务是订单决定采购，所以高端业务顺价的能力较强。整体看增量市场是一个弱周期的业务。但是总的来看，无论是增量业务还是存量业务，都决定公司的上行空间远远没有结束。是一个长期看来增长确定性较高的公司，但复合增速不会高于两位数。当然公司一直在尝试并购行业内的企业，实现产业布局的拓展，提供额外的增长动力。还要持续关注公司收购整合的能力，尤其是收购整合国外企业的能力。毕竟目前国际形势不太乐观，并购国外企业会有各种意外情况的出现。已经超越了单纯法律和经济的考虑，而是政治的博弈。像安世半导体这类事件，给海外并购蒙上了一层阴影。

今天重点先把业务方面的东西做一个记录，等抽空继续写中密控股。