腾讯控股2025年Q4及全年业绩电话会议纪要

会议时间：2026年3月18日晚（港股盘后）

出席高管：

- 马化腾（Pony Ma）- 董事长兼CEO

- 刘炽平（Martin Lau）- 总裁

- 詹姆斯·米歇尔（James Mitchell）- 首席战略官

- 罗硕瀚（John Lo）- CFO

- 黄延宁（Wendy Huang）- 投资者关系负责人

一、管理层发言环节

1. 黄延宁（投资者关系负责人）开场

大家好，晚上好。欢迎参加腾讯控股有限公司2025年第四季度及全年业绩发布会。我是腾讯IR团队的黄延宁。目前所有参会者都处于只听模式。管理层发言结束后，将进行问答环节。请注意，今天的电话会议正在录音。在开始之前，我们想提醒您，本次发言包含前瞻性陈述，这些陈述存在诸多风险和不确定性，未来可能因各种原因无法实现。关于一般市场条件的信息来自腾讯外部的各种来源。本次发言还包含一些未经审计的非IFRS财务指标，应作为补充考虑，但不能替代按照IFRS编制的集团财务业绩指标。关于风险因素和非IFRS指标的详细讨论，请参阅我们网站上IR部分的披露文件。

现在，让我介绍今晚参加电话会议的管理团队。我们的董事长兼CEO马化腾将以简短概述开场。总裁刘炽平将提供AI举措的最新进展。首席战略官詹姆斯·米歇尔将进行业务回顾。首席财务官罗硕瀚将在我们开放提问前进行财务讨论。现在，我将交给Pony。

2. 马化腾（董事长兼CEO）发言

谢谢，Wendy。大家晚上好。感谢各位的参与。

2025年第四季度，我们实现了收入和非IFRS经营利润的双位数增长。这得益于我们对人工智能（AI）的持续投入以及利用AI技术带来的增益。核心业务亮点包括：

游戏业务方面，我们的游戏业务在用户和收入方面表现出色。《王者荣耀》和《和平精英》等常青树游戏正在演进为平台型产品，用户时长和流水均实现增长。同时，新游戏如《三角洲行动》也表现强劲。

广告业务方面，随着我们升级广告基础模型，我们各个流量平台的广告表现得到提升，营销服务收入保持了快速增长。

AI发展方面，我们正致力于通过在微信生态内支持更多应用场景，以及推动我们的AI原生应用"元宝"的用户增长，将AI的益处带给更广泛的消费者和企业。同时，我们也在持续提升腾讯混元基础模型的能力。

我上面描述的产品需要大量且持续增加的投资，我们相信这些投资将产生显著回报。2025年第四季度，我们在两个最大的新AI产品（混元和元宝）上的投入约为70亿元人民币，全年累计180亿元人民币。这些数字仅针对混元和元宝，不包括支持我们现有产品和服务的举措，也不包括通过腾讯云向外部客户提供服务所产生的成本。我们预计2026年对混元、元宝及其他新AI产品的投资将至少翻倍，我们打算利用核心业务增长的收益来资助这些投资。

本着这种转型精神，我们将新AI产品的投资单独披露，因为我们从概念上将这些战略投资视为对联营公司或资本支出的投资。这些是建设未来基础设施所必需的前期投资，而非持续的运营费用。因此，我们认为这些投资的影响应与现有业务产生的利润分开考虑。随着时间的推移，我相信这些新AI产品的变现将紧随用户采用之后。

最后，我想以腾讯云为例，说明我们如何随着时间的推移发展服务，成为具有经济回报的市场领导者，就像游戏、支付和长视频一样。我们预计新AI产品将遵循同样的轨迹。腾讯云最初认为，由于腾讯本身是中国最大的技术基础设施终端用户之一，它从一开始就拥有规模，并能提供源自腾讯独特洞察、生态系统和能力的差异化服务。例如，我们相信我们是首家充分认识到AMD最近几代CPU性能提升的中国云服务提供商，成为其在中国最大的合作伙伴，我们的云视频流服务在流媒体质量方面是行业领导者。

有一段时间，腾讯云被其他行业参与者误导，优先考虑收入增长。2022年，我们对腾讯云进行了重大重组，专注于高质量服务，而不是追求高营收但低附加值的活动，如转售和定制项目。这一转变以牺牲几个季度的收入增长为代价，但使腾讯云能够在2024年实现营业利润盈亏平衡，而前几年则是巨额亏损。在2025年期间，尽管由于优先满足内部需求而限制了向外部客户提供的GPU可用性而面临收入增长阻力，但腾讯云在收入增长和盈利能力方面都取得了显著改善，实现了50亿元人民币的营业调整后利润。

最近几个月，我们观察到更好的定价环境，特别是内存和CPU方面，加上强劲的AI需求和海外扩张，使腾讯云能够以加速的步伐增长收入。进入今年，我们已订购了显著更多的计算资源，这也将推动收入增长。总体而言，我们相信腾讯云正在成为腾讯如何以自己的节奏和方式竞争的另一个例子，以及我们的孵化投资周期如何运作。我们认为腾讯云最初的亏损是孵化成功新业务所必需的固定现金投资，最终将产生强劲的经济回报。我们相信新AI产品初期投资的方法应该是类似的。

现在，我将交给Martin。

3. 刘炽平（总裁）发言

谢谢Pony，大家晚上好，早上好。

2025年第四季度，我们总收入同比增长13%。增值服务占总收入的47%（其中社交网络贡献16%，国内游戏20%，国际市场游戏11%），营销服务占21%，金融科技及企业服务占31%。

我们的毛利润同比增长19%至1083亿元人民币。各板块毛利润增长情况如下：增值服务增长21%，营销服务增长22%，金融科技及企业服务增长17%。

回到各业务板块：

增值服务收入达900亿元人民币，同比增长14%。其中，社交网络收入同比增长3%至310亿元人民币，主要由视频号直播和音乐订阅收入增长驱动。音乐订阅收入同比增长13%，受益于付费用户增长。长视频订阅收入同比增长1%，视频订阅用户略有增长，得益于热门电视剧、综艺节目和动画系列《全职高手》的支持。第四季度，这些作品在中国所有视频平台的各自类别中观看量排名第一。

国内游戏收入同比增长15%。《三角洲行动》本季度仍位居行业前三。2026年2月，该游戏日活跃用户数峰值突破5000万，总游戏时长创历史新高。AI编码提升了开发效率，AI驱动的陪伴功能已部署以改善用户体验。PC收入同比增长超过30%，本季度平均日活跃用户数创历史新高，得益于游戏内皮肤、限时活动和电竞赛事的支持。《无畏契约手游》是2025年行业总收入方面最成功的新手游，提供高质量射击玩法和独特美术风格，吸引了年轻玩家。由于我们引入了用户人口统计数据，该游戏在2月份创下收入新高。1月份，《...》，一款基于虚幻引擎的多平台FPS游戏，吸引了数百万日活跃用户。

国际市场游戏收入同比增长33%，主要由Supercell驱动。《荒野乱斗》第四季度按日活跃用户数计算是行业第三大移动游戏，其平均日活跃用户数同比增长超过三倍，达到历史新高。该游戏于3月庆祝十周年。《...》赢得2025年玩家之声奖。第四季度，由于新剧情推动，该游戏总收入和日活跃用户数均实现快速增长。《Warframe》推出重大更新，引入新游戏模式和战甲，其平均日活跃用户数和总收入在2025年12月达到历史峰值。

营销服务收入同比增长17%。增长驱动因素包括广告定向优化改进和营销活动扩大。进入2026年，我们深化与电商平台合作，鼓励商家在我们的平台投放广告，同时增加奖励视频广告和视频号库存的投放，这促使营销服务收入在第一季度相比去年第四季度增长更快。

在产品层面，视频号总用户时长通过内容推荐算法升级实现增长，带动广告展示量增长更快，尽管我们的加载率仍低于行业同行。更高的转化率促使许多小商家增加营销支出。用户越来越多地与小程序、小游戏和短剧互动，吸引了更多小游戏和信息流的营销支出。搜索功能增强推动了商业查询量增长，伴随搜索定价提高。

金融科技及企业服务收入达610亿元人民币，同比增长8%。金融科技服务收入以中个位数百分比增长，由财富管理和商业支付服务驱动，毛利率以更快 pace 扩张。商业支付交易笔数保持正增长，由交易笔数增加支持，而单笔交易金额下降幅度收窄。财富管理是金融科技收入的第二大贡献者，平均用户资产...第四季度，云服务收入同比增长加速，由企业需求上升和内存及CPU供应紧张情况下的定价动态改善推动。云媒体服务收入显著增长，因为短视频平台和视频生成服务越来越多地采用我们的媒体处理解决方案进行流媒体和音频传输，以及云处理后的播放，反映了我们的行业领先流媒体技术和有竞争力的定价。

现在交给John。

4. 罗硕瀚（CFO）发言

谢谢James，大家好。2025年第四季度，总收入达1944亿元人民币，同比增长13%。毛利润为1083亿元人民币，同比增长19%。第四季度营业利润为603亿元人民币，同比增长17%。利息收入达48亿元人民币，同比增长0.2%，因现金储备增加。财务成本为XXX亿元人民币，主要因外汇损失。分占联营公司及合营公司利润为XX亿元人民币，去年同期为77亿元人民币，主要因国内联营公司经营效率和收入增长改善。

所得税费用同比增长7%至125亿元人民币。这部分因为我们减少了股票回购。

第四季度整体毛利率为56%，同比提升4个百分点，由高毛利率收入来源（特别是视频号和广告）的强劲增长驱动。营销服务毛利率为60%，同比提升2个百分点，由高利润率收入流（特别是视频号和广告）的强劲增长驱动。金融科技及企业服务毛利率为51%，同比提升4个百分点，受益于规模增长、收入结构改善、经营杠杆和运营效率提升。

经营开支总额同比增长0.6%，我们加强了营销力度以支持新应用和游戏。一般及行政开支同比增长20%至238亿元人民币，主要由于员工成本（包括与AI投资相关的折旧增加）和增加的折旧费用。不包括一般及行政开支中的股份薪酬开支，同比增长8%至125亿元人民币，主要由于员工人数增加。截至年底，我们拥有约116,000名员工，同比增长5%，环比增长1%，主要反映了为加强AI和技术平台而增加的人员配置。

2025年全年，我们回购了1.53亿股，总代价为800亿港元，用于计算2025年每股盈利的加权平均股数减少了2%。未来，若看到高回报机会，考虑到我们的确定性，我们可能将2026年的股票回购金额低于2025年，以便为AI投资提供资金，同时增加股息。在即将召开的股东周年大会上获得股东批准的前提下，我们建议派发年度股息每股5.3港元，同比增长18%。此股息将于2026年6月1日派发。谢谢。

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二、分析师问答环节

第一个问题：瑞银集团分析师Kenneth Fong

问题：

1. 关于AI资本支出对财务的影响：随着我们加大AI资本支出，利润率将不可避免地受到额外折旧和研发费用的拖累。过去几年，随着我们专注于高质量增长，我们看到利润率有了有意义的提升。展望未来，我们应该如何在增长和盈利能力改善之间取得平衡？

2. 关于微信小店：第三季度，我们推出了微信小店和包裹送礼功能，受到了用户的欢迎。管理层能否分享今年电商的战略和关键举措？

詹姆斯·米歇尔回答：

关于广告和游戏趋势，我将简要回答，然后Martin可能会讨论游戏AI。关于广告，我们对第四季度的增长率非常满意，这明显超过了行业水平。没有什么特别的顺风可以指出。这是相当有机的增长，而且非常广泛，几乎涵盖了我们监测的每个行业。我们认为这是因为，在我们监测的几乎每个行业中，我们部署的AI增强功能为广告商提供了比以前和在其他地方可获得的更优越的投资回报。你拿我们与一些全球同行比较，我认为这是正确的做法，但要注意一些全球同行往往在产品演化的早期阶段就转向完全加载的广告量。例如，短视频与我们倾向于逐步增加新产品（如短视频）的广告量相比。所以希望这是一个好迹象，表明我们正处于艰难市场的尾声。当消费者需求继续改善时，随着时间的推移，供应商将不那么激烈竞争。随着时间的推移，这将转化为价值增长。但我认为这是我们未来必须看到的。

刘炽平补充：

关于AI投资，当然，这实际上会与此相反。所以你必须在两者之间重新平衡。

第二个问题：花旗集团分析师Alicia Yap

问题：

1. 关于面向企业的服务：管理层能否说明一下过去两个月我们对SaaS服务的需求和采用率？以及如何看待未来几个季度的需求增长？除了腾讯会议和腾讯文档，管理层能否分享我们计划推出的其他软件解决方案，这些方案可能有助于向云客户进行交叉销售和追加销售？

2. 关于面向消费者的应用：除了元宝，还有ima.copilot以及微信增强的搜索功能。我想知道所有这些产品最终将如何演变，元宝是否会定位为整合所有搜索和发现入口的AI网关，以补充微信超级应用？

刘炽平回答：

关于IaaS服务需求，实际上非常强劲。但正如我之前所说，James也谈到了，现在我们是供应受限的。你看到第四季度资本支出大幅上升的部分原因是因为我们有一大批GPU的紧急订单，用于推理和云服务。只有当这些GPU安装到数据中心后，我们才能捕捉到IaaS服务需求的大幅增加，这需要一些时间。所以，我想说我们在第一季度可能还没有真正捕捉到很多。但随着时间的推移，随着GPU的到来和安装，我们将捕捉到相当多的需求。

关于不同的软件解决方案，你提到了腾讯会议、腾讯文档，企业微信是另一个非常强大的产品。事实上，就收入而言，这是我们最大的SaaS产品，上一季度收入同比增长了很多，达到两位数。除此之外，我们还看到安全PaaS软件和音视频PaaS软件（包括实时通信和直播软件）正在销售给我们的云客户。这些软件中的相当一部分也可以通过AI来提供额外价值。

关于面向消费者的应用。是的，我们实际上有一整套不同的面向消费者的应用，你应该期待更多。我认为AI实际上处于非常早期的阶段。所以很难谈论最终状态会是什么样子。但我想说，第一，每个产品将继续演变为对用户非常有用甚至更强大的产品。所以元宝可以是一个非常强大的AI原生助手。ima.copilot可以是你的个人知识库，也是团队协作的共享知识库。微信可以有很多很多不同的功能。除了这些产品，我认为我们的其他产品也会有AI体验，包括QQ、浏览器和其他产品。所以我认为我们会看到越来越多的面向消费者的AI产品。

同时，每个产品都将继续演变。如果你看元宝，它确实在整合很多不同的功能，但它不会是唯一的网关。我们的每个产品实际上都会寻找独特的用例，在这些用例中它们可以利用AI为用户提供出色的用户体验。但同时，我们的不同产品也可以协同工作，为我们的AI产品提供正确的增长途径。所以我认为这将继续演变，这将有助于我们构建一整套面向消费者的AI解决方案和应用。

第三个问题：野村证券分析师Jialong Shi

问题：

我们看到腾讯元宝自今年起展现出了非常强劲的增长势头。那么，管理层能否详细阐述一下在竞争激烈的市场中进一步扩大用户群的战略？元宝是一个AI聊天机器人和AI搜索提供商的混合体，所以我想知道腾讯对这两者中的哪一部分最为看好？另外，与此相关的是，从搜索查询量的角度来看，未来AI搜索在整个搜索市场中所占的份额会有多大？你们计划未来如何通过AI搜索实现盈利？

刘炽平回答：

就元宝而言——目前，它是一个聊天机器人兼搜索引擎。但随着时间的推移，我认为它会发展成具备多种功能的通用人工智能助手，服务于不同类型的人群。比如，它能满足学生的学习需求，也能服务各类知识工作者完成工作，还能助力深度研究，让人们能深入探究不同主题。所以，它将会有众多不同的应用场景。

我觉得元宝的独特优势在于创新。也就是不断添加功能和特性以满足用户需求。而且，元宝有接触腾讯内容生态系统的独特优势，尤其是公众号和小程序、视频号里的内容。这些都是非常优质的信息来源。

第四个问题：高盛分析师Ronald Keung

问题：

1. 关于广告：鉴于我们看到17%的健康增长，我们是否应该将第四季度的退出率作为2026年全年的代理？鉴于AI增强的讨论，以及我们从Meta的机器学习优势购物等方面看到的，所有这些AI都可能推动一些全球同行的增长加速。那么，随着我们今年应用更多AI，营销服务这条线的增长有没有可能进一步加速？

2. 关于游戏：我们应该如何看待今年国内和国际业务的增长前景，特别是国内业务下半年面临的高基数效应。随着AI的出现，这对业务有什么影响？你谈到了长青，但也谈到了游戏行业的竞争和成本结构？

詹姆斯·米歇尔回答：

关于广告，我们对第四季度的增长率非常满意，这明显超过了行业水平。没有什么特别的顺风可以指出。这是相当有机的增长，而且非常广泛，几乎涵盖了我们监测的每个行业。我们认为这是因为，在我们监测的几乎每个行业中，我们部署的AI增强功能为广告商提供了比以前和在其他地方可获得的更优越的投资回报。你拿我们与一些全球同行比较，我认为这是正确的做法，但要注意一些全球同行往往在产品演化的早期阶段就转向完全加载的广告量。例如，短视频与我们倾向于逐步增加新产品（如短视频）的广告量相比。

关于游戏的AI，我认为AI对游戏的影响是多方面的。一方面，它可以帮助我们提高内容生产效率，创造更多高质量、创新性的内容。另一方面，AI也可以用于优化游戏体验，比如通过AI教练帮助新玩家上手，改善游戏匹配和平衡性。我们自2017年以来就在PVP游戏中使用机器学习技术。现在，我们正在将大语言模型能力整合到游戏中，以增强3D内容制作效率并赋能游戏内聊天机器人。

刘炽平补充：

关于资本支出与收入的关系，是的，这是因为2024年末的加码应该足以以这种新的正常运行率满足2025年的生成式AI和其他需求。我们在订购GPU服务和在数据中心完全部署它们之间存在时间滞后。所以在第四季度和第一季度的部分时间里，我们处于这种情况。但正如Martin所说，退出第一季度时，我们正在部署GPU，我们从它们中获得了用于元宝内部推理需求以及腾讯云外部需求（出租给客户并产生直接收入）的好处。

我认为，如果你退后一步看更大的图景，去年有一段时间，人们认为我们的资本支出相对于中国同行、相对于全球同行来说足够大。现在，在上市公司中，我认为我们在第四季度的资本支出是任何中国科技公司中最大的。所以我们处于中国同行的前沿。总的来说，中国科技公司的资本支出占收入百分比低于一些西方同行。但我们相信，一段时间以来，这是因为中国公司通常优先考虑GPU服务器的效率利用。这不一定损害正在开发的技术的最终有效性。我认为DeepSeek的成功真正象征并巩固了——证明了——这一现实。

刘炽平补充关于动态调整：

但我想补充的唯一一点是，这是一个非常动态的情况。所以我们给出的是我们的预期。但坦率地说，预期可能会改变。如果突然搜索需求激增，我们肯定可以增加GPU订单。所以我认为我们将非常灵活和动态地应对市场动态。

第五个问题：大和证券分析师John Choi

问题：

1. 关于广告：管理层能否分享更多细节？我认为在准备发言中，你们提到我们看到大多数行业都有增长，比如哪些垂直行业受益最多？另外，在广告商方面，我们注意到视频号、小程序、微信搜索都增长了不少。那么在广告商行为方面，这如何变化，又如何有利于我们的广告收入增长？

2. 关于资本配置：管理层分享说，今年的股票回购将少于去年。但另一方面，股息将增加。那么当涉及资本配置时，我们的优先事项是什么？同时，鉴于我们目前在AI行业看到非常强劲的需求，我们应该如何看待M&A投资？

詹姆斯·米歇尔回答：

关于你的广告问题，我们看到同比增长的一些类别包括电商、金融、快速消费品、游戏、本地服务、教育、医疗。所以是跨行业的长长列表。随着我们部署这些AI增强功能，我们通常首先在视频号部署，然后逐渐渗透到其他微信资产、腾讯资产和我们的广告网络。所以好处会随着时间的推移越来越广泛地感受到。这就是关于广告的问题。

刘炽平回答：

当然，随着时间的推移，存在基数效应，或者更准确地说是一种渐近效应。如果混合毛利率接近增量毛利率，那么混合毛利率的改善速度不可避免地会放缓。所以我认为这在长期内是正确的。也就是说，当我们看我们的高质量收入流，如视频号广告、搜索广告、一些增值金融服务、电商交易费、我们自己的游戏时，通常这些收入增长速度超过我们的整体收入，并继续享受远高于我们混合毛利率的毛利率。

所以我们相信，我们将继续享受那种毛利润杠杆，因此相对于收入而言，营业利润杠杆将呈渐进渐近的方式。当然，AI投资实际上会与此相反。所以你必须在两者之间重新平衡。我只是想把完整的图景说清楚。

第六个问题：中信证券分析师Yuan Liao

问题：

谢谢Wendy。也感谢管理层回答我的问题。恭喜本季度业绩强劲。我的问题是关于AI和AI智能体（AI agent）。我们看到很多公司都推出了自己的大语言模型和AI智能体。我只是想知道，管理层如何看待大语言模型未来的关键竞争因素，我们的竞争优势又是什么？因为我们看到市场上有很多AI智能体，那么未来我们应该通过增加更多功能和特性来如何提高用户参与度呢？

刘炽平回答：

我认为在当前这个阶段，整个行业还是处在一种高度的动态变化之中。在如今快速发展的市场环境里，很难断言某一层会比其他层更为重要。因此，我们的策略是：依托现有资源、人才和团队，在各个层面都进行投入和布局。

同时，各个层级所需的团队能力其实差异很大。过去我们确实需要从零开始搭建相关团队，而现在正如詹姆斯提到的，我们已经拥有一支非常强的核心团队，并且具备持续吸引顶尖人才的能力。

进一步来看，当进入到应用层时，这实际上更契合我们的优势。因为这一层并不完全依赖底层模型能力，而是更多体现我们在产品能力、编排能力、连接能力等方面的积累——而这些正是我们的强项。

此外，腾讯的生态体系也是重要优势之一，长期投入建设的基础设施能力以及跨设备（如移动端和PC端）的覆盖能力，也都是我们的核心竞争力。

大家可以想象一下，如果你只是在玩一个游戏，那要追赶上确实很难；但如果大家把AI看作是多场并行的游戏，那么行业里就总会不断出现新的机会和新前沿。现在这种情况已经在发生：在最初阶段，每个人都认为AI的主要用户即是聊天机器人，可随后出现了AI编码的能力，再后来多模态能力也陆续出现。就在大家以为差不多的时候，"小龙虾"（DeepSeek）的出现又进一步将整个AI生态实现了"去中心化"。

未来，我们认为情况会像移动应用App一样：AI将以不同形式被包装，从模型到产品再到智能体。现有的服务会逐步拥有不同的智能体能力，同时也会有新的智能体能力出现在移动端和PC端。

现在整个的AI开发仍处于非常早期的阶段，但在短时间内我们已经看到大量创新，并且未来会有更多涌现。这也是为什么，我们认为拥有基础能力非常重要。我们在应用层面确实拥有很多基础能力，例如PC和移动端的通讯等等，还包括大量基础设施的能力，包括安全、支付等。这些元素都可以在新的AI竞赛中被组合使用。

第七个问题：伯恩斯坦分析师Robin Zhu

问题：

关于AI技术栈的三个层面——模型层、编排层和应用层，管理层能否分享一下你们对哪个层面的关键能力有更强的判断？

刘炽平回答：

我认为在当前这个阶段，整个行业还是处在一种高度的动态变化之中。在如今快速发展的市场环境里，很难断言某一层会比其他层更为重要。因此，我们的策略是：依托现有资源、人才和团队，在各个层面都进行投入和布局。

同时，各个层级所需的团队能力其实差异很大。过去我们确实需要从零开始搭建相关团队，而现在正如詹姆斯提到的，我们已经拥有一支非常强的核心团队，并且具备持续吸引顶尖人才的能力。

进一步来看，当进入到应用层时，这实际上更契合我们的优势。因为这一层并不完全依赖底层模型能力，而是更多体现我们在产品能力、编排能力、连接能力等方面的积累——而这些正是我们的强项。

此外，腾讯的生态体系也是重要优势之一，长期投入建设的基础设施能力以及跨设备（如移动端和PC端）的覆盖能力，也都是我们的核心竞争力。

大家可以想象一下，如果你只是在玩一个游戏，那要追赶上确实很难；但如果大家把AI看作是多场并行的游戏，那么行业里就总会不断出现新的机会和新前沿。现在这种情况已经在发生：在最初阶段，每个人都认为AI的主要用户即是聊天机器人，可随后出现了AI编码的能力，再后来多模态能力也陆续出现。就在大家以为差不多的时候，"小龙虾"（DeepSeek）的出现又进一步将整个AI生态实现了"去中心化"。

未来，我们认为情况会像移动应用App一样：AI将以不同形式被包装，从模型到产品再到智能体。现有的服务会逐步拥有不同的智能体能力，同时也会有新的智能体能力出现在移动端和PC端。

现在整个的AI开发仍处于非常早期的阶段，但在短时间内我们已经看到大量创新，并且未来会有更多涌现。这也是为什么，我们认为拥有基础能力非常重要。我们在应用层面确实拥有很多基础能力，例如PC和移动端的通讯等等，还包括大量基础设施的能力，包括安全、支付等。这些元素都可以在新的AI竞赛中被组合使用。

第八个问题：关于游戏业务长青策略、AI对成本结构的影响

问题：

对于游戏业务，我们应该如何看待今年国内和国际（尤其国内业务到下半年的高基数效应）的增长前景？人工智能对该业务有何影响（包括游戏行业的长寿性、竞争和成本结构方面）？

詹姆斯·米歇尔回答：

我先简要谈谈广告和游戏趋势。在广告业务方面，我们对第四季度的增长率非常满意，显然它超过了行业平均水平，并没有什么特别的推动因素。

关于游戏业务的增长前景：2024年底递延收入同比增长十几个百分点，将在2025年上半年和下半年转化为报告收入。2025年春节期间五大最高收入游戏的日活跃用户同比增长是积极的领先指标。有游戏有望成为常青游戏，还有多款新游戏即将推出。

AI对游戏业务有直接和间接的影响。直接影响是帮助开发者更快创造内容和服务用户，AI能让常青游戏更具竞争力，如在生产环节提高内容更新频率，在PvE体验中让游戏更刺激，在PvP中优化匹配、平衡和新手指导等。间接影响是随着人类更广泛使用AI，人们会有更多时间和欲望参与高自主性活动，游戏是很好的表达方式。

刘炽平补充关于资本支出与收入比率背后的原理：

2024年末的资本支出增长足以满足2025年通用人工智能（Gen AI）和其他需求的正常运行率。在订购GPU服务器和在数据中心完全部署它们之间存在时间差，在第四季度和第一季度的部分时间处于这种情况。随着第一季度末开始部署GPU，腾讯既能满足内部（如元宝）的推理需求，也能满足外部腾讯云出租给客户并产生直接收入的需求。

从更宏观的角度来看，去年有人质疑腾讯相对于中国和全球同行的资本支出是否足够，而在去年第四季度，腾讯在中国上市科技公司中的资本支出是最大的。中国科技公司在资本支出占收入的比例上通常低于一些西方同行，这是因为中国公司通常优先考虑GPU服务器的效率和有效利用，这并不一定会损害正在开发的技术的最终性能，DeepSeek的成功也证明了这一点。并且这一情况是动态的，如果需求突然激增，腾讯可以灵活增加GPU的订单。

第九个问题：关于金融科技宏观环境、云业务增长前景

问题：

关于商业支付活动趋势与资本支出营收比，以及金融科技宏观环境、云业务增长前景。

詹姆斯·米歇尔回答：

商业支付方面，交易量进一步增加，但平均售价（ASP）的定价压力仍在持续，从价值角度看总体持平，这表明消费者支出倾向正在恢复，但供应方仍有很大定价压力。

关于云业务，第四季度云服务收入同比增长加速，由企业需求上升和内存及CPU供应紧张情况下的定价动态改善推动。云媒体服务收入显著增长，因为短视频平台和视频生成服务越来越多地采用我们的媒体处理解决方案进行流媒体和音频传输，以及云处理后的播放，反映了我们的行业领先流媒体技术和有竞争力的定价。

进入2026年，我们观察到更好的定价环境，特别是内存和CPU方面，加上强劲的AI需求和海外扩张，使腾讯云能够以加速的步伐增长收入。进入今年，我们已订购了显著更多的计算资源，这也将推动收入增长。

刘炽平补充：

关于资本支出（CapEx）与营收的比率，2024年末的CapEx提升应足以满足2025年生成式AI和其他需求，虽存在GPU服务器订购和部署到数据中心的时间差，但随着GPU的部署，将满足内部和外部需求。不过这是一个动态情况，如果需求突然激增，可增加GPU订单。

金融科技服务方面，收入以中个位数百分比增长，由财富管理和商业支付服务驱动，毛利率以更快的 pace 扩张。商业支付交易笔数保持正增长，由交易笔数增加支持，而单笔交易金额下降幅度收窄。财富管理是金融科技收入的第二大贡献者。

第十个问题：关于广告AI贡献拆解、支付行业趋势

问题：

能否进一步说明广告业务中哪些垂直领域受益最多？广告商行为有何变化以及如何使广告收入增长受益？以及支付行业趋势。

詹姆斯·米歇尔回答：

在广告业务中，受益于AI增强功能，同比增长的垂直领域包括电子商务、金融、快速消费品、游戏、本地服务、教育、医疗保健等众多类别。AI增强功能首先应用于视频号，然后扩展到其他腾讯产品和广告网络。

关于广告收入增长，大约一半的增长（约10个百分点）归因于更高的eCPM（千次展示收益），这主要得益于AI支持的广告技术和闭环效率。另一半则来自展示量的增加，反映了用户参与度的提高和广告加载量的增加。

商业支付方面，交易量进一步增加，但平均售价（ASP）的定价压力仍在持续，从价值角度看总体持平，这表明消费者支出倾向正在恢复，但供应方仍有很大定价压力。

第十一个问题：美银分析师

问题：

我的问题与AI芯片有关。一些同行正在优先发展内部芯片设计能力。我很好奇内部芯片开发在腾讯的优先事项中处于什么位置？

刘炽平回答：

谢谢你提出的问题。我认为在这个阶段，这不是我们的核心重点。芯片可以分为训练芯片和推理芯片。对于训练芯片，设计和制造极其困难。我们希望能够尽可能灵活地获取最先进的训练芯片，以服务于训练最佳模型的目的。然后是推理芯片。推理主要关乎成本。在这个阶段，中国实际上有许多不同的推理芯片供应商，与由一两家公司主导、享有非常高利润率的训练芯片领域形成鲜明对比。在推理领域，利润率要低得多，有更多的解决方案和选项可供选择。

所以我认为，对我们来说，关键是现阶段利用最好的训练芯片来训练我们的模型。仅专注于这一点就已经很有价值。当涉及到推理时，用于我们面向用户的产品，在这个阶段，我们高度关注使用最好的芯片来训练我们的模型。混元3.0将比混元2.0好得多，而这只是一个开始。我相信随着时间的推移，我们将能够更快地迭代模型训练。我非常自信，如果我们专注于这一点，我们将在某个时候达到最先进的水平。我认为这是对我们来说最重要的事情。第二个优先事项是释放我们产品开发能力、整合和连接的潜力，为用户设计最激动人心的产品。我认为一旦我们把这些做好，我们将然后考虑如何降低推理成本。

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三、电话会议结束

黄延宁： 谢谢，Martin。我们现在将结束今天的网络直播。感谢大家参加我们的收益电话会议。如果您希望查看我们的新闻稿和其他部分，请访问我们公司网站。

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四、补充重要信息

关于"小龙虾"（DeepSeek）的启发： 马化腾首次公开谈及他对"养虾"的思考。他认为，"龙虾"应用能够让AI落地到各种丰富的场景中，而不像过去那样完全集中在ChatBot里，这能够更好地发挥腾讯资源，让各战线联合发力，也为正在开发中的微信agent带来了启发。马化腾提到，微信生态中的小程序一直是去中心化的，类似这样的理念，可以融入到未来的"龙虾"应用当中。服务商特别怕被短路化、渠道化，所以腾讯在生态设计的时候，也要考虑到这种需求。他表示，未来腾讯"养虾"，中心化和去中心化要结合一起做。agent伙伴希望自己有流量和入口，但也不想自己被单纯的调用。"这是一个更长远的考虑，大家可能要有点耐心，这个不是匆忙就能出来的。"

关于混元3.0模型： 混元大模型3.0正在内部业务测试中，计划在4月对外推出，相比混元2.0版本的进步明显，推理和Agent（智能体）能力有显著提升。

关于AI投资的具体数字： 腾讯2025年在元宝等AI新产品上投入180亿元，2026年预计将至少翻倍。

关于腾讯云盈利： 腾讯云已经实现规模化盈利，这是从多年亏损走向盈利的重要里程碑。2025年腾讯云实现了50亿元人民币的营业调整后利润。

关于元宝打通内部产品： 腾讯元宝已打通微信、QQ、腾讯会议等数十款内部产品，覆盖社交、办公与消费等场景。此外，腾讯还在积极推出一系列AI应用，例如腾讯AI工作台ima，其9月月活跃用户数已较1月增长超80倍；QQ浏览器AI功能9月月活跃用户数也较4月增长约18倍。

关于AI对广告收入贡献的具体数据： 广告收入增长大约一半的增长（约10个百分点）归因于更高的eCPM（千次展示收益），这主要得益于AI支持的广告技术和闭环效率。另一半则来自展示量的增加，反映了用户参与度的提高和广告加载量的增加。

关于"不落后"的自信表态： 当有分析师质疑腾讯是否会因不够积极而输给拥有更好模型能力或更激进资本支出的竞争对手时，刘炽平回应：在目前这个时间点，我们并不认为中国存在决定性的更好模型，因为每家公司都处于激烈的竞争中，不同的模型可能各有优劣，我们不认为自己落后。

关于资本配置： 2026年股票回购金额可能低于2025年，以便为AI投资提供资金，同时增加股息。建议派发年度股息每股5.3港元，同比增长18%。