$当升科技(SZ300073)$ 当升科技还能持有吗？我的个人深度分析
当升科技我跟踪了快六年——从它靠“钴酸锂正极材料”成为国内锂电正极龙头，到后来押注“高镍三元正极”卡位新能源车赛道，再到这两年经历“上游原材料价格巨震 + 下游需求增速放缓”的双重考验，我算是看着它从“小而美的正极厂”往“全球高镍三元正极领军者”转型的全过程。最近很多人问我：“当升科技现在还能不能拿？碳酸锂价格跌成这样，三元正极还有戏吗？海外客户能撑起增长吗？” 今天我就用我的个人视角，从基本面（业务、财务、技术）、行业环境（新能源车需求、产业链博弈）两个维度，全面拆解这家公司的真实成色与未来可能性，再说说我的个人结论：短期（1 - 2年）需盯紧“海外客户放量”和“碳酸锂价格企稳”，长期（3 - 5年）若能在高镍三元和固态电池正极上占据技术高地，可能是全球锂电正极赛道的“核心资产”；但现在持仓得看三个关键信号——海外大客户的订单稳定性、高镍产品的盈利能力、碳酸锂价格对利润的影响。
一、基本面：从“钴酸锂老将”到“高镍三元全球玩家”的进化
（一）核心业务：高镍三元正极是主引擎，钴酸锂+磷酸铁锂是补充
当升的业务围绕“锂电正极材料”展开，主要分为三大板块，当前以高镍三元正极为核心增长极：
高镍三元正极（占比约70% - 80%，核心增长极）
这是当升的“王牌业务”，专注于NCM811（镍钴锰比例8:1:1）、NCA（镍钴铝，特斯拉常用）等高镍三元正极材料（镍含量超80%），主要应用于新能源车的动力锂电池（尤其是中高端车型）。2023年高镍三元正极产能约12万吨/年（全球市占率约15% - 20%），是国内少数能量产高镍三元并大规模出口海外的正极厂（海外营收占比超40%）。
技术优势：当升的高镍三元产品一致性、循环寿命（超2000次，行业平均1500 - 1800次）和热稳定性（通过针刺试验，安全性高）行业领先，且通过绑定海外大客户（如SK On、LG化学、三星SDI）定制化研发，客户粘性强。2023年其高镍三元产品的单吨售价约20 - 22万元（高于国内同行的18 - 20万元），毛利率约18% - 20%（高于行业平均15% - 17%）。
钴酸锂正极（占比约10% - 15%，传统业务）
主要用于消费电子（手机、笔记本电池），技术成熟但增速慢（消费电子锂电池需求饱和）。当升的钴酸锂正极国内市占率约10%（与厦钨新能、杉杉股份竞争），2023年营收占比约10% - 15%，毛利率约12% - 15%（受钴价波动影响较大）。
磷酸铁锂正极（占比约5% - 10%，新兴业务）
2022年开始布局（此前专注三元），主要针对储能和低端动力市场（磷酸铁锂电池成本低，但能量密度低于三元）。当升的磷酸铁锂正极产能约2 - 3万吨/年（市占率不足5%），2023年营收占比约5% - 10%，毛利率约10% - 12%（低于三元正极）。
（二）技术能力：高镍三元的“研发王者”，固态电池前瞻布局
当升的核心竞争力集中在“高镍三元的技术迭代”和“客户定制化能力”：
高镍三元研发：当升是国内最早量产NCM811正极的企业之一（2018年量产），2023年已推出NCM9050（镍含量90%）和固态电池用高镍正极（适配半固态/全固态电池），技术进度领先同行（比如容百科技、长远锂科）。其高镍产品的关键指标（如压实密度、克容量）达到国际一线水平（与日本住友金属、韩国L&F相当），且通过海外客户的严苛认证（如SK On的动力电池用高镍正极要求循环寿命超2000次）。
固态电池布局：当升已与卫蓝新能源、清陶能源等固态电池厂商合作，研发适配半固态/全固态电池的高镍正极（解决界面稳定性问题），虽然尚未量产，但提前卡位未来技术方向。
客户绑定：海外客户占比超40%（主要是SK On、LG化学、三星SDI，间接供应特斯拉、欧洲车企），国内客户包括宁德时代、比亚迪（但占比相对低，约20% - 30%），这种“海外高端客户为主”的结构让当升在需求波动时更具韧性（海外新能源车市场对高镍三元的需求更稳定）。
（三）财务表现：周期波动中保持相对稳健，海外业务是利润“压舱石”
当升的财务报表是典型的“正极材料企业”特征——营收和利润随碳酸锂/镍钴价格和下游需求波动，但海外业务的高毛利对冲了部分风险：
营收：2021年约82.6亿元（新能源车需求爆发），2022年约212.6亿元（碳酸锂涨价+高镍三元放量，同比+157%），2023年约180 - 190亿元（碳酸锂价格暴跌+下游去库存，同比-10% - 15%），2024年Q1约35 - 40亿元（同比微降，但环比改善）。
利润：2021年归母净利润10.9亿元（净利率约13%），2022年归母净利润22.6亿元（净利率约10.6%），2023年归母净利润约15 - 17亿元（净利率约8% - 9%，碳酸锂跌价导致库存减值），2024年Q1归母净利润约3 - 4亿元（同比持平，海外客户订单支撑）。
现金流：经营现金流净额常年为正（2023年约15 - 20亿元），但受碳酸锂价格波动影响（高价库存可能导致现金流短期紧张）。资产负债率约40%（低于行业平均50%），有息负债较少（财务稳健）。
关键矛盾：当升的利润受碳酸锂/镍钴价格影响大（2023年碳酸锂价格从60万元/吨跌到10万元/吨，导致正极单吨利润从约2万元压缩到1 - 1.5万元），但海外高镍三元业务的高毛利（18% - 20%）和稳定需求（海外新能源车市场渗透率约25% - 30%，高于国内的35% - 40%但增速放缓）是利润的“压舱石”。
二、行业环境：新能源车需求分化 + 产业链博弈下的机遇与挑战
（一）行业趋势：高镍三元仍是中高端新能源车的“刚需”，但增速放缓
当升的业务绑定的是新能源车的“续航焦虑”——高镍三元正极（镍含量越高，能量密度越大，电池续航越长），主要应用于中高端车型（如特斯拉Model 3/Y、欧洲车企的电动车）。长期来看：
中高端新能源车需求：全球新能源车销量从2020年的300万辆增长到2023年的1400万辆（中国占60%），但增速从2021 - 2022年的100% + 降至2025- 2026年的20% - 30%。其中，中高端车型（售价20万元以上）占比约30% - 40%，且对续航和安全性要求更高（更倾向选择高镍三元电池），当升的高镍正极仍是最优解之一。
磷酸铁锂的竞争：磷酸铁锂电池（如比亚迪刀片电池）因成本低（单Wh成本比三元低20% - 30%）、安全性高，在低端和中端车型（售价10 - 20万元）中占比提升（2023年全球磷酸铁锂装机量占比约60%，三元占40%），但当升通过聚焦高镍三元（避开低价竞争），在高端市场保持差异化优势。
（二）竞争格局：全球高镍三元“三足鼎立”，当升是“出海冠军”
全球高镍三元正极市场高度集中，主要玩家包括当升科技、容百科技（国内龙头）、长远锂科（国内）、L&F（韩国）、住友金属（日本）。当升的竞争壁垒在于：
海外客户占比高：当升的海外营收占比超40%（容百科技约20% - 30%，国内同行普遍低于30%），主要客户SK On、LG化学、三星SDI是全球动力电池TOP5（合计市占率超40%），这种“绑定海外大客户”的结构让当升在需求波动时更抗风险（海外新能源车市场对高镍三元的需求增速约15% - 20%，高于国内的10% - 15%）。
技术迭代快：当升的高镍三元产品单吨售价和毛利率高于国内同行（2023年当升高镍正极毛利率约18% - 20%，容百科技约15% - 17%），且率先推出NCM9050和固态电池用正极，技术领先性支撑高溢价。
产能全球化布局：当升在江苏常州、欧洲芬兰（规划产能5万吨/年）布局生产基地，贴近海外客户（降低运输成本和响应速度），而国内同行（如容百）主要产能集中在国内。
（三）长期价值：固态电池 + 回收业务的“第二曲线”
当升的长期价值取决于两个方向：
固态电池正极的放量：如果未来3 - 5年固态电池（半固态/全固态）商业化落地（能量密度超400Wh/kg，解决安全问题），适配固态电池的高镍正极（如富锂锰基正极）将成为新增长点。当升已提前布局（与卫蓝新能源合作），若能率先量产，可能抢占高端市场。
正极回收业务：通过回收废旧锂电池提取镍、钴、锂（当升已布局回收产线），降低原材料成本（回收镍钴的成本约是新矿的50% - 60%），提升盈利能力。
三、现在能不能持有？我的个人结论与实操建议
（一）短期（1 - 2年）：盯紧“海外客户订单”和“碳酸锂价格企稳”
2025 - 2026年当升的核心挑战是碳酸锂价格波动和海外客户需求的稳定性：
碳酸锂价格：2023年碳酸锂价格从60万元/吨暴跌到10万元/吨（目前约10 - 12万元/吨），导致正极单吨利润压缩（当升2023年单吨利润约1 - 1.5万元，2022年约2万元）。2024年Q1碳酸锂价格企稳（10 - 12万元/吨），若2025年下半年需求回暖（新能源车销量环比增长），碳酸锂价格可能小幅反弹。当升的利润弹性会恢复。
海外客户订单：SK On、LG化学等海外大客户的扩产进度（比如SK On计划2024年新增10 - 15GWh动力电池产能）和订单持续性是关键。当升2023年海外营收占比超40%，如果海外客户继续放量（比如欧洲新能源车市场渗透率突破30%），高镍正极业务将直接受益。
短期操作建议：
如果你是短线投资者（追求1 - 2年内的确定性收益），建议观察2024年Q2 - Q3的碳酸锂价格走势（是否突破12万元/吨）和海外客户的排产计划（比如SK On、LG化学的月度产量），如果价格企稳且订单增长，股价可能反弹；反之则需谨慎。
如果你已经持有，可以等三季报（2025年10月），观察高镍正极的毛利率（是否稳定在18%+）、海外营收占比（是否维持40%+），再决定是否减仓或持有。
（二）长期（3 - 5年）：如果这四个信号兑现，可能是“全球正极龙头”
如果你相信新能源车的中高端需求（2030年全球渗透率超50%）和固态电池的商业化（2028 - 2030年），那当升的价值取决于四个关键信号：
海外高镍三元客户的持续放量（SK On、LG化学等客户的产能利用率提升，当升的海外营收占比维持40%+）；
高镍正极的盈利能力保持稳定（单吨利润维持在1.5 - 2万元，毛利率18% - 20%）；
固态电池正极的研发和量产进度（2026 - 2028年实现半固态电池正极商业化）；
碳酸锂价格长期处于合理区间（10 - 20万元/吨，避免极端波动）。
如果未来1 - 2年这四个信号里至少有三个保持积极（比如海外客户放量、高镍盈利稳定、固态电池有进展），那当升的长期价值（比如2026 - 2028年）可能会大幅提升（市值有望突破600亿元），成为全球锂电正极赛道的“核心资产”；但如果海外需求下滑、碳酸锂价格长期低迷（跌破8万元/吨），可能长期只能维持“国内高镍正极龙头”的定位（估值约15 - 20倍PE）。
（三）风险提示：不可忽视的潜在挑战
碳酸锂价格长期低迷：如果新能源车需求增速持续低于预期（比如全球渗透率停滞在30%），碳酸锂价格可能长期低于10万元/吨，导致正极行业整体利润压缩（当升虽海外占比高，但难独善其身）。
海外客户依赖风险：当升海外营收占比超40%，若SK On、LG化学等客户因技术路线变更（比如转向磷酸铁锂）或供应链调整（扶持本土正极厂），可能影响订单稳定性。
行业竞争加剧：国内同行（如容百科技、长远锂科）也在扩产高镍三元（容百2023年产能超20万吨/年），若它们通过低价策略抢占市场，当升的毛利率可能承压。
四、总结：当升科技的未来，取决于它能不能“把高镍技术优势转化为全球市场份额”
当升科技的故事，本质上是“从国内钴酸锂老将到全球高镍三元领军者”的升级史——它曾靠技术迭代（NCM811量产）成为国内正极龙头，但也因碳酸锂价格巨震和下游需求波动经历挑战；现在它押注“海外高镍三元 + 固态电池前瞻布局”，试图在全球锂电正极赛道中占据高端位置。
我的个人判断是：如果当升能扛过碳酸锂价格的短期波动（未来1 - 2年），并且在海外客户放量（2025- 2026年海外营收占比维持40%+）和高镍正极盈利稳定（单吨利润1.5 - 2万元）上兑现预期，那么它可能从“国内正极龙头”升级为“全球正极核心资产”；但如果海外需求下滑或碳酸锂价格长期低迷，可能长期只能赚“细分领域”的稳定利润。
所以，当升科技还能不能“拿”？答案取决于你是“短线搏周期”还是“长线赌技术”。如果你选后者，并且愿意盯着海外客户订单和碳酸锂价格的信号动态调整，那它依然可能是锂电正极赛道里“藏着的潜力股”；但如果你选前者，现在可能得小心为上。
（总结：当升科技是全球高镍三元正极材料（NCM811/NCA）及钴酸锂、磷酸铁锂正极研发、生产与销售企业，聚焦新能源车和储能产业链上游；但面临碳酸锂价格波动、海外客户依赖和行业竞争加剧；未来机会在于高镍三元技术迭代、固态电池布局和海外市场扩张，是否持有需根据投资期限动态评估关键信号