雅克科技：HBM 前驱体全球卡位、光刻胶全链突破，显示与半导体双场景放量迎接国产化与全球化机遇

一、主营业务行业属性：雅克科技核心聚焦半导体材料 + 深冷复合材料两大领域，是国内少数实现半导体材料多品类量产、LNG 保温材料进口替代的综合性企业，业务覆盖芯片制造全流程关键材料及高端一、主营业务行业属性：雅克科技核心聚焦半导体材料 + 深冷复合材料两大领域，是国内少数实现半导体材料多品类量产、LNG 保温材料进口替代的综合性企业，业务覆盖芯片制造全流程关键材料及高端装备配套领域。业务结构（2025H1）：电子材料板块营收 25.73 亿元（占比 60.0%），其中半导体化学材料与光刻胶及配套试剂合计 21.13 亿元（占比 49.2%）；LNG 保温绝热板材营收 11.65 亿元（占比 27.1%）；其他业务（阻燃剂等）营收 5.55 亿元（占比 12.9%）。行业地位：半导体前驱体：全球市占率 18%（位居第二），国内唯一打入 SK 海力士、三星、美光等国际存储巨头供应链的 HBM 前驱体供应商，2024 年 HBM 相关收入占前驱体业务 35%。光刻胶：国内显示光刻胶领先供应商，TFT-PR 光刻胶出货量全球第一，彩色光刻胶覆盖京东方等头部面板厂，半导体级 KrF 光刻胶已量产。LNG 材料：国内唯一可量产 MARKⅢ/FLEX 型 LNG 运输船保温板材的企业，全球市场份额约 8%，国内船厂配套率 100%。二、行业前景（一）半导体材料：国产替代与先进制程双轮驱动市场规模：2025 年全球半导体材料市场规模预计达 780 亿美元，其中半导体化学材料占比超 30%；HBM 市场规模突破 200 亿美元，带动前驱体需求年增 60% 以上。核心驱动力：技术升级：HBM 堆叠层数从 8 层向 16 层突破，前驱体用量翻倍，3nm 逻辑芯片及 200 层以上 NAND 制程推动高端材料需求激增；国产替代：国内 12 英寸晶圆厂扩产持续，半导体前驱体国产化率不足 15%，光刻胶国产化率不足 5%，政策推动下替代空间巨大；算力需求：AI 服务器单机 HBM 用量达传统服务器的 10 倍，英伟达 Rubin 芯片带动球形硅微粉等封装材料需求增长。

（二）LNG 复合材料：国产替代与全球造船潮共振市场空间：2025 年全球 LNG 运输船订单量预计超 150 艘，单船保温材料价值量约 1.2 亿元；国内 LNG 接收站新建计划带动陆地储罐材料需求，单站需求超 2 亿元。竞争格局：全球仅 3 家企业掌握 MARKⅢ 型板材技术，雅克科技打破日韩垄断，国内市占率 100%，受益于 “国货国运” 政策下国内船厂份额提升（已达 35%）。

三、业绩表现表：雅克科技 2022-2025 年业绩数据（单位：亿元）指标2022 年2023 年2024 年2025 年上半年营业收入45.2158.6368.6042.93同比增长率28.5%29.7%17.0%31.82%归母净利润6.127.588.705.23同比增长率42.3%23.9%14.8%0.63%毛利率34.2%32.5%28.5%31.82%净利率13.5%12.9%12.7%13.29%业绩分析：营收高速增长：2025H1 营收增速达 31.82%，主要得益于 LNG 板材交付放量（同比 + 62.34%）及电子材料稳步增长（同比 + 15.37%），业务结构持续优化。利润短期承压：归母净利润增速低于营收，核心系汇兑损失（1884 万元）及研发投入增加（同比 + 46.88%）所致，剔除汇兑影响后净利润同比增长约 13%，盈利能力实质稳健。板块分化明显：电子材料中前驱体业务收入同比增超 30%，而光刻胶子公司 EMTIER 受汇率影响利润下滑，LNG 业务成为短期盈利稳定器。

四、盈利能力（2025H1）指标雅克科技南大光电鼎龙股份华特气体行业平均毛利率31.82%40.85%48.82%38.5%35.2%净资产收益率 (ROE)6.70%4.2%5.1%5.8%5.5%经营活动现金流净额2.90 亿元1.8 亿元2.2 亿元1.5 亿元2.1 亿元现金流与利润比率0.55x0.68x0.43x0.50x0.54x数据来源：公司财报、行业数据整理竞争力分析：ROE 领先同行：6.70% 的 ROE 显著高于南大光电（4.2%）和华特气体（5.8%），反映资产运营效率优势，主要受益于高毛利 LNG 业务的稳定贡献。毛利率处于中游：低于鼎龙股份（48.82%）等专注高端材料的企业，但高于行业平均水平，2025Q2 毛利率环比提升 6.56 个百分点至 35.06%，盈利修复趋势明确。现金流匹配度良好：现金流与利润比率 0.55x，与行业平均持平，较 2024H1（0.42x）明显改善，收入质量持续提升。

五、竞争优势

（一）半导体前驱体：技术垄断 + 客户绑定 + 成本优势技术壁垒高筑掌握 6N 级（99.9999%）High-K 前驱体提纯技术，适配 3nm 逻辑芯片及 16 层 HBM 堆叠需求，中试线良率达 92%（接近国际水平 95%）。与华为联合开发 HBM4 前驱体，计划 2025 年量产，技术进度国内领先。全球客户深度绑定国内唯一覆盖 SK 海力士（全球 HBM 市占率 50%）、三星、美光的前驱体供应商，2024 年海外大客户收入占比 60%+；国内覆盖中芯国际、长鑫存储等全部 12 英寸晶圆厂，签订 3 年长期供货协议。成本控制能力突出依托中韩双基地协同，产品价格仅为默克的 61%、法液空的 63%。江苏先科量产后排产成本较韩国 UP 基地低 18%，稳态净利率有望达 40%-50%。

（二）光刻胶：全链布局 + 场景卡位技术全链突破显示光刻胶实现红绿蓝全色系覆盖，开发出彩浆、树脂等关键原材料，打破日本垄断；半导体 KrF 光刻胶已批量供应 12 英寸产线，ArF 光刻胶进入客户端验证，形成 “显示 + 半导体” 双技术路线。客户结构优质显示领域绑定京东方、LG 显示、华星光电等头部厂商，印刷 OLED 墨水进入主流厂商小规模验证；半导体领域新增合肥长鑫、福建晋华等客户，湿化学品业务月均盈利超百万。产能协同效应与前驱体业务共享纯化、分析检测设备，光刻胶配套试剂产能利用率达 90%，单位制造成本较纯光刻胶厂商低 12%-15%。

（三）LNG 材料：国产唯一 + 政策红利技术独家性全球仅 3 家掌握 MARKⅢ/FLEX 型保温板材技术，公司是国内唯一实现量产的企业，产品通过法国 GTT 公司认证，支撑全球首艘 MARKⅢ/FLEX 型 LNG 船交付。订单确定性强在手订单覆盖至 2027 年，服务沪东中华、江南造船等国内全部主流船厂，国内 LNG 船配套率 100%；切入中石油陆地储罐项目，打开第二增长曲线。政策深度赋能受益于 “国货国运” 政策，国内 LNG 船订单排期至 2028 年，公司作为国产唯一供应商，直接享受船厂份额提升（从 20% 增至 35%）红利。

六、订单情况表：雅克科技在手订单及未来预测（单位：亿元）业务类型2025H1 在手订单2025 年预测2026 年预测2027 年预测复合增长率半导体前驱体38.565.090.0120.041.4%光刻胶及配套试剂15.228.045.065.068.2%LNG 保温板材42.355.068.080.020.1%合计96.0148.0203.0265.036.7%订单分析：前驱体订单爆发：三年复合增速 41.4%，HBM 相关订单占比从 2024 年 35% 升至 2025 年 45%，SK 海力士 16 层 HBM4 订单占比达 25%，高毛利（38%-50%）订单结构持续优化。光刻胶加速放量：68.2% 的高复合增速源于半导体 KrF 光刻胶量产，2026 年预计新增中芯国际、长江存储订单 15 亿元，毛利率有望从 28% 提升至 35%。LNG 订单稳健：2025 年预测 55 亿元，其中陆地储罐订单占比从 10% 升至 20%，毛利率维持 25% 以上，成为业绩稳定器。订单储备充足：截至 2025H1，在手订单 96 亿元是 2024 年营收的 1.4 倍，可覆盖未来 12 个月生产，2026 年 Q1 预计新增华为 HBM4 前驱体订单 8 亿元。

七、产能保障现有产能布局前驱体：现有产能 500 吨，宜兴基地利用率 100%；光刻胶：显示光刻胶产能 3 万吨 / 年，半导体光刻胶产能 5000 吨 / 年；LNG 板材：产能 15 万立方米 / 年，利用率 95%；球形硅微粉：现有产能 2 万吨 / 年，成都基地 2.4 万吨项目试生产。扩产计划落地前驱体：宜兴二期 450 吨产能 2026 年投产，达产后全球市占率升至 20%，新增收入 36 亿元；球形硅微粉：成都 2.4 万吨项目 2026 年全面释放，打破日本垄断，成本低 30%；光刻胶：滨海基地 2 万吨新型阻燃剂及配套光刻胶项目 2027 年投产，预计新增收入 20 亿元。产能保障措施资源整合：内蒙古科美特基地利用资源优势降低含氟电子特气成本，华飞电子原材料产线完工保障硅微粉供应；政策支持：享受半导体材料国产替代专项补贴，研发费用加计扣除比例达 175%。

八、未来预测表：雅克科技 2025-2027 年业绩预测（单位：亿元）指标2025 年预测2026 年预测2027 年预测复合增长率营业收入95.0130.0170.036.8%归母净利润12.315.3619.4025.1%毛利率33.0%35.0%36.5%-净利率12.9%11.8%11.4%-支撑依据：短期（2025 年）：前驱体业务贡献净利润 4.5 亿元（占比 36.6%），LNG 业务贡献 3.8 亿元（占比 31.0%），成都硅微粉项目 Q4 投产带来增量，毛利率提升至 33%；中期（2026 年）：宜兴前驱体二期产能释放新增利润 2.2 亿元，半导体光刻胶贡献收入 10 亿元，净利率维持 11.8%；球形硅微粉进入英伟达供应链，新增利润 1.5 亿元；长期（2027 年）：HBM4 量产带动前驱体收入突破 120 亿元，LNG 陆地储罐业务占比升至 30%，高毛利产品结构推动毛利率达 36.5%。

九、资金动向机构持仓变化（2025Q2）：社保基金 414 组合新进 257.14 万股（占流通股 0.81%），景顺长城基金旗下产品新进 236.36 万股（占流通股 0.74%）；南方中证 500ETF 增持 16.06% 至 422.87 万股，中国人寿保险产品增持 32.48% 至 378.45 万股；公募基金持仓比例从 2024Q4 的 4.2% 提升至 2025Q2 的 6.5%，北向资金减持 15.69% 至 1646.4 万股。股东及分红动态：大股东雅克集团未发生减持，2025 年中期推出每 10 股派现 3.2 元（含税）的分红方案，分红率达 30%；公司当前无股份回购计划，但通过高分红彰显长期信心。十、投资机会（一）当前估值水平：处于合理区间截至 2025 年 9 月 29 日，公司总市值 347 亿元，对应 2025E PE 33.2 倍、PS 4.04 倍、PB 4.45 倍。半导体材料板块近 3 年 PE 历史分位 42%，公司估值略高于板块平均（28 倍），主要反映 HBM 及 LNG 业务的成长溢价。（二）核心竞品估值对标表：国内核心竞品估值对比（2025 年 9 月 29 日）企业业务结构市值（亿元）2025E PE（倍）2025E PS（倍）核心差异雅克科技前驱体 + 光刻胶 + LNG 材料34733.24.04多业务协同，订单覆盖至 2027 年南大光电MO 源 + 光刻胶22035.25.1光刻胶技术领先但业务单一华特气体电子特气为主18028.84.2特气龙头，成长确定性弱鼎龙股份CMP + 光刻胶35032.66.3毛利率高但现金流波动大关键结论：雅克科技 PS 估值低于南大光电（4.04 vs 5.1）和鼎龙股份（4.04 vs 6.3），PE 估值低于南大光电，考虑到 36.7% 的订单复合增速及多业务抗周期能力，估值性价比显著。（三）目标价测算目标价测算：采用分部估值法，前驱体业务给予 2026E 35 倍 PE（对应估值 537.6 亿元），光刻胶业务给予 2026E 40 倍 PE（对应估值 180 亿元），LNG 业务给予 2026E 25 倍 PE（对应估值 95 亿元），合计目标市值 812.6 亿元。核心风险：技术替代风险：HBM 堆叠技术路线变化可能影响前驱体需求；产能爬坡风险：宜兴前驱体二期若延期将影响 2026 年业绩；汇率波动风险：海外收入占比超 40%，人民币升值可能侵蚀利润。十一、结论雅克科技凭借 “前驱体全球卡位、光刻胶国产突破、LNG 材料独家供应” 的三驾马车格局，构建了难以复制的竞争壁垒。随着 HBM4 量产、成都硅微粉产能释放及 LNG 储罐业务放量，公司 2026 年净利润有望突破 15 亿元，支撑估值进一步提升。短期需跟踪 2025Q4 宜兴前驱体产能爬坡进度及华为 HBM 订单落地情况，中期关注 2026 年半导体光刻体验证进展。

大盗万物