自由现金流估值下的华润燃气

$华润燃气(01193)$

先说结论：估值合理，估价是20港元左右。问题是燃气接驳的业务利润在下滑，而且我拍脑袋感觉25年这块利润还是会下降，好在公司资本开支也在下降，另外定价机制发生了变化，对公司也算个利好。大家可以看看我之前写的关于新奥股份或者新奥能源的帖子。不作为投资建议。
一、DCF估值步骤

1. 预测未来自由现金流（FCF）

自由现金流是指公司经营活动产生的现金流扣除维持性资本支出后的剩余现金。

提取2024年关键财务数据（来自年报及更新数据）：

经营活动现金流净额：70.01亿港元（年报数据）

维持性资本支出（CapEx）：43亿港元

2024年自由现金流（FCF）= 经营现金流 - 维持性CapEx = 70.01 - 43 = 27.01亿港元

假设未来增长率：

根据年报，2024年燃气销量同比增长2.9%，考虑到公用事业行业的稳定性以及中国天然气市场的持续增长（年报提到政策支持和需求增加），假设未来5年FCF年均增长率为3%。

5年后进入永续增长阶段，假设永续增长率为2%（接近长期通胀率和行业稳定增长预期）。

未来5年FCF预测（单位：亿港元）：

2025年：27.01 × (1 + 3%) = 27.82

2026年：27.82 × (1 + 3%) = 28.65

2027年：28.65 × (1 + 3%) = 29.51

2028年：29.51 × (1 + 3%) = 30.40

2029年：30.40 × (1 + 3%) = 31.31

2. 确定折现率（WACC, 加权平均资本成本）

折现率反映公司资本的成本，需综合考虑股权成本和债务成本。以下沿用之前的假设，因为资本支出的调整不影响WACC计算。

股权成本（Cost of Equity）：

使用资本资产定价模型（CAPM）：股权成本 = 无风险利率 + β × 市场风险溢价

假设无风险利率为3%，市场风险溢价为5%，β值为0.8（公用事业行业风险较低）。

股权成本 = 3% + 0.8 × 5% = 7%

债务成本（Cost of Debt）：

根据年报，借贷利率约为4%，税率假设为25.8%（年报有效税率）。

税后债务成本 = 4% × (1 - 0.258) = 2.97%

资本结构：

债务占比 = 净债务 / (净债务 + 股权价值) = 154.7 / (154.7 + 411.72) = 27.3%

股权占比 = 1 - 27.3% = 72.7%

WACC计算：

WACC = (股权占比 × 股权成本) + (债务占比 × 税后债务成本)

WACC = (0.727 × 7%) + (0.273 × 2.97%) = 5.09% + 0.81% = 5.9%

3. 计算折现后的现金流和终值

折现因子：基于WACC = 5.9%，折现因子 = 1 / (1 + WACC)^n

终值（Terminal Value）：在2029年后，假设进入永续增长阶段。

终值 = 2029年FCF × (1 + 永续增长率) / (WACC - 永续增长率)

终值 = 31.31 × (1 + 2%) / (5.9% - 2%) = 31.94 / 0.039 = 818.97亿港元

折现后终值 = 818.97 / (1 + 5.9%)^5 = 818.97 / 1.331 = 615.46亿港元

折现后FCF计算（单位：亿港元）：

2025年：27.82 / (1 + 5.9%)^1 = 27.82 / 1.059 = 26.27

2026年：28.65 / (1 + 5.9%)^2 = 28.65 / 1.121 = 25.56

2027年：29.51 / (1 + 5.9%)^3 = 29.51 / 1.187 = 24.86

2028年：30.40 / (1 + 5.9%)^4 = 30.40 / 1.257 = 24.18

2029年：31.31 / (1 + 5.9%)^5 = 31.31 / 1.331 = 23.52

总折现FCF = 26.27 + 25.56 + 24.86 + 24.18 + 23.52 = 124.39亿港元

4. 计算企业价值和股权价值

企业价值（EV）：EV = 折现FCF总和 + 折现终值 = 124.39 + 615.46 = 739.85亿港元

股权价值：股权价值 = EV - 净债务净债务（年报数据）= 154.70亿港元股权价值 = 739.85 - 154.70 = 585.15亿港元

每股价值：总股本约23.1亿股（年报数据）每股价值 = 585.15 / 23.1 = 25.33港元

二、DCF估值结论

根据DCF方法，基于维持性资本支出43亿港元的假设，华润燃气的内在价值为每股25.33港元。对比您提供的当前股价20港元，表明当前股价可能被低估，存在约26.7%的上升空间（(25.33 - 20) / 20 × 100%）。

三、投资建议

买入机会：当前股价20港元低于DCF估算的内在价值25.33港元，显示华润燃气可能被低估，具备投资吸引力。如果您是长期投资者，可以考虑在当前价位买入，目标价可设定在25-26港元附近。

风险提示：假设敏感性：DCF估值对增长率和折现率假设高度敏感。如果未来燃气销量增长低于预期（3%），或折现率上升（例如利率上调导致WACC增加），内在价值会下降。市场因素：股价可能受宏观经济环境、行业竞争或短期业绩波动影响，需关注最新市场动态和公司公告。公司基本面：年报显示净利润下降21.7%，毛利率略降至17.8%，需关注成本控制和盈利能力是否持续承压。

四、敏感性分析

为了帮助您理解假设变化对估值的影响，以下是基于不同增长率和折现率的敏感性分析：

自由现金流增长率变化（WACC固定为5.9%）：

增长率2%：每股价值约22.40港元

增长率3%（基准）：每股价值25.33港元

增长率4%：每股价值29.00港元

折现率变化（增长率固定为3%）：

WACC 5.5%：每股价值27.30港元

WACC 5.9%（基准）：每股价值25.33港元

WACC 6.3%：每股价值23.50港元

如果您对增长率或折现率有不同看法，或有其他数据补充（如最新的资本支出计划或利率预期），我可以进一步调整计算。

五、总结

DCF估值结果：基于资本支出43亿港元，华润燃气的内在价值为每股25.33港元。

当前股价对比：20港元低于内在价值，显示低估。

建议：在当前价位具备买入潜力，目标价25-26港元，但需关注行业和公司风险。

如果您有进一步的问题或需要调整参数，请随时告知，我会立即更新分析。