【141】神威药业2025年三季报分析

1、$神威药业(02877)$ 是中药龙头企业，在注射液、软胶囊、配方颗粒、颗粒剂等领域有成熟的产品体系，赛道非常稳固；

2、注射液领域：2023年5款注射液获医保解限，叠加政策监管趋严有利于龙头集中，预计2024-20226年注射液复合增速5%；配方颗粒领域：中药配方颗粒集采有利于全国拓展，预计2024-2026年中药配方颗粒复合增速20%；颗粒剂领域：受益于独家产品滑膜炎颗粒的高增长，预计2024-2026年颗粒剂复合增速21%，其中滑膜炎颗粒复合增速约30%；软胶囊领域：预计2024-2026年复合增速15%，其中：藿香正气软胶囊复合增速22%，芪黄通秘软胶囊复合增速8%，降脂通络软胶囊复合增速33%。新上市创新药领域：塞络通完成3期临床即将上市，中国血管性痴呆患者在数百万到1000万之间，目前市场规模在数亿元，未来5-10年，有望增长10倍达到数十亿元级别；芍药甘草汤市场规模保守估计在3-8亿元，且处于增长趋势；一贯煎颗粒和异功散颗粒规模有限，在几千万到2亿元之间。政策层面继续有利于中药配方颗粒：2025年新的中药颗粒政策出台有利于中药配方颗粒跨省销售，中药配方颗粒迎来重大利好；基本药物配比要求基层、二级、三级医院分别不低于90%、80%和60%，新版基药目录有望继续对中药倾斜。公司在三大电商平台建立了旗舰店，零售渠道通畅；

3、2019-2023年公司营收和净利润都是稳步增长。2024年营收下降-16%，净利润下降-13%。具体分板块来看：注射液下降-29%，其中清开灵下降-40%，舒血宁下降-8%，冠心宁下降-52%，而参麦注射液增长10%；口服产品下降-8%，软胶囊下降-14%，其中：清开灵软胶囊下降-20%,藿香正气软胶囊下降-42%，五福心脑清软胶囊下降-9%；相比之下独家口服软胶囊获得骄人增长，丹灯通脑软胶囊增长53%，降脂通络软胶囊增长24%，芪黄通秘软胶囊增长14%；颗粒剂产品销售额下降-2%，小儿清热化痰颗粒下降-31%，感冒清热颗粒下降-18%，氨酚加敏颗粒下降-9%。但是独家口服颗粒剂仍然较大增长，滑膜炎颗粒增长17%，舒筋通络颗粒增长71%。由上可见，虽然业绩下降，但独家产品都获得较快增长。血塞通等8个产品继续中标2025年全国集采，一贯煎颗粒也成功通过国家医保谈判，降脂通络软胶囊和丹灯通脑软胶囊两个独家产品也续约成功。综上来看，虽然在去年业绩高基数下有较大下跌，但是基本盘仍然还是稳固的。

4、公司清开灵、冠心宁等核心产品受到多家医学指南推荐，竞争力稳定；滑膜炎颗粒是独家唯一获批产品，已经获得多家共识推荐，竞争能力很强。河北、云南两省占中药配方颗粒销售的84%，具有明显的区域特征。2024年国家药监局发布的第6批中药配方颗粒国标生产标准和严格监管大幅提高准入门槛，可能逐步淘汰小型企业。中药领域研发古代名方有5难，每一个问题都是巨大挑战。总的来看，公司在产品力和区域范围内都具有很稳固的竞争优势，监管标准提高和古代名方的研发难度提高了公司的护城河壁垒，竞争格局较好；

5、目前集团有100项在研的古代经典名方，重磅创新中药塞络通胶囊和JC胶囊已完成3期临床，预计2026年取得生产许可。独家创新药“Q-B-Q-F浓缩丸”仍处于3期临床，1.1类创新中药“异功散颗粒”处于2期临床。截止2024年底，公司提交3.1类新药上市申请6个，2025年芍药苷草汤颗粒获批上市，市场需求巨大。公司目前位于河北石家庄和云南楚雄的两大生产基地产能产值50亿，在建的石家庄智慧制造工厂建设期3年，现在厂房主体已经完工，建成后新增产值70亿，较目前的营收翻2倍。宗山来看，未来仍有业绩上涨的很大潜力空间；

6 、公司最大风险就是集采降价，由于公司2022年已经进行一次主动降级，所以此次集采降幅低于40%。毛利率优势仍然较高。公司口服药占60%，国家基药目录营收占38%，业绩稳定性有保障。总的来看，经营风险相对较小；

7、2025年3季报报营收下降-16%，主要是宏观经济面下行，市场需求疲弱，但是独家口服产品仍增长了3%。业绩虽然下行但是行业基本逻辑并没有发生实质性变化；

8、财务面来看，公司近10多年roe还是总体维持了10%以上的水平，近10年营收和净利润增长2倍，成长性较差，但是还是较稳；账面资金64亿，有息负债仅3.3亿，借款利率低至1.4%，可忽略不计；应收账款12亿，营收占比高达32%，应收占比偏高，大部分都在一年以内，考虑下游大部分是医保和医院，应该还算安全；商誉和资本化开支可忽略不计；资产负债率低至25%，实际为0，资本结构极其安全；经营现金流和净利润同步，现金流状况非常好。公司上市以来IPO融资仅8亿，累计分红69亿港币，占当前市值70亿港币市值接近100%，股东回报极高。总的来看，财务面可得85分左右；

9、估值来看，股价由2024年中报的9.2元，76亿市值下跌到目前8.4元，70亿市值，1年的时间跌幅-8%，目前PE7.5倍，PB0.8倍， 扣20%分红税后股息率4.7%，估值是2004年上市以来较低估值阶段。公司2004年IPO的价格为4.3元，券商的DCF估值为18元，相对估值为15元。综上，考虑到公司拥有较为稳定的基本盘，有100多个经典名方在研，有2个创新中药即将于2026年上市，新智慧工厂即将投入使用，新增产值70亿，营收翻2倍。所以，总的来看，未来业绩仍有较快上涨的潜力。当前70亿的估值已经等同于公司账面现金，所以8.4元的价格，已经可以入货了，若低于7元，可加大入货量。出货的话，至少约17元以上，可考虑分批出货。

免责声明：以上分析只代表个人的观点，本人的观点既可能对，也可能大错，公司的经营情况是动态变化的，本人的观点也是动态变化的，读者请根据自己的情况自行判断，所涉及标的不做推荐，各人投资各人负责。