【54】地铁设计2025年三季报分析

1、$地铁设计(SZ003013)$ 是广东为基地的轨交交通设计龙头，有大湾区作为基本盘，具有很强的区域垄断性；

2、2019-2024年，中国城市轨道行业复合增速13%，地铁占比长期维持在75%左右。广东财政实力雄厚，广州市政府规划到2035年，广州都市圈轨道线路达到2000公里，大湾区轨道交通投资建设强度每年不低于327公里，因此预计2023-2035年广州轨道交通线路复合增速9.8%。公司业务已经拓展至省外，同时也拓展至哥伦比亚、刚果、阿联酋、埃及等境外市场。广东省率先布局低空经济，公司2024年率先获得《民用无人驾驶航空器运营合格证》，未来轨交加低空将成为第二增长极。综上来看，未来10年大湾区轨交需求保持近10%增长，低空经济将成为公司第二大支撑板块；

3、公司业务包括了50个国内城市和20个海外城市。2016-2024年营收复合增速12%，净利润复合增速16%，勘察设计业务占营收80%以上。2024年营收增长6%，扣非净利润增长14%。分版块来看：勘察设计营收增长5%，规划咨询营收下降-30%，工程总承包营收增长75%，省外营收增长20%。在手订单总额127亿，其中待履行金额68亿，覆盖大湾区城际铁路等重点项目，未来业绩增长仍有保证。

4、轨道交通行业具有很高的资质壁垒，呈现集中度高，但是龙头企业之间竞争激烈的特点，主要竞争对手是北京城建设计、中铁设计和铁四院。公司拥有勘察设计综合甲级这个设计行业最高资质，在广东省内市占率排第2，受到广铁集团大力支持。2024年获得无人机运营合格证，标志着在广东低空经济领域获得先发优势。综上来看，公司在广东有一定的地方保护优势，但是另外三大设计院均成立于50年代，公司作为90年代成立的公司，对比而言并没有明显的竞争优势；

5、公司在手订单充足，主要位于大湾区境内，未来的大湾区低空经济也处于起步阶段。轨交+低空是未来主要的潜力增长点；

6 、公司主要风险就是地铁建设不具有稳定的可持续性，目前主要一、二线城市地铁已有相当的规模，三线城市地铁已经基本叫停。地铁建设的高峰期已过，公司面临的基本盘有可能步建筑设计院的后尘。但是中短期内还没有太大影响，10年以上的长期来看就不好说了；

7、2025年3报营收持平，扣非净利润增长15%。业绩仍然维持稳定；

8、财务面来看，2020年上市以来roe每年维持在19%左右的水平，营收和净利润增长不到1倍，成长性并不高。账面资金接近10亿，有息负债3.2亿，应收账款3.2亿，营收占比11%，大部分位于1年以内，轨交行业的坏账可能性较小；应付账款10亿，预收账款高达9.2亿，远超应收，说明商业模式较好；公司已无资本投入，设计院都是轻资产运营的典范；资产负债率53%，实际负债率为0，主要是应付预收这些经营性负债；经营活动现金流近2年低于净利润，作为轨交行业，现金流风险不大。公司2020年上市累计融资5亿，累计分红10亿元，占当前61亿市值的16%，股东回报也很好。总的来看，除了成长性偏低，财务面可得90分以上；

9、估值来看，目前15元， 总市值61亿 ，股价较2021年25元的高点已经接近腰斩，当前PE12倍，PB2.1倍，股息率3.2%，无论是PE还是PB都是2020年上市以来最低估值阶段。公司2020年IPO的价格为13.4元，2023年股权激励价格为15.6元，券商的估值为20元。综上分析，公司最大风险就是地铁轨道建设行业需求在长期来看，不具有可持续性，虽然垄断性强，但头部几家企业竞争激烈。未来只能靠海外市场和低空经济转型来弥补。不过目前中短期并不存在市场问题，而且低空经济作为从零起步空白市场，大湾区市场规模可能会超越现有地铁营收规模。15元的价格，已经略低于股权激励价格，所有也可适量如点货，若低于10元，可加大仓位；出货的话，约20元以上，可考虑分批出货。

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