谈谈太阳纸业的投资机会（一）

$太阳纸业(SZ002078)$ $招商银行(SH600036)$

这部分先从大面上讲讲造纸产业的情况以及分析思路，为什么会选出太阳纸业。

造纸行业从产业链层面分为林（木片等纤维原料）→浆（纸浆）→纸（文化/生活/包装/特种纸等）三个环节。

太阳纸业是中字头造纸行业唯一具备全产业链布局的企业，可以说真正实现了林浆纸一体化的布局。

首先谈谈造纸环节，目前根据已有的数据资料看，国内现在造纸环节的产能利用率普遍低于上一轮（2015-2016年）供给侧改革前期的水平，分不同纸种的产能利用率大多在55%-65%区间。造纸环节的过剩程度是比较显而易见的，目前看供给过剩的局面短期1-2年内看不到明显的好转迹象，除非行业巨变，比如晨鸣纸业等资产负债表比较脆弱的造纸企业退出历史舞台等，否则只能靠需求一年年个位数的增长去消化过剩产能。【总体评估下来，造纸环节是比较差的生意环节，ROE水平预计比较低，毛估估可能只有中个位数左右的ROE水平】

然后再谈制浆环节。从生产工艺流程上看制浆属于污染工艺，排放的污染物较多，所以总体看环保部门对于企业的技术要求、环保要求、环评资质等审批门槛较高；同时根据发改委的相关文件，一般来说化学浆的起始投资门槛比较高，如果你要投资阔叶浆生产线，一般至少都是30万吨起投。因此高进入门槛导致了在目前中国造纸行业中，只有头部的造纸企业大厂才有自产木浆的实力。从目前掌握的数据看，2025年1-11月中国进口的阔叶浆1560万吨，相比于2024年1-11月的1390万吨，中国对于阔叶浆的进口需求量反而是增长了12%。在中国当前1万亿美元顺差的背景下，其实很少产品还需要中国向外进口的，阔叶浆就是其中之一，中国主要从巴西、智利、印尼等国进口阔叶浆。说明纸浆产品是中国目前还无法大规模满足、大规模自备的商品。究其原因一方面是因为环保问题、另一方面就是林木资源（后面要讨论）。

最后谈林木环节。当我研究完林木这个环节之后，惊叹于【光合作用真的是世间伟大的一项发明】，树木从太阳光汲取能量、吸收二氧化碳排出氧气，并自然茁壮成长，无需人类施肥、或者喂饲料，光合作用的机制，导致了林木是一种可再生资源，并且是低成本的可再生资源。中国人口众多，人均森林面积在世界范围内对比不算高，同时国内相关政策禁止大规模砍伐天然林，而人工速生林很多时候也是让种不让砍，导致了中国制浆所需要的木片也大量都依赖于进口，2025年1-11月中国进口的造纸用木片1400万吨，相比于2024年1-11月的1570万吨，中国对于造纸用木片的进口需求量同比下降了11%，个人猜测可能是因为国内造纸用木片的供应有所提升所致（业务有分析报告指出主要是国内房地产建筑业的不景气），替代了一部分海外进口的木片，因为木片相比于纸浆是一个低附加值的商品，受运输半径限制，如果都是桉木，能用国内周边林场的木片就会减少用海外进口的木片。但不管怎么样在相当程度内，中国还是需要大量依靠进口木片，短期内都改变不了这一现状。

造纸行业的竞争要素是什么？答案是成本优势。所以说做这个生意，如果有企业能够全产业链一体化布局，那么他的综合造纸成本一定是最低的，一定能够活得比较长久；幸运的是遍历A+H股国内造纸企业看的话，太阳纸业就是这样的一家企业（从国内企业看，似乎只有太阳纸业这么一家企业是这么干的）。我们如果去看公司的报告，可以清楚的看到太阳纸业在老挝已经差不多拥有8万公顷林地，这些都是未来能够增厚上市公司利润的潜在资源。