ALMU：InGaAs-on-Si 的双期权标的

公司定位

一句话定位： ALMU（Aeluma）是一家把高性能 InGaAs 化合物半导体做在 12-inch silicon wafer 上的异质集成公司，目标是把原本主要用于军工/科研的高性能光电器件，降本推进到 SWIR/LiDAR 和 数据中心光互连 的大规模市场。

相对传统 2-4 inch InP wafer，ALMU 的平台对应 16x 面积优势 和约 10x 成本下降。技术可行性已被 NASA、DARPA、DOE、Navy 等合同持续验证，但公司仍处在“从实验室走向量产”的早期阶段。

核心逻辑与估值

市场当前看到的是一家收入很小、估值很贵的公司：FY2025 收入 USD 4.67M，同比 +408%；Q2 FY2026 收入 USD 1.3M；全年指引 USD 4-6M。收入目前几乎仍来自政府 R&D 合同，商业订单刚开始出现且金额很小。按 2/27 股价约 USD 15.80 计，市值约 USD 280M，TTM P/S 约 56x，EV/S 约 48x。

定价偏差在于，这更像两张技术期权，而不是线性成长股：

TAM 1：SWIR/LiDAR，SAM 到 2030 年约 USD 3.6B，公司口径可获取收入目标 USD 1.8B

TAM 2：数据中心光互连探测器，对应 800G/1.6T optical module 的探测器 TAM 约 USD 1-5B+

只要其中一个方向通过客户认证并进入 volume deployment，当前收入基数就会迅速失真。已有验证信号包括：公司已开始接收报价和销售订单、外包晶圆产能扩大近 5 倍、良率和质量表现良好，且 Benchmark 提到其 200G/lane 平台具备“性能优势”。

资产负债表提供了有限但非零的缓冲：现金 USD 38.6M，无长期债务，按 USD 1.5-2M/季度 的烧钱速度，对应约 4-5 年现金跑道。下行锚主要来自 净现金约 USD 2.1/股、35 项专利 和持续政府合同；清算价值粗估 USD 50-80M（约 USD 3-4/股）。

情景分析（2028 视角，约 18M 稀释股数）

按这套框架，概率加权期望值约 USD 30-40/股；但分布高度右偏，最终结果几乎完全取决于 qualification 和 量产 两个节点是否穿越。

后续跟踪与风险

后续重点

2026 年 5 月中旬 Q3 FY2026：收入中是否开始出现有意义的商业产品贡献

200G/lane 光互连 qualification：是否兑现“volume deployments”预期

订单质量：是否出现 >USD 1M 的商业订单，或 >USD 5M 的新增政府合同

代工环节：产能利用率、良率、质量一致性是否继续改善

执行侧：团队扩至约 35 人 后，BD 和交付能力能否同步提升

股东侧：10% 股东 Tompkins 自 2025 年底以来持续减持，后续是否停止

核心风险

最大风险仍是商业化鸿沟：技术领先不等于量产、定价和客户导入

当前估值对预期极度敏感，任何认证延迟、指引下修或融资公告都可能触发快速重估

竞争并不空白：Coherent、Hamamatsu、Sony、OmniVision 及其他异质集成路线均在推进

替代技术如 colloidal quantum dots、Ge-on-Si 可能压缩 InGaAs 的性能溢价

微盘流动性与未来稀释风险仍在

免责声明：以上内容基于公开资料整理，仅供研究交流，不构成任何投资建议。
$Aeluma(ALMU)$